בעלי המניות הם היחידים שיש להם מה להפסיד

>> "לא בטוח שצריך להציל את צים. אנחנו מחזיקים במניות החברה לישראל ובאג"ח של צים, אך כבעל מניות בחברה לישראל אני לא רואה סיבה לסכן כסף נוסף בהשקעה בצים" - כך אמר אתמול משקיע מוסדי בתגובה להודעתה של החברה לישראל על זימון אסיפת בעלי מניות לאישור תוכנית ההבראה של צים. מתווה תוכנית ההבראה אכן מעורר את התחושה שמאזן הסיכון מול התועלת בתוכנית נוטה בבירור לטובת בעלי האג"ח ובעלי העניין בצים ממשפחת עופר.

בעלי מניותיה של החברה לישראל ניצבים בפני שתי ברירות: הראשונה היא דחיית ההצעה, שמשמעותה, ככל הנראה, לשלוח את צים לפירוק. היות שבעלי המניות בחברה לישראל הם הנושה הנחות ביותר של החברה, המשמעות של פירוק היא ויתור מודע על 249 מיליון דולר, שהוא הונה העצמי של צים נכון לסוף יוני. באפשרות השנייה, אם יבחרו בעלי המניות בחברה לישראל לאשר את תוכנית ההבראה, הם יידרשו להזרים מיידית לצים עוד 250 מיליון דולר, זאת בנוסף להמרת הלוואות של 100 מיליון דולר שכבר הוזרמו לצים. אם צים לא תתאושש לבסוף, סכום זה יירד לטמיון ויילך בדרכן של הזרמות של 450 מיליון דולר שבוצעו ממחצית 2008 ועד עתה.



במידה שהחברה תתאושש ותחזור לשווי של מיליארד דולר - שהוא השווי שלפיו תוכננה הנפקת צים בבורסה של הונג קונג בסוף 2007, אז הנהנות מרכזיות יהיו החברות הפרטיות שבבעלות משפחת עופר, שיזכו להמיר סכום של 150 מיליון דולר, שמייצג את הוויתור שלהן על דמי חכירה תמורת האוניות שהחכירו לצים בעסקות בעלי עניין - למניות של עד 15% מהונה של צים. בכך הן ידללו את חלקה של החברה לישראל בהונה של צים.



הזימון לאסיפת בעלי המניות ב-14 באוקטובר מגלה שגם בעלי אג"ח בסכום של 350 מיליון דולר יוכלו להמיר את יתרת החוב להונה של צים לפי מנגנון שיסוכם. יתרה מזו, במקרה שצים תתאושש אך שוויה יהיה נמוך משמעותית ממיליארד דולר, עלולות החברות הפרטיות של משפחת עופר ובעלי האג"ח להשתלט על החברה על ידי המרת החוב למניותי צים.



ההסדר טוב הרבה יותר לבעלי האג"ח של צים, שחלקם כבר ביצע הפרשה לירידת ערך האג"ח, ככל הנראה, ברמות של 40%-50% מהשווי המתואם של האיגרת. לבעלי האג"ח מקרב המוסדיים אין מה להפסיד, בעיקר משום שחובם אינו מובטח ומכיוון שאינם נדרשים להזרים כסף חדש על הסכום שהשקיעו ברכישת האג"ח של צים; סכום זה מהווה מבחינתם עלות שקועה. פירוש הדבר הוא שבעלי האג"ח אינם מתבקשים לבצע השקעות נוספות כחלקם במאמץ להצלת צים. במקרה של דחיית ההצעה תעבור צים לפירוק בסבירות גבוהה, ומכיוון שהחוב לבעלי האג"ח אינו מגובה בביטחונות - יש להניח שהסיכויים להציל סכום משמעותי מכספם של בעלי האג"ח אינו גבוה. ואולם אם צים תתאושש, יוכלו בעלי האג"ח להמיר את יתרת החוב למניות ובתרחיש תיאורטי לדלל משמעותית את חלקה של החברה לישראל בצים.



משפחת עופר, שבבעלותה חברות פרטיות המחכירות 16 אוניות לצים, מוותרת אמנם על דמי חכירה בהיקף של 150 מיליון דולר, אך תוכנית ההבראה מבטיחה שצים, בין השאר באמצעות הציבור, תמשיך לשלם להן דמי חכירה בערך נומינלי של 464 מיליון דולר ב-2009-2013 ודמי חכירה בסכום נומינלי של 430 מיליון דולר מ-2014 ואילך. פירוש הדבר שוויתור על חוב של 150 מיליון דולר עשוי להבטיח תשלום של 407 מיליון דולר בדמי חכירה עתידיים שיזרים הציבור.



בנוסף לכך יקבלו החברות הפרטיות שבבעלות בני משפחת עופר שטרי חוב שניתנים להמרה למניות צים כנגד הוויתור על דמי חכירה ב-150 מיליון דולר, ואם ימירו אותם ידללו את החברה לישראל ואולי אף יגיעו לשליטה בחברה.