אי.בי.אי בית השקעות: נכון להעלות הריבית כעת,אך הסתברות גדולה יותר שלא תועלה

"להערכתנו, הריבית תישאר ללא שינוי ברמה של 0.75%. התשואות באיגרות החוב האמריקאיות נעות אף הן בטווח צר של 3.5%-3.3%. תחת נתוני בסיס אלו אנו חושבים שלא צפוי שינוי מהותי בתשואות איגרות החוב השקליות, ואנו מעריכים, כי החזקת אגרות במח"מ 7-5 שנים מספקת תשואה נומינלית שוטפת הלוקחת בחשבון עליית ריבית מדורגת ואיטית", כך אומרת איילת ניר, כלכלנית ראשית בבית ההשקעות אי.בי.אי.



שבוע חיובי אפיין את שוק אגרות החוב הממשלתיות והקונצרניות.



אפיק ממשלתי שקלי: המסחר בשוק אגרות החוב הממשלתיות ממשיך לנוע בטווח תשואות צר. השבוע התאפיין כולו בירידת תשואות לאורך כל העקום השקלי.



התשואה באג"ח הממשלתיות השקליות 219 עמדה בסוף השבוע על 5.05% לעומת 5.15% בתחילת השבוע. ביום חמישי הקרוב יפרסם נגיד בנק ישראל את החלטתו בנוגע לגובה הריבית במשק בחודש אוקטובר.



אפיק ממשלתי צמוד מדד: מדד המחירים לצרכן לחודש אוגוסט עלה ב-0.5% בהתאם לתחזית אי.בי.אי. לאחר המדד, בחרו שחקנים רבים להאריך מח"מ על עקום התשואות הצמוד, בהנחה שהריבית לא הולכת לעלות בקצב מהיר, ושהאינפלציה חוזרת לתחום יעד המחירים (תחזית אי.בי.אי לשנה הקרובה: 2.8%).



תחת הנחות אלו, באי.בי.אי מעריכים כי לפנינו תשואות ריאליות גבוהות בחלק הארוך של העקום, ועל כן אנו חושבים שיש להמשיך ולהאריך מח"מ. ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק האג"ח נעות בין 1.7% לטווח של 8 חודשים ועד 2.5% בטווחים של 5-3 שנים. בטווחים הארוכים האינפלציה הנגזרת נעה סביב 2.6%.



אפיק קונצרני: אגרות החוב הקונצרניות נסחרו במגמה חיובית בשבוע החולף. מדדי התל-בונד השלימו עליות שערים בסדר גודל של 1% בממוצע. לאחר שבוע של מימושים בתל-בונד 40, חזרו הקונים לשוק והחלו לאסוף סחורה.



גם אגרות החוב החזקות המשתייכות למדד תל-בונד 20 נהנו מביקושים גדולים, בעיקר בשל עודפי נזילות גבוהים עקב המימושים בתל-בונד 40. ב-1.10.09 יחולו שינויים במדדי התל-בונד, הרשימה המעודכנת פורסמה היום על ידי הבורסה לניירות ערך.



המלצות: באפיק הממשלתי השקלי, באי.בי.אי חושבים שיש להחזיק אגרות חוב שקליות במח"מ 7-5 שנים, ולהגדיל פוזיציה במידה והתשואות תעלנה מעבר לרמה של 5.25%. באפיק הצמוד, חושבים שיש להמשיך ולהאריך מח"מ עקב תשואות ריאליות גבוהות בחלק הארוך של העקום. באפיק הקונצרני, ממליצים באי.בי.אי לרכוש אגרות בצורה סלקטיבית תוך שמירה על מרכיב נזילות גבוה.







מה חדש במאקרו כלכלה ?



סביבת האינפלציה



מדד חודש אוגוסט התייקר בהתאם לציפיות המחלקה הכלכלית של אי.בי.אי. בשיעור של 0.5%. בהתאם להערכות המוקדמות, שיעור התייקרות המים היה נמוך מהשיעור שחושב על בסיס ההתיקרות בחודש יולי, בעוד סעיף הדיור התייקר בשיעור גבוה מההערכות המוקדמות שלנו. שני סעיפים אלו קיזזו זה את זה באופן מושלם בהשפעתם על המדד.



מדד חודש ספטמבר צפוי להישאר ללא שינוי. המדד צפוי להיות מושפע מהתייקרות עונתית במחירי המזון והירקות הטריים, ומהוזלות עונתיות במחירי ההלבשה וההנעלה, ההבראה והנופש, הנסיעות לחו"ל וצרכי הרחצה והקוסמטיקה (ראו הרחבה במסמך שהופץ ב- 16 לחודש).



בנוסף יושפע המדד מהתייקרות מתונה במחיר הבנזין לכלי הרכב, ומייקור הסולר לתחבורה עקב עדכון הבלו. סעיף הדיור צפוי להוסיף ולעלות ולתרום חיובית למדד חודש ספטמבר.



האינפלציה ב-12 החודשים הקרובים צפויה לעמוד על 2.8% וב-2009 על 3.8%.



שיעור האינפלציה הצפוי על ידי שוק ההון והחזאים מנתוני בנק ישראל שפורסמו השבוע עולה, כי בציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון לטווח של שנה לא חל שינו באוגוסט בהשוואה לחודש יולי, והן נותרו ברמה של 2.4%.



עם זאת, הציפיות ב-30 הימים האחרונים ירדו ל-2.2%, קרוב למרכז יעד יציבות המחירים. יש לזכור, כי הציפיות הנגזרות משוק ההון, מניחות כי הריבית המוניטרית בעוד שנה תהיה גבוהה מהריבית כיום, כלומר, ההנחה כי בנק ישראל ישיג את יעד האינפלציה בשנה הקרובה, מושתתת על צפי לייקור הריבית במשק.



ציפיות האינפלציה לשנה השנייה מוסיפות להיות גבוהות מהגבול העליון של יצעד יציבות המחירים, למרות שלפחות על פי המתוכנן, חלק מההתייקרויות מהחודשים האחרונים (בשל החלטות הממשלה), צפויות להתבטל בטווח זמן זה (מע"מ למשל).



הציפיות לשנה השנייה עלו באוגוסט לרמה של 3.4% (לעומת 3.3% ביולי) אך שבו וירדו ל-3.2% ב-30 הימים האחרונים.



ציפיות האינפלציה לשנה השלישית ואילך עלו באוגוסט לרמה של 2.6% לעומת 2.5% ביולי, אך שבו לרמתן מחודש יולי ב- 30 הימים האחרונים.



בממוצע תחזיות האינפלציה של הכלכלנים לשנה הקרובה חלה ירידה מרמה של 2.6% ביולי ל-2.5% באוגוסט, ולרמה של 2.3% ב-30 הימים האחרונים (בדומה להערכות השוק).



השינוי בהערכות הכלכלנים, מאחר והוא מתון, נובע להערכתנו מהשינוי בתקופת המדידה, ולא משינוי בתפיסת סיכון האינפלציה העתידי.



התפתחות אמצעי התשלום במשק



מנתוני בנק ישראל שפורסמו השבוע עולה, כי נמשך הגידול החריג בכמות הכסף (m1). בחודש האחרון התרחב מצרף זה ב-5.9% נוספים, והעמיד את שיעור השינוי בשנה האחרונה על רמת שיא של 63.7% (!!). אנו באי.בי.אי. מוסיפים להתייחס לגידול החריג בכמות הכסף כאל גורם אינפלציוני בהווה, שיש לתת עליו את הדעת.



ריבית בנק ישראל



מגוון רחב של גורמים צפויים להשפיע על החלטת הריבית שתוקדם בשל יום כיפור ליום חמישי הקרוב.



שורה ארוכה של גורמים יתמכו בעליית ריבית נוספת (שיפור בנתוני הפעילות הכלכלית בישראל ובעולם, גידול חריג בכמות הכסף, צפי לפיו נקודת השפל בשוק האבטלה קרובה משנחזה קודם לכן, והיות הריבית כיום ברמה שאינה תואמת את השגת יעד האינפלציה לשנה הקרובה).



יחד עם זאת, יש לזכור כי אנו עדיין בתקופה של יציאה מהמיתון, לא של צמיחה מהירה, וזו צמיחה מאד שברירית. בנוסף, קיים חשש מפני התממשות סיכון ה-w, בעת בה המדיניות המוניטרית והפיסקלית המרחיבה הקיימת כיום במדינות רבות בעולם, תשנה כיוון. ואולי הנימוק החשוב ביותר - בנק ישראל מנסה למנוע ייסוף חד בשער השקל.



למעשה, נגיד בנק ישראל משול כיום לילד ששם אצבעו בחור שבסכר, ומנסה למנוע את קריסת הדולר כנגד השקל, מהלך שיוביל לפגיעה חדה ביכולת התחרות של היצואן הישראלי. ברור גם לבנק ישראל, כי לא לעולם יוכלו להמשיך ולרכוש מט"ח בהיקפים גדולים, או ללכת כנגד המגמה העולמית (של היחלשות הדולר), זאת עוד טרם ציינו כי קיימים גם גורמים מקומיים הלוחצים לייסוף השקל (עודף בחשבון השוטף, למשל).



יחד עם זאת, נראה כי בבנק מנסים בכל זאת, למתן את הפגיעה האפשרית בכלכלה, שכאמור נמצאת בשלבי התאוששות ועדיין לא בצמיחה מהירה, אך במקביל מעבירים מסר ליצואנים לפיו, עליהם להתכונן ליום בו הבנק יפסיק להתערב בשוק המט"ח.



השאלה המרכזית בהתייחס להחלטת הריבית הקרובה הינה: איפה שמים כיום בבנק ישראל דגש גדול יותר, האם על הצורך למנוע ייסוף בשער השקל - או אז הריבית צפויה להישאר ללא שינוי, או בצורך להשיב את האינפלציה אל גבולות היעד שקבעה הממשלה - ואז ברור לנו, כי נדרשת עליית ריבית נוספת בטווח המיידי.



איילת ניר מסבירה: "אנחנו חושבים כי נכון יותר יהיה להעלות את הריבית, אך על רקע הרמזים העבים שפיזר השבוע הנגיד באומרו, כי החלטת הריבית האחרונה לא פתחה פתח למגמת העלאת ריבית, על רקע הירידה בציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון (נכון להיום) ועל רקע החשיבות שמייחסים בבנק לשמירה על ערך הדולר כנגד השקל בטווח הקצר לפחות, אנו נותנים הסתברות מעט גבוהה יותר לאפשרות, שהנגיד יבחר להותיר את הריבית על כנה".



יחד עם זאת, באי.בי.אי. מעריכים כי במקרה זה מדובר יהיה בלא יותר מדחייה של העלאת הריבית הצפויה להתרחש עוד השנה (לרמה של 1.5%-1.0% בסוף השנה), וכי עליות הריבית ימשכו במהלך שנת 2010, לרמה של 3.5%-3.0% בעוד שנה מהיום.