למה כולם אוהבים תעודות סל?

>> לפני שבועיים פירסמנו במדור זה רשימה תחת הכותרת: "למה כדאי לנהל את הכסף שלנו בעצמנו". אחד הנימוקים שציינו באותה רשימה היה שבעידן תעודות הסל וקרנות הסל (etf), משימת ניהול ההשקעות העצמאי היא זולה ופשוטה יחסית.



התמיכה שלנו בתעודות ובקרנות הסל כאבן בניין מרכזית בתיקי השקעות אינה חדשה למי שקורא אותנו בשנים האחרונות. היא מבוססת על העובדה שלאורך זמן - על פני חמש ועשר שנים - רוב מנהלי ההשקעות האנושיים מתקשים להכות את מדדי היחס שמולם הם מתמודדים.

נכון, יהיו שנים שבהן מנהלי הקרנות והקופות ישיגו תוצאות טובות יותר - ועל פי הנתונים מתחילת השנה, 2009 עשויה להיות שנה כזו. אבל זה בדיוק העניין: העובדה שבשנה מסוימת המנהלים הצליחו להכות את המדדים אינה חשובה. הביצועים לאורך זמן הם אלה שחשובים. על פי המחקרים, ככל שתקופת הבדיקה מתארכת, שיעור הקרנות שמצליחות להכות את המדדים פוחת והולך.



כך למשל, מחקר שערך יועץ ההשקעות תומס מקגינן מגילפורד, קונטיקט, על 170 קרנות מנייתיות שפעלו ב-1983-2003, מראה שעל פני תקופות של חמש שנים כ-55% מהקרנות הצליחו להכות בתשואתן את מדד 500 s&p. כשמגדילים את תקופת הבדיקה ל-10 שנים שיעור הקרנות שמצליחות להכות את המדד יורד ל-25%. על פני 15 שנה רק 22% מהקרנות משיגות את המדד, ועל פני 20 שנה השיעור יורד לכ-11%.



דירוגי themarker לקרנות הנאמנות שמבצעת מדי שנה מירב ארלוזורוב, פרשנית בכירה ב-themarker, מניבים ממצאים דומים. ככל שתקופת הבדיקה מתארכת, כך קטן מספרם של מנהלי הקרנות והקופות שמצליחים להכות את המדדים.



עבור משקיעים שמסתכלים על טווחי זמן ארוכים של 10 שנים ויותר, המחקרים שמראים שהמנהלים אינם מנצחים את התעודות הם חשובים. משמעותם היא שהסיכויים שלהם לבחור קרן שתשיג תשואה גבוהה ממדד ת"א 100 מגיעים בקושי ל-25%. רוב הסיכויים הם שהקרן שיבחרו לא תכה את המדד - והיא כנראה תפגר אחריו בפער משמעותי.



מנהלי קרנות הנאמנות המקומיים, שמכירים את הממצאים האלה, אינם נוטים להסכים איתנו. הרוב המכריע של מנהלי ההשקעות משוכנעים שהם יכולים להכות את המדדים באמצעות טכניקות השקעה שונות - התמחות במניות ספציפיות, ניצול מצבים של חוסר יעילות בתעודות הסל (כמו החובה לקנות מניות שנכנסות למדדים במועדי העדכון התקופתיים שלהם) או שינויים בתמהיל המזומנים לעומת מניות מעת לעת.



אלה טענות שיש בהן היגיון, אבל כל עוד המחקרים אינם מראים ממצאים אחרים, חובת ההוכחה היא על מנהלי ההשקעות. בינתיים, עד שיוכח אחרת, תעודות הסל נהנות מיתרון. העובדות מדברות בעד עצמן - רוב המשקיעים בעולם מזיזים את כספם לכיוון התעודות וקרנות הסל ופודים כספים מקרנות הנאמנות.



אפילו חברות ניהול ההשקעות הגדולות כמו פסגות, מגדל שוקי הון והראל פיננסים משיקות באחרונה יותר ויותר קרנות ומוצרים שמחקים מדדים. החברות נמנעות מלהשיק קרנות נאמנות מנוהלות חדשות. בחדרי חדרים גם מנהלי בתי ההשקעות הגדולים מודים שהמלחמה בתעודות הסל אבודה. מה הופך את תעודות הסל הפאסיביות להשקעה עדיפה? הנה כמה סיבות:



1. דמי הניהול הנמוכים



הסיבה המרכזית שבגללה מתקשים מנהלי הקרנות להכות את המדדים קשורה בדמי הניהול שהם גובים. קרן נאמנות מנייתית מקומית גובה דמי ניהול של כ-2.5%-3% בשנה בממוצע. תעודות הסל על המדדים גובות דמי ניהול של 0%-0.5%.



כדי להכות מדד מניות שמניב תשואה ממוצעת של 9%-10% בשנה לאורך זמן צריך מנהל הקרן להשיג תשואה ממוצעת של 12%-13% בשנה - ולאורך זמן זה קשה מאוד. תעודות הסל אמנם אינן מכות את המדד (הן לא מתיימרות לכך), אך הן נצמדות אליו בקירוב גדול ומבטיחות למשקיע שלא יישאר הרחק מאחור.



באופן כללי, תשואה ממוצעת של 9%-10% לאורך זמן היא יפה מאוד. אין שום סיבה לחפש בקדחתנות קרן נאמנות שתכה אותה. ממילא אף אחד לא יוכל להבטיח לכם שהוא מסוגל לכך. 2. השקיפות



כשקונים תעודת סל יודעים בדיוק מה קונים - הצמדה למדד. התעודה שתקנו תבטיח לכם הצמדה למדד ת"א 100, למדד תל בונד או למדד הנדל"ן. לא יותר, אבל גם לא הרבה פחות. הפער בין התעודה לביצועי המדד הוא דמי הניהול שגובה התעודה, שהם די נמוכים בדרך כלל.



כשקונים קרן נאמנות יודעים מה קונים רק בקירוב. כך למשל, הקרנות שמשקיעות בענף כמו "מניות כללי" יכולות להשקיע במניות בישראל או בחו"ל, במניות קטנות או גדולות.



קרנות שמתמחות באג"ח משקיעות לא פעם חלק מכספן (10%-20%) גם במניות. בתקופות שבהן הבורסה עולה הן כמובן ירוויחו מכך, אך כשהכיוון משתנה הן מתרחקות לפתע ממדדי היחס שלהן ומפסידות להם.



התרגיל הזה של מנהלי הקרנות נחשף במערומיו במשבר של 2008, ומשקיעים רבים נפגעו מכך. החשיפה הזו הובילה מנהלי קרנות רבים להוציא קרנות עם שמות מצחיקים כמו "קרן אג"ח ללא מניות", כדי שיהיה ברור לכולם במה היא משקיעה. זה באמת נחמד מאוד, רק חבל שבתי ההשקעות החליטו לסגור את האורווה אחרי שהסוסים כבר ברחו.



3. המדיניות שלא משתנה



עוד גורם שמלמד על חוסר שקיפות אצל מנהלי קרנות הוא שינויי המדיניות של הקרנות. לא פעם קורה שבית השקעות מגלה כי אחת הקרנות שלו מפגרת באופן ניכר אחרי המדדים שמולם היא מתמודדת. למה? אולי בגלל ניהול גרוע של מנהל הקרן, אולי בגלל חוסר מזל.



כאשר בבית ההשקעות מגלים שהקרן משתרכת בתחתית הקטגוריה שאליה היא משתייכת הם עושים דבר פשוט - משנים לה את המדיניות. כך, קרן שהשקיעה קודם לכן במניות בנאסד"ק נהפכת פתאום לקרן המשקיעה באג"ח מדינה, וקרן שהפסידה על מניות בסין נהפכת לקרן שמשקיעה באמריקה הלטינית. שינוי המדיניות מוחק את ההיסטוריה של הקרן ו"מייפה" את הביצועים של בית ההשקעות.



רק את ההפסדים שרשמו המשקיעים באותן קרנות אי אפשר למחוק. לעתים מזומנות הם בכלל לא יידעו שהקרן שבה הם מחזיקים החלה להשקיע במשהו אחר, ללא ידיעתם ושלא מרצונם. בתעודות סל אין דבר כזה שנקרא שינוי מדיניות. הן נצמדות למדדים - ועושות זאת לתמיד.



4. המנהלים שלא מתחלפים



אחת הסיבות לביצועי החסר של קרנות הנאמנות מול המדדים היא תחלופה גבוהה של מנהלי ההשקעות. ישנם מעט מאוד מנהלי השקעות טובים שמצליחים להכות את המדדים. מנהלים כאלה מתקדמים לפעמים לתפקידי ניהול, עוברים לבית השקעות אחר (תמורת תוספת שכר ומעמד) או שסתם נמאס להם והם עוזבים ומקימים עסק עצמאי.



תהיה הסיבה אשר תהיה, כשמנהל טוב עוזב את תפקידו ביצועי הקרן נפגעים. מחזיקי היחידות בקרן לא יידעו זאת אלא רק כעבור זמן, כשביצועי הקרן ייחלשו. בתעודות סל תופעה כזו לא יכולה כמובן להתרחש.



5. הפיזור



בתחום פיזור ההשקעה על פני מספר רב של ניירות ערך אין לתעודות הסל יתרון על פני קרנות הנאמנות. שני המכשירים - גם קרנות וגם תעודות סל -מספקים למשקיעים בהם פיזור נאות על עשרות ניירות ערך. מצד שני, גם אין להן חיסרון. הפיזור של התעודה נקבע לפי מספר המניות (או האג"ח) שמצויות במדד - ובדרך כלל מדובר בפיזור מספק.



6. הנוחות בקנייה ומכירה



ההמלצה הקבועה שלנו למשקיע בתעודות סל, ובמיוחד בתעודות סל מנייתיות, היא להסתכל עליהן כעל השקעה ארוכת טווח. מי שבוחר בתעודת סל על מדד ת"א 100, למשל, צריך לעשות כן רק אם הוא מתכוון שזו תהיה השקעה לטווח ארוך: שלוש, חמש או עשר שנים.



אבל לפעמים מתעורר צורך למכור את התעודה באופן מיידי מסיבה כלשהי - אם המדד הגיע לנקודה שבה הוא נראה לנו יקר מדי או שהכסף דרוש לנו.



תעודת סל נסחרת לאורך כל שעות המסחר, והמחיר שלה ידוע בכל דקה. לקרן נאמנות נקבע מחיר רק פעם ביום - בסוף היום. מי שנותן פקודת קנייה או מכירה לא יודע באיזה שער היא תבוצע.



ברוב המקרים ההפרש אינו קריטי, אך בימים תנודתיים מאוד יכולים להיפתח פערים של כמה אחוזים בין מחיר המימוש הרצוי של הקרן באמצע היום למחיר שהתקבל בפועל בסופו. תעודות הסל נסחרות כמו מניות, וניתן למכור אותן בפקודה שמגבילה מחיר (לימיט), וכך לדעת מראש באיזה מחיר תתבצע העסקה.



7. המגוון העצום



ההתפתחות העצומה של ענף תעודות הסל מאפשרת כיום למשקיעים לכסות את רוב סוגי הנכסים הפיננסיים הקיימים - מניות, אג"ח ממשלתיות מקומיות וזרות, אג"ח קונצרניות מקומיות וזרות, ענפים ספציפיים או איזורים גיאוגרפיים רחוקים. המגוון הגדול מאפשר לבצע פיזור כמעט מושלם של תיקי ההשקעות, ובכך למזער את התנודתיות של התיק בלי לוותר על התשואה הפוטנציאלית שלו.



8. התעודות משתפרות



ענף תעודות הסל וקרנות הסל ממשיך להתפתח. פעם היו בנמצא רק תעודות סל וקרנות סל על מדדים מובילים רגילים - ת"א 100, דאו ג'ונס, ניקיי ופוטסי 100. עם הזמן החלו מנהלי תעודות ועורכי מדדים לפתח מדדים "חכמים" יותר שמתיימרים להניב תשואות עודפות על פני המדדים הרגילים. כאלה הם למשל המדדים מוטי הדיווידנדים שאמורים להניב, לאורך זמן, תשואות עודפות.



אנשים שמתמחים בבניית תיקי השקעות באמצעות תעודות סל יכולים כיום להשתמש באבני בניין טובות יותר מאלה שהיו בנמצא לפני חמש שנים. לתיקים אלה פוטנציאל להניב תשואות עודפות על פני המדדים הרגילים.



9. ההתאמה לעצלנים



אחד היתרונות של השקעה בתעודות סל, כלומר במדדים, נובע מכך שזו טכניקה שמתאימה למשקיעים "עצלנים", שמעדיפים לבנות את התיק שלהם פעם אחת ויותר לא לגעת בו. הסכומים שנוספים לתיק עם השנים יתחלקו בפרופורציות המתאימות שנקבעו מראש, עם התאמות תקופתיות.



תיקי השקעות לעצלנים אינם טובים פחות מתיקי השקעות תזזיתיים. מכיוון שהשקעה בניירות ערך דורשת סבלנות רבה ומעט מאוד פעולות מסחר כדי לחסוך בעמלות, תיקים כאלה יכולים לנצח את רוב התיקים שסובלים מעודף פעילות.



בניית תיקי השקעות לעצלנים לעשרות שנים היא תורה שלמה שצר המקום מלהרחיב עליה כאן, אבל מי שמשתמש בה יעדיף לעשות זאת עם תעודות סל ולא עם קרנות נאמנות, גם מכיוון שתעודות הסל חסינות מפני שינויי מדיניות בלתי רצויים. בנוסף, מנהלי קרנות נאמנות עלולים מדי פעם להעלות את דמי הניהול שהם גובים.



10. פרויד לא משפיע



אחת הסיבות לכך שמנהלי קרנות אינם מכים את המדדים היא טעויות אנוש של המנהלים. תיאוריות שלמות כבר נכתבו על הסיבות לכך, ועל ההטיות הפסיכולוגיות שגורמות למנהלים לקנות ביוקר ולמכור בזול. מי שמשקיע באמצעות תעודות סל יכול להיות בטוח שמנהל ההשקעות "הטיפש" שלו לא ייפול במלכודות שאליהןש נופלים מנהלים "חכמים" בשר ודם.



*etf



קרן נאמנות סחירה הכפופה לחוקים ולתקנות בארה"ב ועוקבת אחר מדד כלשהו. באופן עקרוני, etf היא המקבילה האמריקאית לתעודות הסל הישראליות