עזוב ביטחונות - העיקר שהריבית משתנה

>> בדצמבר 2008 נפגשו כמה מנהלי השקעות בכירים בגופים מוסדיים בישראל עם חתם מקומי שהציע להם את העסקה הבאה: אג"ח של חברת ביוטק, שעוסקת בפיתוח תרופה למחלות שמקורן במחסור בחלבון. "זה התחום החם הבא, האמינו לי", אמר להם החתם.

אלא שתפקיד מנהלי השקעות הוא להיות ספקנים מול אנשי מכירות בכלל, וחתמים שתפקידם לשווק את מרכולתם הפיננסית בפרט. "ברור שזה התחום החם בשנה הבאה, אבל אנחנו נמצאים בעיצומו של המשבר, ולמדנו לקח או שניים. חשובה לנו היציבות הפיננסית של החברה. אנחנו חוזרים ליסודות. חברה טובה צריכה להרוויח. איננו ששים לקנות מניות ובשביל אג"ח חייבים דירוג. אם אין דירוג אז אין ביטחונות. אם אין בטחונות, אז מוטב לקבל באג"ח תשואה גבוהה מאוד, לפחות דו-ספרתית", ציינו המוסדיים.



החתם נותר נבוך קמעה. "תראו, החברה לא בדיוק מרוויחה. מאז הנפקתה ב-2005 היא רשמה הפסד מצטבר של 210 מיליון שקל, ובטחונות זה לא ממש מתאים כרגע. אבל עזבו אתכם משטויות. התחום, החלום, הפוטנציאל - זה מה שקובע את ערכה של חברה, ולא הישענות על נתונים פיננסיים. אין מה לדאוג. ה-fda יאשר לה לשווק את תרופתה ברבעון השני של 2010. הוא רק צריך לבדוק את מתקני הייצור שלה.



בסוף 2008, ואפילו רבעון אחד לאחר מכן, כנראה שמנהלי השקעות היו מחייכים בנימוס לאותו חתם ושולחים אותו לדרכו. אלא שמאז חלפו כעשרה חודשים, והנה קמהדע מגייסת כ-100 מיליון שקל באג"ח לא מדורגות בריבית משתנה, ללא ביטחונות, ובתשואה חד ספרתית לפדיון.



מרבית הכסף - כ-80 מיליון שקל - מתמורת ההנפקה לא נועדה לפתח את הפעילות העסקית של החברה, אלא להחזיר חוב לקרן מזנין בשם "הרקולס". חוב זה מקטין את עלויות המימון של החברה, היות שהריבית האפקטיבית על הלוואת המזנין היא גבוהה.



קמהדע עושה את אשר היא צריכה כדי לצמצם את העלויות. מנהלי ההשקעות הם אלו שהיו אמורים לבחון את סיכון החברה ולקבל תמורה מתאימה. אלא שבמקרה של קמהדע נראה כי העדפת האופנה של אג"ח בריבית משתנה גבר על אופנת הלקחים מהמשבר וניהול סיכונים מושכל.