כלל פיננסים על המתווה החדש למיזוג כאו"ל - בז"ן

המתווה: תקצה למפ"ב 432 מיליון מניות חדשות ובתמורה תקבל 50% מכאו"ל, המשקף דילול לבעלי המניות של 17.75% לאחר ההקצאה.



ב-2.12.09, תתכנס אסיפת בעלי המניות לאשר את העסקה. במידה והעסקה תאושר, כאו"ל תמוזג לבז"ן בתחילת שנת 2010.



נתחיל מהסוף - להערכת האנליסטית גל רייטר מכלל פיננסים, המתווה החדש הינו חיובי לבז"ן.



1. מיזוג כאו"ל מאפשר ניצול אופטימאלי של הסינרגיה בין מגזר הזיקוק למגזר הפטרוכימיה:



כאו"ל, בבעלות מלאה של בז"ן, הופכת למעשה למתקן המשך בבית הזיקוק. המשמעות - אופטימיזציה בייצור וחסכון בעלויות תפעול שיביאו לתוספת של מיליוני דולרים כבר בשנת 2010.



אין ספק שזו מהותה של העסקה, אך ככל עסקה, מבנה העסקה והשווי הנגזר ממנה מהווים שיקול מרכזי בכדאיותה.



2. מבנה העסקה אופטימאלי, ואינו כולל הוצאה תזרימית.



נזכיר כי במתווה שהתפרסם בקיץ 2008, עסקת המיזוג כללה החלפת מניות והוצאה תזרימית של מעל 100 מיליון דולר בדמות דיבידנד.



הפעם - מתווה העסקה כולל רק החלפת מניות ללא חלוקת דיבידנד.



נזכיר כי פרויקט הפצחן המימני, בעלות של 500 מיליון דולר, הינו ליבה של התוכנית האסטרטגית.



"לא היינו רוצים לראות את בז"ן מחלקת דיבידנד טרם השלימה את מימון הפצחן, הצפוי בקרוב", אומרת רייטר.



3. הדילול הוא יותר נמוך - היחס השתנה לטובת בז"ן.



במתווה הקודם בז"ן היתה אמורה להקצות כ-517 מיליון מניות, המהוות דילול של 20.5% לאחר ההקצאה.



כעת, בז"ן תקצה כ-432 מיליון מניות חדשות, המהוות דילול של 17.75%.



בז"ן מנצלת את ההרעה העסקית בתוצאות כאו"ל ומשפרת את עמדתה במיזוג על חשבון פטרוכימיים.



4. גם השווי לכאו"ל הנגזר מהעסקה ירד ועומד על 450 מיליון דולר לעומת כ-770 מיליון דולר במתווה הקודם.



עסקת החלפת המניות התבססה על הערכת שווי של סוארי הקובעת שווי של כ-2 מיליארד דולר לבז"ן וכ-890 מיליון דולר לכאו"ל.



עם זאת, מכיוון ששווייה של בז"ן בשוק עומד על כ-1 מיליארד דולר, שוויה של כאו"ל הנגזר מהעסקה עומד על 450 מיליון דולר, וזאת לעומת שווי של כ-770 מיליון דולר במתווה הקודם.



"ירידה של 40% בשווי של כאו"ל לעומת קיץ 2008 משקפת להערכתנו את המחזוריות הכלכלית השלילית של מגזר הפטרוכימיה והירידה ברווחיות של כאו"ל", אומרת רייטר.



"השווי הנגזר לכאו"ל מהעסקה נראה לנו הוגן לאור העובדה שמדובר בעסקת החלפת המניות, החוסכת לבז"ן הוצאה תזרימית של 1-2 מיליארד שקל".



5. התקדמות בתוכנית האסטרטגית.



הסביבה העסקית של בתי הזיקוק בעולם ממשיכה להיות קשה, דבר שהעלה לא פעם תהייה לגבי השלמת התוכנית האסטרטגית.



בז"ן השלימה לאחרונה שני פרוייקטים מרכזיים: הסבת המה"ד לפצחן מימני מתון ושדרוג מז"ג 4, בהתאם ללוח הזמנים.



מיזוג כאו"ל אמנם התעכב בגלל היתר מהמדינה, אך כעת הוא לקראת השלמה.



עכשיו אנו ממתינים להשלמת המימון לפרויקט הפצחן המימני (500 מיליון דולר) הצפוי להסתיים בקרוב, והפעלתו בתחילת 2012.



לסיכום - המתווה החדש לעסקת כאו"ל הינו חיובי לבז"ן.



עכשיו ממתינים להשלמת המימון לפצחן המימני הצפוי גם הוא להתפרסם בתקופה הקרובה.



המלצת כלל פיננסים נשארת בעינה (קנייה, 2.3 שקל למניה).



נבחן את ההמלצה לאחר הדו"חות שיתפרסמו ב-11.11.09.