מזה חודשים מספר שהאינדיקטור המרכזי ביותר מבחינת השפעתו על מחירי המניות ומחירי הסחורות הוא השינוי בשערו של הדולר מול המטבעות העיקריים בעולם. החלשות הדולר מובילה לעלייה במחירי המניות והסחורות, וההיפך. הקשר הולך כך:
החלשות הדולר => מורידה את מחירי הסחורות במונחי מטבעות אחרים => מעלה את הכמות המבוקשת לסחורות => מעלה את רווחיות החברות הקשורות בסחורות => מעלה מחירי מניות.
בנוסף,
החלשות הדולר => מעלה את הרווחיות (הדולרית) של חברות אמריקאיות הפועלות בחו"ל + מעלה את הכמות המבוקשת למוצרים המיוצאים מארה"ב => מעלה מחירי מניות.
וגם לכיוון השני:
עליית מחירי מניות => מעלה את האטרקטיביות של השווקים המתעוררים בהשוואה לשוק האמריקאי => מובילה להמרות דולרים למטבעות אחרים => החלשות הדולר.
כאמור, הקשר החזק וההפוך בין עוצמת הדולר לבין עוצמת שוקי המניות, קיים מזה חודשים מספר. מה שמאוד בלט בימי המסחר האחרונים הוא ששתי הפוזיציות: לונג במניות ושורט בדולרים, מתחילות להיות צפופות ועצבניות. הקשר החזק בין הדולר למניות פירושם, שדי שאחת הפוזיציות תתחיל להתממש, על מנת שגם השניה תלך לאותו כיוון.
אבל יותר מזה, הקשר בין השניים הוא לא רק חזק, הוא גם עשוי בנסיבות מסוימות להתבדר:
הדולר מתחזק (למשל, כי מממשים רווחים לאחר החלשות מתמשכת) => ההלוואות שנלקחו בדולרים מתיקרות => לוקחי ההלוואות מממשים מניות וסחורות על מנת להחזיר את ההלוואה הדולרית => הדולר מתחזק.
התבדרות כזו יכולה להסביר עליות וירידות של 2% ויותר ביום בשוקי המניות, ושינויים חדים גם בשע"ח.
נתוני הצמיחה ברבעון השלישי בארה"ב
3.5% לעומת צפי ל-3.2%. השוק הגיב בעלייה של כ-2%, אבל נראה שהיא נבעה יותר מהירידה בשיעור דומה שנרשמה קודם לכן, מאשר בגלל ה"הפתעה לטובה". יום לאחר מכן, ירד השוק שוב אפילו ביותר מ-2%.
במבט ראשון הנתון טוב מאוד - צמיחה מאוד מהירה, אף יותר מהצפי.
במבט שני, הנתון מצוין - הצריכה הפרטית, אותו אינדיקטור המלמד על עוצמת ההתאוששות של הגורם החשוב ביותר בכלכלה האמריקאית: הצרכן, עלתה בשיעור חד של 3.4%.
במבט שלישי, הנתון לא משהו - חלק גדול מאוד בעלייה בצריכה הפרטית נובע מזינוק בהשקעה במוצרים בני קיימא, או בצורה חדה יותר: מזינוק ברכישת כלי רכב בזכות תוכנית ה"מזומן עבור טרנטה". אם מנטרלים את התוכנית על תרומתה לצריכה הפרטית ולמלאים, הרי שהצמיחה ברבעון השלישי בארה"ב הסתכמה ב-1.9% בלבד(!).
עוד מבט ועוד שתי עובדות לא מלבבות - ההשקעה בבנייה למגורים שעלתה חדות ב-23%, מוסברת ברובה בהטבת מס קצובה בזמן שניתנה לרוכשי דירות ראשונות. ההשקעה בנדל"ן מניב, לעומת זאת, שאינו נהנה מאף תוכנית ממשלתית, פחתה ב-9% ברבעון זה.
הנתון תואם את תחזית פסגות בית השקעות להתאוששות דמוית סימן של שורש: זינוק חד יחסית בקצב הצמיחה בשלב הראשון (שיימשך גם ברבעון הבא, על פי תחזית פסגות), אבל דשדוש עתידי לאחר שייגמרו התוכניות הממשלתיות, לאחר שימוצה מחזור המלאי, ולאחר שיועלו הריביות והמיסים.
במילים אחרות: אין מה להתבשם מנתוני הצמיחה של רבעון זה (וגם לא של הרבעון הבא) זו הנשמה מלאכותית.
החלטת הפד השבוע
ביום רביעי יתכנס הפד לישיבתו השש שבועית. איש לא מצפה לשינוי הריבית, אבל יש מי שמאמין בשינוי המלל בהודעה הקרובה. ספציפית, מדובר במשפט: "התנאים הכלכליים ימשיכו להצדיק רמות ריבית נמוכות בצורה חריגה למשך פרק זמן ממושך".
ורד דר, כלכלנית ואסטרטגית ראשית בפסגות בית השקעות: "בכלל לא ברור לנו שהמשפט ישתנה כבר בישיבה הקרובה - נראה לנו קצת מוקדם מדי. בפרט, לא מתאים לנו, כי רק עכשיו הפד האריך את התקופה בה ירכוש אג"ח מגובה משכנתאות. מהלך זה ששידר "עוד לא הכל נגמר", לא כל כך מסתדר עם שינוי מלל שאומר "מתחיל להיגמר".
isi מסיבים את תשומת ליבנו שבמחזורי העלאת ריבית קודמים, המניות עצרו את הזינוק והתחילו לדשדש כאשר הפד שינה את המלל בהודעותיו, ולא חיכו עד שממש התחיל להעלות את הריבית.
למשל, לפני שהחלו להעלות את הריבית ב-2004, הם שינו את ההתייחסות לריבית שלוש פעמים.
התחילו ב: הריבית יכולה להישאר נמוכה לאורך זמן.
המשיכו ב: לנוכח הנסיבות (צמיחה נמוכה, אבטלה גבוהה, כאלה) בפד מאמינים שאפשר לגלות סבלנות בעת ההצרה המוניטרית.
שינוי שלישי: המדיניות תשונה בהדרגתיות.
חמישה חודשים לאחר שינוי המלל הראשון וחודש לאחר השינוי השלישי התחילו להעלות את הריבית. המניות הגיבו כבר בשינוי המלל הראשון.
כאמור, בפסגות נוטים לחשוב שבהודעה הקרובה ישנה הפד את המלל לכיוון של בטחון רב מעט יותר בצמיחה וחשש רב מעט יותר לאינפלציה, אבל לא יותר מזה. אם בבית ההשקעות טועים והמלל לגבי הריבית כן ישונה, צפויה תגובה במחירי כל הנכסים: מניות, אג"ח ומטבעות.
תשואות אג"ח
בשבוע שעבר הגיעה לקיצה תוכנית הפד לרכישת אג"ח מדינה - תוכנית שהיקפה הגיע ל-300 מיליארד דולר. עקרונית, סוף הרכישות אינו אירוע שאמור לעזור לאג"חים, למרות שהוא היה צפוי לחלוטין.
עם זאת, שני רוכשים אחרים בלטו מאוד בחודשים האחרונים:
הזרים - רכשו 60% מההנפקות האחרונות. בינתיים, הם לא לחוצים לדרוש תשואות גבוהות יותר עבור האשראי שהם מספקים לאמריקאים, משום שהם נהנים מהחלשות הדולר. כאשר הדולר יהפוך כיוון המצב עשוי בהחלט להשתנות).
הבנקים האמריקאים - נהנים מעקום תשואה תלול בו הם לווים מהפד במחיר אפס ומלווים למדינה - בסיכון אפס ובנזילות מירבית, במחיר של 3.5%. מה רע?
ועוד משהו: הרכישות של הפד תרמו לעלייה באופטימיות שהובילה לעלייה בביקושים לאשראי חוץ בנקאי, שהובילה להסטה של הביקושים מאג"ח מדינה לאג"ח חברות. התפתחות זו תואמת את מטרות הפד, אבל משמעותה היא שהפסקת רכישות האג"ח על ידי הפד, עשויה לגרום לחזרה מסוימת של הביקוש להשקעות לאפיקים המסוכנים פחות.
ריבית בנק ישראל
עומדת היום על 0.75% ועל פי פסגות בית השקעות, נראית לא מתאימה כלל למצבו של המשק הישראלי: לא לצמיחה (שנראית טוב הרבה יותר מאשר משקי העולם) ולא לסביבת האינפלציה (שבישראל רחוקה מלהיות נמוכה, בעוד שבחלק ממדינות העולם היא שלילית בכלל). זה לא שריבית בנק ישראל צריכה להיות 1% במקום 0.75%. היא צריכה להיות קרובה יותר ל-2% מאשר ל-1%.
בפסגות סבורים כי קשה לראות את ריבית בנק ישראל נותרת על כנה חודש נוסף. במובן הזה, הנתונים החזקים של ארה"ב עשויים להוות תירוץ עבור הנגיד להעלות את הריבית. אם בכל זאת תיוותר הריבית על כנה, נראה בכך איתות לעדיפות ברורה לצמודים על פני השקלים.
הסקירה נכתבה על ידי ורד דר, כלכלנית ואסטרטגית ראשית בפסגות בית השקעות.
ורד דר, פסגות: זה לא המקרו, זה לא הדו"חות - זה הדולר
TheMarker Online
1.11.2009 / 11:59