האם רשות ניירות ערך תכפה על מבטח שמיר לספק הערכת שווי של תנובה?

>> רשות ניירות ערך תידרש להחליט אם בכוונתה להמשיך להתיר לחברת מבטח שמיר לסטות מהתקינה החשבונאית הבינלאומית, כפי שעשתה בשנתיים האחרונות. האירוע שעשוי להניע בחינה מחודשת הוא עסקה בין החברה לאגודת האחזקות של הקיבוצים והמושבים, שמחזיקה ב-23.2% ממניות תנובה.

אגודת האחזקות מכרה ב-6.5 מיליון שקל למבטח שבשליטת מאיר שמיר 82% מאופציית המכר שקיבלה ממבטח כחלק מהעסקה לרכישת תנובה. כתוצאה מהוויתור על 82% מאופציית המכר תרשום מבטח רווח של 76 מיליון שקל בדו"חות הרבעון הרביעי של 2009.



אגודת האחזקות קיבלה ממבטח בינואר 2008 אופציה לשלוש שנים למכור לה את יתרת אחזקותיה בתנובה (23.2%) לפי שווי של 989 מיליון דולר - שלפיו רכשה קבוצה משותפת לקרן איפקס ולמבטח את השליטה בתנובה (76.7%). בעקבות רכישת מרבית האופציה תרשום מבטח רווח של 76 מיליון שקל מרכישת 82% מאופציית המכר של הקיבוצים על מניות תנובה.



לימור אבידור, המשנה למנכ"ל מבטח, הסבירה ששווי אופציית המכר הוערך עם ביצוע העסקה כהתחייבות ששוויה 101 מיליון שקל, ולכן מחיקת 82% מהאופציה ב-6.5 מיליון שקל בלבד תניב רווח של 76 מיליון שקל.



בעקבות העסקה יקטן סכום הערבות הבנקאית שהפקידה מבטח לטובת אגודת האחזקות מ-802 מיליון שקל ל-136 מיליון שקל, והפיקדון המוגבל בשימוש לטובת הבטחת מימוש אופציית המכר שמבטח הפקידה בבנק הפועלים ושיעבדה לטובת הבנק יירד מ-155 מיליון שקל ל-30 מיליון שקל בלבד.



תוצאה אבסורדית



המועד המקורי של מימוש האופציה היה ינואר 2011, אך נראה שאגודת האחזקות העריכה שהסיכוי שיהיה לה עניין לכפות על מבטח לרכוש את מניותיה לפי שווי חברה של 989 מיליון דולר ירד משמעותית בעקבות מימוש הנדל"ן של תנובה, כמו העסקה למכירת שטחו של השוק הסיטונאי בתל אביב, ועל רקע גידול של 23% ברווח התפעולי התזרימי (ebitda) של תנובה בינואר-ספטמבר 2009 לעומת התקופה המקבילה, ל-770 מיליון שקל.



מבטח ציינה שבכוונתה לבחון את ההשלכות החשבונאיות שיהיו לטיפול ביתרת אופציית המכר של אגודת האחזקות. הערה זו שצורפה לבקשת משרד רואי החשבון ברייטמן אלמגור מתייחסת לסיכוי שהעסקה בין החברה לקיבוצים ולמושבים לא תאפשר לרשות להמשיך לטפל בכפפות משי בהשקעה בתנובה.



מבטח שרכשה 20.7% ממניות תנובה הצליחה לחמוק מיישום שיטת השווי המאזני על השקעתה בתנובה. יישומה היה מאלץ את מבטח לצרף את הדו"חות של תנובה כחברה כלולה מהותית. אלא שמבטח התחייבה לפי הסכם ההשקעה עם קרן איפקס שלא לפרסם את תוצאות תנובה, וכן שיכנעה את הרשות שאם תוותר על הדירקטורים שלה בתנובה לא תיחשב בעלת השפעה מהותית על ניהול תנובה ולא תידרש לצרף את הדו"חות.



התוצאה האבסורדית היתה שמבטח, שמאזנה ושווי השוק שלה מסתכמים ב-1.1 מיליארד שקל וההון העצמי שלה 555 מיליון שקל, לא תדווח למשקיעיה על השקעה של 755 מיליון שקל, בטענה שאינה חייבת ליישם את שיטת השווי המאזני ולהציגה כחברה מהותית כלולה. לחלופין, מבטח היתה אמורה להציג את השקעתה בתנובה כנכס פיננסי זמין למכירה שנמדד על פי שוויו ההוגן, אך בפועל מדדה את ההשקעה לפי שיטת עלות הרכישה.



כמה שווה תנובה?



מבטח סחטה ויתור נוסף מהרשות כשהציגה מחדש את דו"חותיה החל ברבעון הראשון של 2008. מבטח הודתה שטעתה בהצגת השקעתה ב-20.7% ממניות תנובה כשלא כללה את אופציית המכר שנתנה לאגודת האחזקות כהתחייבות, אלא התייחסה לאופציית המכר כאל הפחתה מההון ולא כאל תוספת להשקעה בנכס.



מבטח, שהסבירה לרשות שאיפקס אינה מעבירה לה את דו"חות תנובה, הגיעה להסדר זה לאחר שטענה כי לפי סעיף 46 ג' לתקן הבינלאומי 39, השקעות במכשירים הוניים שאין להם מחיר שוק מצוטט ושלא ניתן לאמוד את שוויין ההוגן יימדדו לפי עלותן.



העסקה בין מבטח לקיבוצים שמטה את הקרקע מתחת לנימוק זה. העסקה בין מוכר מרצון לקונה מרצון נותנת אינדיקציה לשווי ההוגן של תנובה. יתרה מזו, מחיר האופציה שלפיו בוצעה העסקה נגזר בהכרח מהערכת שווי לתנובה, כך שמבטח תתקשה הפעם לטעון שאין ביכולתה לאמוד באופן מהימן את שוויה ההוגן של תנובה.



יצחק בדר, יו"ר גרנות, מציין שהעסקה בין האגודה למבטח נעשתה לאחר שהבנקים הסכימו לבצע מימון מחדש לטווח ארוך של השקעת האגודה במניות תנובה בהיקף של מאות מיליוני שקלים ולוותר על ביטחונות - בניגוד למצב ששרר עד עכשיו, שבו ההלוואות שלקחה האגודה גובו באופציית המכר שקיבלה ממבטח שמיר ובערבות הבנקאית שנתנה מבטח למימושה. על פי הערכות, הבנקים קבעו את שוויה של תנובה לצורך המימון מחדש ב-25%-30% מעל לשוויה במועד רכישתה על ידי איפקס-מבטח, כלומר 1.2 מיליארד דולר. זאת, על אף שתנובה חילקה בקיץ דיווידנד של 150 מיליון דולר.



נוכח מצב עניינים זה, הרשות עשויה לדרוש ממבטח לצרף הערכת שווי לתנובה, או לחלופין לבקש ממבטח להבהיר ולפרסם איזו שיטה שימשה אותה לצורך תמחור האופציה.