>> 2009 היתה אחת השנים היפות ביותר שידע שוק המניות הישראלי. מדד ת"א 25 זינק ב-75%, ות"א 100 עלה בכ-89%. אבל המשקיעים של קרן הגידור ספירה - מקרנות הגידור הגדולות בישראל - נאלצו להסתפק בפחות מחצי מזה. מדו"חות הקרן לנובמבר שהגיעו לידי themarker עולה כי הקרן השיגה מתחילת 2009 תשואה דולרית של 41%.
המדד הרלוונטי להשוואה מול ביצועי קרן ספירה הוא מדד ת"א 100, שכן עיקר הפורטפוליו שלה, 57.5%, מושקע בישראל. עוד 10.3% מושקעים בארה"ב ו-0.6% במדינות אחרות. היתר מושקע במזומנים או בשווי מזומנים.
דו"חות הקרן חושפים את הפוזיציות הגדולות שלה בנובמבר שהשפיעו על ביצועיה. בזק, פז ונצבא היו האחזקות שמשכו את הקרן מטה, ואילו עליות בלאומי ובקליל תעשיות שיפרו את ביצועיה. עם זאת, השקעות הקרן משתנות תדיר.
ספירה ניהול קרנות היא חברת קרנות הגידור מהגדולות בישראל ומנהלת כיום יותר מ-300 מיליון דולר בשתי קרנות - קרן ספירה, שבה מנוהלים יותר מ-200 מיליון דולר, וקרן ספירה גלובל הלת'קר, שהוקמה ב-2007 ובה שותף גם מורי ארקין, והמנהלת יותר מ-100 מיליון דולר. ההשקעה המינימלית בקרן ספירה היא חצי מיליון דולר.
הקרן הוקמה על ידי ישראל מור ורון סנטור (חתנו של יצחק שרם), שהם גם השותפים הבכירים בקרן לצד דורון ברין. היא מנוהלת על ידי דויד ליבר ודורון ברין ופועלת מ-2001, אך נפתחה למשקיעים מהציבור הרחב רק בתחילת 2004. הקרן גובה מהמשקיעים בה דמי ניהול של 1.5%-2% בשנה ועוד 20% הצלחה מתוך הרווח.
קבוצת שרם-פודים החזיקה בחברת ניהול הקרנות 42.5% מאז 2004 ועד 2009, אלא שבמאי האחרון, עקב הקשיים שאליהם נקלעה אז, נאלצה הקבוצה לממש חלק מאחזקותיה בחברה וירדה לאחזקה של 20%. רון סנטור מחזיק בכ-18% מהחברה, ובסך הכל מחזיקים סנטור, ברין, מור ומנהלים בכירים נוספים בכשני שלישים ממנה. השנה הצטרפו אליהם בחברת ניהול הקרנות שני משקיעים נוספים שקנו את אחזקותיהם מקבוצת שרם-פודים - אדי שלו, שותף מנהל בקרן ההון סיכון ג'נסיס ויו"ר לשעבר של אופנהיימר ישראל, ואודי גלברד, מנכ"ל לשעבר באופנהיימר ישראל.
מאז הקמת הקרן ועד היום שילשלו השותפים לכיסם דמי ניהול ודמי השתתפות ברווחי הקרן המוערכים בעשרות רבות של מיליוני שקלים ואף יותר מכך. ב-2007, השנה האחרונה שלגביה ניתן דיווח על דמי ההשתתפות ברווחים בקרן, הם הסתכמו ב-26 מיליון שקל. ב-2008 לא נהנו השותפים מדמי השתתפות ברווחים שכן הקרן הפסידה, אבל ב-2009 דמי ההצלחה צפויים להיות אף גבוהים משהיו בעבר, שכן היקף הנכסים המנוהלים הוא הגבוה בתולדות הקרן.
משקיעים ללא מינוף
ספירה מבצעת פוזיציות לונג (קנייה) ושורט (מכירה בחסר) על מניות שונות, ופוזיציות אלה משתנות באופן תדיר, בניגוד לקרן השקעות שמחזיקה בחברות לאורך זמן. הקרן משקיעה את הונה בלבד, ללא עזרת מינוף. בנובמבר 2009 תרמו פוזיציות הלונג של הקרן 2.6% לביצועיה, ופוזיציות השורט קיזזו מהתשואה 0.4%. ב-11 החודשים הראשונים של 2009 תרמו פוזיציות הלונג 30.6% לתשואה ופוזיציות השורט תרמו לה 4.4% נוספים.
דו"חות הקרן מפרטים למשקיעים גם את החשיפה למגזרים. החשיפה הגדולה של ספירה בנובמבר היתה למגזר השירותים, עם 19.4% מכספי הקרן, ומגזרים בולטים נוספים עם שיעורי חשיפה של כ-10%-11% היו מגזרי הפיננסים, חברות האחזקה והחברות התעשייתיות. חשיפה מצומצמת היתה לקרן למגזר הפרמצבטיקה (1.7%), למדדים עצמם (2.1%), למגזר הסחורות (3.4%) ולמגזרי הטכנולוגיה והנדל"ן (5%-5.6%). חלק הארי (48.5%) של אחזקות הקרן מושקע בחברות גדולות, 15.4% בחברות בינוניות ו-4.5% בחברות קטנות.
למרות הביצועים המאכזבים של ספירה ב-2009, המשקיעים בה יכולים להיות מרוצים מביצועיה בתשע השנים האחרונות. מתחילת 2001 ועד סוף 2009 השיגה ספירה תשואה של 360% בהשוואה לתשואה של 105% בת"א 100, ותשואות שליליות של כ-15% בנאסד"ק וב-500 s&p. גם ביצועיה מאז 2004, עת נפתחה לקהל הרחב, עוקפים את ת"א 100. הקרן הניבה למשקיעים תשואה של 150% בשש שנים אלו, בעוד מדד ת"א 100 עלה ב-79%.
את התשואה העודפת הצליחה ספירה להשיג בעיקר בשנים הקשות בשוקי ההון. ב-2001 למשל היא עלתה ב-22% בזמן שמדד ת"א 100 ירד ב-10%, ובשנה לאחר מכן היא ירדה ב-0.2% כשת"א 100 ירד ב-30%. ב-2008, כשת"א 100 ירד ב-53%, ספירה ירדה ב-10%.
"ב-2009 ראו מי יצא מהר מהלם הקרב"
"יש לנו שאיפה להכות את מדדי מניות לאורך המחזור הכלכלי השלם - כלומר בטווח הבינוני והארוך ולא בהכרח בשנה בודדת", אומר דויד ליבר, מנכ"ל ספירה ניהול קרנות. "הראייה הנכונה היא לשמור על הקופה היטב, אבל להיות גמיש מספיק כדי לנצל הזדמנויות.
"במרחץ הדמים של הרבעון האחרון ב-2008 הרווחנו כסף בזכות פוזיציה הגנתית מאוד, אבל ב-2009 קראנו את המפה והתחלנו לקנות כשאחרים עדיין מכרו בלחץ. אנחנו לא מאמינים במזעור הסיכונים אלא בניהול סיכונים אקטיבי, תוך יעד סיכון נמוך אך מוגדר.
"אם ב-2008 ראו מי שחה בלי בגד ים, כדברי וורן באפט, אז ב-2009 ראו מי יצא מהלם הקרב מהר. שתי היכולות האלו חשובות לרווחיות ארוכת טווח. אם מחברים יחד את 2008 ו-2009, המשקיעים של ספירה עשו 27% בעוד מדד תל אביב 100 ירד ב-8%".
למה אתם משווים את הביצועים לת"א 100?
"ת"א 100 הוא מדד קצת יותר רחב מת"א 25. אנחנו אמנם כבדים מאוד בחברות גדולות, אך ת"א 100 כולל גם חברות בינוניות ולכן מייצג אותנו טוב יותר. אבל זה רק חצי הסיפור: אנחנו גם שואפים לתשואה אבסולוטית, כלומר לא להפסיד כסף באף שנה. ב-2008 הפסדנו 10%, אך יחסית למדד שירד ביותר מ-50% כמעט עמדנו ביעד".
אבל יש לכם השקעות גם בארה"ב ובמקומות אחרים.
"קרן ספירה משקיעה בעיקר בחברות שהן ישראליות או קשורות. לא משנה איפה הן נסחרות, העיקר שהן נסחרות בבורסה עם נזילות ראויה. אנחנו משקיעי ערך, ומשקיעים רק בחברות שאנחנו מבינים בהן. יכול להיות שנשקיע בצמדים כמו לונג בכי"ל ושורט על פוטאש המתחרה שלה, או שנעשה ארביטראז' של שורט על קרדיט סוויס ולונג על כור אם אנחנו חושבים שיש דיסקאונט בכור שצפוי להיסגר".
איך הצלחתם להכות את המדד לאורך השנים?
"אנחנו קרן דפנסיבית מאוד. סטיית התקן שלנו היא 5.5%, לעומת ת"א 100 שבו סטיית התקן היא 14%, ולכן התשואה ליחידת סיכון גבוהה יותר. בדרך כלל אנחנו עולים את מרבית העליות כאשר יש עליות ויורדים מעט מאוד, אם בכלל, כשיש ירידות.
"יש לנו צוות מחקר מאוד רציני שעושה סטוק פיקינג (בחירה סלקטיבית של מניות בודדות - ש"ש) ומנהלי השקעות שניהול סיכונים הוא נר לרגליהם. אנחנו בוחרים מניות היטב. גם לשילוב הפוזיציות בלונג ושורט יש השפעה גדולה.
"ב-2007 למשל ת"א 100 עלה 25%, ואנחנו עלינו 22% עם חשיפה נמוכה יחסית. לו כל התיק שלנו היה בלונג כמו השוק היינו עושים בין 40% ל-50%, אבל כאמור אנו עושים שימוש בהגנות. השורט נותן גם הגנה בירידות תוך חשיפה נטו נמוכה, כך שיש לו השפעה חיובית בנטו לאורך זמן, גם אם היא קטנה בהרבה מתרומת צד הלונג של התיק.
"אם צד הלונג הוא ההתקפה, השורט הוא ההגנה, ומשחק טוב עובר מצד לצד ובמקום הנכון. זהו יתרון גדול מול מנהלי לונג אם עושים בו שימוש נכון".
"כמעט שלא ראינו פדיונות ב-2008"
ב-2007 ניהלתם 260 מיליון דולר, ב-2008 ניהלתם 186 מיליון דולר וכיום אתם מנהלים יותר מ-300 מיליון דולר. איך אתה מסביר את התנודות בהיקף הנכסים המנוהלים?
"ב-2008 היה לנו פדיונות של משקיעים זרים שמשכו הרבה כסף. היו קרנות שלא איפשרו למשקיעים לפדות את הכסף, אבל אצלנו זה אפשרי בכל רבעון. ב-2009 גייסנו עשרות רבות של מיליוני דולרים, אבל אנחנו נהנים גם מהתשואות בקרן".
כמה הרווחתם עד היום מדמי ניהול?
"המודל העסקי בנוי על דמי ניהול נמוכים יחסית בתוספת דמי הצלחה של 20% מהרווח. אנחנו לא רוצים שהרווח יבוא מדמי הניהול. אנחנו מוציאים אותם על הצוות, בעיקר על מנהלי השקעות ואנליסטים".
אז כמה הרווחתם?
"אנחנו לא מפרסמים מספרים, אבל הנתונים למשקיעים הם אחרי שמנכים את דמי הניהול ודמי ההצלחה. יש גם אצלנו, כמו ברוב הקרנות, מנגנון שנקרא סף רווח מצטבר (high watermark), כלומר אם ירדנו ב-2008 ב-10% אז נחזיר את ה-10% לפני שמותר לנו לגבות דמי הצלחה".
מהי התחזית שלכם ל-2010?
"תחת הדיסקליימר שהנבואה ניתנה לשוטים אנחנו חושבים שהעולם ימשיך להתאושש ב-2010, ושיחד עם ההתאוששות עדיין יהיו כיסים של צרות שצריך לטפל בהם".
אילו כיסים?
"בעיות במדינות כמו דובאי, יוון, ספרד ואולי מדינות מסוימות במזרח אירופה. יהיו גם פירמות שלא ישרדו, ולכן הזעזועים יימשכו פה ושם, ואני לא מדבר על ישראל באופן ספציפי. עם זאת, הכלכלות חוזרות בהדרגה לצמיחה - בשווקים המתעוררים צמיחה מהירה, בארה"ב צמיחה קלה ובאירופה צמיחה שולית בלבד. התוצאה היא שעדיין יהיו תנודתיות ועצבנות, אבל בסך הכל השווקים - מול סביבת ריביות שתמשיך להיות נמוכה - צפויים לתפקד טוב. זה לא אומר שיהיו עליות של 40% בשנה, אבל אנו חושבים שצריכות להיות עליות ברוב השווקים בעולם".
אוהבים את מגזר התקשורת
אילו מגזרים נראים לך מעניינים?
"להערכתי צריכה להיות תשואה עודפת למגזרים דפנסיביים עתירי תזרים ודיבידנד, כי עדיין יש סביבה שבה אנשים נזהרים יותר, ולכן אנחנו חושבים טוב מאוד על פארמה, חושבים שאנרגיה זה סיפור טוב וגם טכנולוגיה בצורה סלקטיבית. מגזר נוסף שאנחנו מאוד אוהבים כבר הרבה זמן הוא תקשורת - יש בו דיבידנדים גבוהים ונכונות בעלים לחלק, אז זה מגזר עם תחתית מוצקה יחסית. גם מגזר חברות הביטוח נראה לנו מעניין".
ומה עם הבנקים?
"הבנקים זה יותר מורכב. הבנקים הם ראי המשק ובעיקרון הם לא יקרים, אבל מצד שני סימני השאלה לגבי חשיפות ספציפיות ושינויים בסנטימנט הם רחבים יותר".
אילו סימני שאלה?
"ישנה עדיין רמת הסיכון של עונת הסדרי החוב שטרם הסתיימה. הראות פחות טובה, וייתכנו יותר הפתעות ועצבנות. חשוב לזכור שעל אף שאנו משקיעי ערך, הראייה שלנו נגזרת תמיד מהתפתחויות תוך כדי תנועה. אם המשק הולך לצמוח ואנחנו בטוחים בכך, הבנקים יהיו בסדר - אבל יכול להיות שהתוואי יהיה תנודתי יותר. זה מגזר שאנחנו משקיעים בו כעת באופן אופורטוניסטי יותר, והזדמנויות יש תמיד".
קרן הגידור ספירה נחשפת: תשואה של 360% מ-2001 - פי 3 מת"א 100
מאת שרון שפורר
5.1.2010 / 7:04