וולקן מאלצת את הבורסה להתמודד עם פסיקת העליון בעניין השווי ההוגן

>> שופט בית המשפט העליון יורם דנציגר קבע בסוף דצמבר שחישוב השווי ההוגן של מניות לצורך רכישה כפויה כחלק מהצעת רכש ייעשה על פי היוון תזרים המזומנים העתידי. דנציגר העדיף שיטה זו על פני השימוש במחיר השוק כאינדיקטור לשוויה ההוגן של המניה.

הצורך לבצע הערכות שווי כאלה נועד להגן על זכות הקניין של בעלי מניות מיעוט שנדרשים למכור את מניותיהם כנגד רצונם. ההחלטה צפויה להשפיע על מספר רב של הליכים משפטיים המתנהלים בבית המשפט העליון, אלא שכבר בשלב זה ברור שגם הבורסה תידרש לדון בהשלכותיו של פסק הדין התקדימי של דנציגר.



וולקן, שבשליטת פוקוס קפיטל של מאיר ארנון, היא החברה הראשונה שמעמידה אתגר בפני דירקטוריון הבורסה על בסיס תקדים דנציגר. החברה, שעוסקת בייצור ובשיווק מצברים לכלי רכב, חדלה להיסחר ברשימה הראשית של המניות בבורסה בסוף ינואר 2008. על פי תקנון הבורסה עומדות מניותיה להימחק מהמסחר שנתיים לאחר שחדלו להיסחר ברשימה הראשית - כלומר ב-29 בינואר 2010.



וולקן הועברה לרשימת השימור מכיוון שבינואר 2008 לא עמדה בשניים משלושת התנאים להמשך המסחר במניותיה כחלק מהרשימה הראשית: שווי אחזקות הציבור במניות וולקן היה 3.3 מיליון שקל לעומת 5 מיליון שקל שנדרשו אז, ושיעור אחזקות הציבור היה 14.85% בעוד שכלל השימור לעניין זה היה החזקה של 15% לפחות.



הבעיה של וולקן נפתרה חלקית במאי-יוני 2009 כשחברת גרנית, בעידודו של ארנון, שהחזיקה ב-18% ממניותיה של וולקן, מכרה מחוץ לבורסה 14% ממניותיה וכיום מחזיק הציבור ב-30.5% ממניותיה של החברה.



אלא שכמעט שנתיים של מסחר ברשימת השימור דירדרו את שוויה של החברה ל-13 מיליון שקל, כשמצד שני הוגבה הרף לשווי מינימלי של אחזקות הציבור בחברה שרשומה למסחר בבורסה ל-7 מיליון שקל.



השווי הנוכחי של אחזקות הציבור במניותיה של וולקן הוא 4 מיליון שקל, ולפיכך היא צפויה להימחק מהמסחר בבורסה בעוד 18 יום.



וולקן טוענת: המצב אבסורדי



פסק הדין של דנציגר השליך גלגל הצלה לוולקן - לפחות כך חושבים בעלי המניות שלה ויועציה. במכתב לבורסה הם מציינים שוולקן אינה חברה אופיינית במועדון רשימת השימור: החברה סיימה את כל אחת מארבע השנים האחרונות ברווח, והונה העצמי מסתכם ב-28.5 מיליון שקל נכון לסוף הרבעון השלישי של 2009.



וולקן טוענת שהעברת מניה למסחר ברשימת השימור היא נבואה שמגשימה את עצמה. המסחר ברשימה זו מוגבל ביותר ומסמן את המניה כלא-אטרקטיבית, ולו בשל האיום של המחיקה מהמסחר. גם הגברת הפיזור של האחזקות במניותיה אינה יכולה לתקן ולגרום להעלאת שווי המניה.



וולקן מציינת כי תקנון הבורסה והנחיותיה יוצרים מצב אבסורדי, שכן אילו היתה מושעית מהמסחר, למשל, בשל איחור בפרסום הדו"חות הכספיים או אי בהירות בנוגע לחברה ולבעלי השליטה בה, שווי אחזקות הציבור במניותיה לא היה מכשול לחזרתה למסחר.



וולקן מזכירה שעל פי תקנון הבורסה והנחיותיה, אם חברה מושעית מהמסחר ייבדק הקריטריון של שווי אחזקות הציבור על פי חלקו של הציבור בהונה העצמי או שווי אחזקותיו במניותיה - הגבוה מבין השניים. מכיוון שההון העצמי של וולקן הוא 28.5 מיליון שקל והציבור מחזיק ב-30.5% ממניותיה, מגיע שווי אחזקותיו בהונה העצמי של החברה ל-8.7 מיליון שקל - גבוה מהרף המינימלי של 7 מיליון שקל.



הטענות של וולקן כלפי כללי השימור קיבלו לפני שבועיים גיבוי ניכר מבית המשפט העליון. פסק הדין של דנציגר קובע למעשה שמחיר המניה אינו הקריטריון הטוב ביותר ואינו הקריטריון הקובע לצורך הגנה על זכות הקניין של בעלי מניות המיעוט במקרה של הצעת רכש כפויה. זאת, בעוד שהתקנון הנוכחי של הבורסה קובע שמחיר המניה הוא הקריטריון היחיד לקביעת שווי אחזקות הציבור בחברה הרשומה למסחר בבורסה.



כלל זה סולל את הדרך למחיקת חברה מהמסחר בבורסה ולהידדרות נוספת בשווי אחזקותיו של הציבור גם אם הוא מחזיק, כמו במקרה של וולקן, ב-30.5% ממניותיה של החברה. החלטתו של דנציגר מחדדת את השאלה אם לא היה מקום שדירקטוריון הבורסה יתכנס וידון ברלוונטיות של כללי השימור הנוכחיים ובהשלכות פסק הדין על הק ריטריונים שלפיהם מועברות חברות לרשימת השימור ומוחזרות למסחר ברשימה הראשית. ראוי גם לשאול אם הכללים הנוכחים תואמים את רוחה של הפסיקה החדשה.



הבורסה חושבת אחרת. "לאחר פניית החברה בחנה הבורסה את הכללים ולא מצאה מקום שיש לשנותם", נמסר בתגובה הרשמית. "חשוב לציין שלפני מחיקה מהרישום מתבצע על פי תקנון הבורסה הליך ארוך שנמשך שנתיים וחצי ומאפשר לחברות שהועברו לרשימת השימור לחזור לרשימה הראשית, ואכן 22 חברות יצאו בשנתיים האחרונות מרשימת השימור וחזרו להיסחר ברשימה הראשית".