קנת רוגוף: ההיסטוריה לא תחמיא לחילוץ הבנקים

דאבוס 2010



>> פרופ' קנת' רוגוף מאוניברסיטת הרווארד, לשעבר מנהל המחקר בקרן המטבע העולמית, ניצח בדאבוס בעימות המתוקשר המסורתי - ששודר בשידור חי בכל העולם ברשת הטלוויזיה הכלכלית cnbc, בהגשתה של כוכבת הרשת מריה ברטירומו.



בעוד הלורד לוין, יו"ר בנק לוידס, ניסה לעשות נפשות להתנגדות לרגולציה, ופרופ' יעקב פרנקל הזהיר מפני מדיניות פרוטקציוניסטית של מדינות, רוגוף קבע שהסכנה הגדולה שעומדת בפני הכלכלה העולמית היא החובות העצומים של המדינות - והחשש שחלק מהן לא יכלו לעמוד בהם.



רוגוף הוא אחד האנשים הנעימים והצנועים בדאבוס. הוא אפילו הגיע משדה התעופה באוטובוס: "השנה לא הייתי צריך לשלם על הנסיעה, זה כבר שיפור. היו אתי באוטובוס עוד חמישה אנשים". בשעות האחרונות של כינוס דאבוס שאלנו אותו מה המתכון שלו ליציאה מהתסבוכת הכלכלית העולמית.



איך התרשמת מהנכונות של המנהלים להתמודד עם המשבר?



"הם הפתיעו אותי. בדרך לכאן חשבתי שאנשי דאבוס יגיעו עם מסר אופטימי, בתקווה שהם עצמם יגרמו לשיפור באווירה הכלכלית, אבל הם היו הרבה יותר זהירים מכפי שהערכתי. מתברר שהבנקאים מאוד חוששים מרגולציה, ואילו אנשי העסקים לא מקבלים אשראי כפי שהיו רוצים - ובעיקר לא רואים התעוררות עסקית. אין להם רצון להשקיע והלקוחות לא מגיעים, והם פשוט לא רואים ביקושים, אז הם לא אופטימיים".



כשפרץ המשבר והממשלות החלו להזרים סכומי עתק, הערכת שנראה ההתעוררות אינפלציונית. זה לא קרה.



"זה לא יקרה בתוך שנה, אפילו לא שנתיים. גם היום אין בעיה של אינפלציה. באירופה ובארה"ב יש מיתון, יש אבטלה גבוהה, ואני מעריך שיעברו עוד שנתיים עד שנראה עליית מחירים. הבנקים המרכזיים יפעילו מדיניות מוניטרית מאוד זהירה. כל עוד הכלכלה שוקעת אין חשש לאינפלציה, אבל בסופו של דבר זה יגיע".



חזית גם שכתוצאה מרמות החוב הגדולות של המדינות נראה עלייה בתשואות של איגרות החוב הממשלתיות. מתי?



"תשואות איגרות החוב הממשלתיות לא יעלו בצורה חדה. אני מעריך שזה יקרה בתוך שנתיים-שלוש, אבל התשואות יכולות לעלות די מהר".



מה דעתך על ההחלטות של הממשל האמריקאי במשבר? ומה הוא צריך לעשות בהמשך?



"כשהבנתי מה קרה, לפני כשנה, חשבתי שהמדיניות הראויה היא הלאמה של כמה בנקים גדולים, מחיקת בעלי המניות, 'תספורת' לבעלי החוב ומחילה של חלק מהחוב הצרכני - אחרת יהיה קשה מאוד לצאת מהשבר. זה היה המתכון שלי.



"במקום זאת, קובעי המדיניות החליטו ללכת לבנקים ולומר להם 'בואו, אנחנו נעשה הכל כדי להיות טובים אליכם'. לא מדובר רק בתוכניות הסיוע לרכישת נכסים רעילים: כל מה שהם עשו היה להיות טובים ולעזור לבנקים. לדעתי, כאשר יביטו על המשבר הזה בעוד עשר שנים, המחשבה המקובלת תהיה שהסיוע לבנקים היה יותר מדי".



ולאחר כל הסיוע הזה, הבנקים מתפקדים?



"זו בדיוק הבעיה. הם לא מתפקדים. הם לא מעמידים מספיק אשראי לחברות - כמות האשראי במשק האמריקאי יורדת. יש להם עוד הרבה מאוד בעיות והרבה שלדים במאזנים".



אז הסיוע נכשל?



"תראה, ה-20-g אומרים היום: 'עשינו את זה, הצלנו את העולם, זה הצליח'. אני לא יכול להגיד שזה לא טוב שאין לנו משבר, אבל הלכו הרבה יותר מדי רחוק, וקובעי המדיניות הרבה יותר מדי מרוצים מעצמם ומההצלחה שלהם. אני חושב שאם היינו יותר קשוחים עם הבנקים - התוצאות היו יותר טובות".



אז אולי יש היגיון לקבל את המתכון שלך עכשיו, למחוק את החובות ולנקות את הספרים?



"זו היתה שגיאה כשלא מחקו, אבל לעשות את זה עכשיו יהיה מבלבל ולא עקבי. ארה"ב ואירופה בחרו לטפל במשבר בדרך מסוימת, וצריך להמשיך אתה. הבעיה היא שזה מביא את ארה"ב הרבה יותר קרוב למצב של הכלכלה היפנית ממה שאנשים חושבים. הרי זו היתה הבעיה ביפן - שהם סירבו לנקות את המאזנים של הבנקים שלהם. הרעיון היה לחדש את האשראי למשק, אבל האשראי לא זורם, ויקח זמן רב עד שהדברים באמת יחזרו לשגרה".



אבל שמעת את הבנקאים, אנשי הביטוח וגם הרבה משקיעים גדולים - כולם מתנגדים לרגולציה נוספת.



"כן, אבל הבנקאים כבר מזמן היו צריכים להיות בסביבה רגולטורית הרבה הרבה יותר חמורה. אני משוכנע שההיסטוריה לא תראה את מהלך הצלת הבנקים בצורה יפה. הם מקבלים כסף בחינם ומשקיעים אותו בנכסים ואפיקים נושאי תשואה - ועושים רווחים מאוד קלים".



מה לגבי הצלה של מדינות? אחרי הבנקים צריך עכשיו להציל חוב של מדינות. יוון היא הסנונית הראשונה.



"אותו הדבר נכון לגבי הצלה של מדינות. קרן המטבע הבינלאומית תעמיד למדינות כמה כסף שהן ירצו, כמעט ללא תנאים. המדינות רוצות להראות שחזרנו לסוג של נורמליות, אבל יש גבול כמה אפשר לייצר את האשליה הזו. התוצאה של הזרמות הכספים תהיה שנים רבות של צמיחה מאוד אטית".



האם עכשיו הדברים עומדים להשתנות? כולם דיברו בכנס על אסטרטגיית יציאה - איך מסיימים את ההנשמה המוניטרית והפיסקלית.



"אני בספק אם משהו משמעותי באמת יקרה. קשה מאוד לפוליטיקאים לוותר על הטווח הקצר לטובת מציאות טובה יותר בטווח הארוך.



"אתה יודע, נפגשתי השנה עם הרבה פוליטיקאים, מנהיגים ונשיאים שביקשו להתייעץ אתי, וחלקם אמרו לי 'דבר חופשי'. אז הצגתי להם את החלופות השונות, וגם את החלופה העדיפה לדעתי, שבה המצב יהיה הרבה יותר טוב בעתיד. אז הם שאלו 'מתי', וכשעניתי שהתוצאות יגיעו בעוד 10 עד 15 שנה הם צחקו. לדעתי זו מדיניות רעה להחליף מדיניות".



אמרת בכנס שייתכן שלא פחות מתריסר מדינות באירופה עלולות להגיע לחדלות פירעון.



"אמרתי שאם גרמניה לא תסייע לאף מדינה, ואם קרן המטבע לא תתן כסף לאף מדינה, אז חצי תריסר מדינות יפשטו את הרגל. אבל למרות שכרגע חלק מהגופים מנסים להראות קשיחות, אני חושב שהם יקבלו את הכסף. יכול גם להיות שיהיו מדינות שיעשו את מה שמתבקש - הידוק חגורה והפחתה בהוצאות הציבוריות - אבל מדינות אחרות לא יעשו את זה".



מה המשמעות של "פשיטת רגל" עבור מדינה? מדוע לא נכון להעמיד להן סיוע?



"ראיתי את ארגנטינה כאשר הייתי הכלכלן הראשי של קרן המטבע ונתנו להם כסף. הם לא תיקנו את ההתנהלות, ובסופו של דבר זה יצר משבר יותר קשה ממה שהיה צריך להיות. הסיוע הוא בסך הכל הלוואה. צריך להחזיר את הכסף, ויש הרבה דוגמאות של מדינות שנפלו לאחר שקיבלו הלוואה מקרן המטבע".



בוא נחשוב לרגע כמו משקיעים. מה המשמעות של הניתוח הכלכלי שלך?



"אני מניח שכדאי להחזיק הגנות נגד אינפלציה. אני מניח שכדאי להשקיע במדינות המתפתחות, שלא לקחו חלק מרכזי במשבר, וצריך להיזהר מהשקעה במדינות שבקשיים, כי בכל מקרה יהיה להן מאוד כואב. ברור שיהיה כואב למי שיחזיק באג"חים שלהן, אבל אפילו אם המדינות יעמדו בתשלומי האג"חים ויקבלו תוכנית צנע וקיצוץ חד בהוצאות - זה יגבה מחיר מהתושבים של אותה מדינה ומהמשקיעים בה.



"תראה, מדינות לא טיפשות. לפעמים עדיף להן לא לשלם את החובות שלהן, וזה מה שהרבה מהן עושות. קח למשל את יוון: מאז שהיא קיבלה עצמאות היא פשטה את הרגל חמש פעמים, ולמעשה היתה על תקן של פושטת רגל יותר מ-50% מהזמן. במחקר שלי מאוד שעשע אותנו לגלות שמדינות אירופה לא עמדו בתשלומי החובות שלהן לא פחות ממדינות דרום אמריקה. לא לשלם את כל החובות בזמן זה לא סוף העולם למדינה".



ומה עם משבר בנקים? גם הוא לא סוף העולם?



"המחקרים שעשיתי יחד עם כרמן רינהארט מראים שמשבר בנקאי מביא לעתים קרובות, אחרי שנתיים-שלוש, גם למשבר של המדינה כולה. מי שמקבל סיוע, למשל מקרן המטבע, דוחה זאת לחמש שנים, אבל לעתים קרובות המשבר בכל זאת מגיע - ואז גם לאזרחים כואב מאוד".