פסגות על נדל"ן מניב ישראל: ענף טוב, בריא וחזק, לא זול אך עוד לא מוצה

אמות, גב ים, בריטיש ישראל ומליסרון, חברות הנדל"ן המניב המובילות בישראל המסוקרות להלן, הוכיחו חוסן מרשים במשבר האחרון תוך הצגת תזרים יציב ואף צומח. שימור התפוסה הגבוהה מעיד על איכות הנכסים כאשר היציבות, השבחת הנכסים, המצב הפיננסי האיתן ותשואת הדיווידנד הנאה מעידים על איכות ההנהלות. "המלצתנו הכללית לענף חיובית, הן לאור הסיבות שמנינו כשלכך נוסיף את העובדה כי אנו "מכירים" חלק מהותי מהנכסים, בניגוד לנכסים בחו"ל", אומר היום נועם פינקו ממחלקת המחקר sell side בפסגות בית השקעות.



v "המתודולוגיה בה השתמשנו הינה שילוב של מודל nav ומכפיל ffo. מודל ה- nav מעניק ראיה מאזנית של שווי החברה ומודל ה- ffo מספק ראיה תזרימית ומשקף את המרווח הפיננסי של חברות נדל"ן מניב".



מליסרון: ממוצע בין מחיר של 92.4 שקל לפי מודל nav ובין 121.9 שקל לפי מכפיל ffo הינו 107.2 שקל, כ-19% מעל מחיר השוק. בפסגות מעדיפים את בשל שימוש בשיעורי היוון הנראים גבוהים יחסית בספרי החברה, מה שיוצר פוטנציאל לרווחי הון וכן בשל המינוף הנמוך המקל עם גיוסים והתרחבות. נציין, כי איתנותה הפיננסית של החברה תורמת למרווח הפיננסי בשל עלויות מימון זולות יותר. דוגמא טובה לכך היא הקפיצה ב-ffo ברבעון השלישי של 2009 בעקבות מהפער בין התשואה על רכישת קניון רמת אביב וקניון הסביונים (7.5%-8%) לבין עלות המימון המשוקללת העומדת על 4%. החברה נסחרת במכפיל ffo של 8.84 לשנה הבאה. המלצת פסגות בית השקעות - קנייה.



בריטיש: ממוצע בין מחיר של 10.2 שקל לפי מודל nav ובין מחיר של 14 שקל לפי מכפיל ffo הינו 12.1 שקל, כ-19% מעל מחיר השוק. ל אמנם רמת מינוף גבוהה מצד אחד, אך פוטנציאל צמיחה גבוה ב-ffo החל מ-2011 בשל השלמת פרויקטים (בפסגות מעריכים פרויקטים אלה במסגרת מודל ה-nav). בנוסף, החברה נסחרת במכפיל ffo של 8.73 בלבד לשנה הבאה, הנמוך ביותר מבין החברות שסיקרו אך לאור מינופה הגבוה, מחיר היעד הנגזר ממודל nav דומה לשווי החברה בשוק. המלצת פסגות בית השקעות - "תשואת יתר".



אמות: ממוצע בין מחיר של 8.85 שקל לפי מודל nav ובין מחיר של 11.35 שקל לפי מכפיל ffo הינו 10.1, כ-15% מעל מחיר השוק. ל פוטנציאל צמיחה גבוה יחסית בהכנסות נטו מנכסים זהים בשל דמי שכירות נמוכים בחוזים שמסתיימים והחברה צפויה להמשיך להתרחב באמצעות רכישות. החברה נסחרת במכפיל 9.31 ל-ffo הצפוי לשנה הבאה. המלצת פסגות בית השקעות - "תשואת יתר".



גב ים: שימוש במודל nav גוזר מחיר יעד של 886.5 שקל, כ-2% מעל מחיר השוק. שיטת ההערכה לפי מכפיל ffo פוגעת לה יחס גבוה מאוד של נכסים לא מניבים (קרקעות ונכסים בהקמה) לעומת נכסים מניבים (כ-30% לפי הערכת השווי של פסגות), ושימוש במכפיל ffo מעריך רק את הנכסים המניבים. "לכן לא השתמשנו בשיטה זו. על אף הערכתנו להנהלת החברה, נראה כי בשלב זה היא נסחרת במחיר מלא, במיוחד אם ניקח בחשבון את העובדה שלא הפחתנו הוצאות הנהלה וכלליות כלל כפרמיית ייזום", אומר פינקו. המלצת פסגות בית השקעות - "תשואת שוק".