יחס הסיכון סיכוי המוזר של פטרוכימיים

>> חברת מידרוג העניקה אתמול דירוג a3 עם אופק שלילי לאג"ח בסכום של עד 190 מיליון שקל לאג"ח מסדרה ה' שחברת פטרוכימיים שוקלת להנפיק. התמורה מיועדת למחזר חוב שפטרוכימיים חייבת לבנק, לפי הסכם מימון שנחתם בסוף 2009. לפי ההסכם, החברה אמורה לפרוע 189 מיליון שקל עד סוף אוגוסט 2010 ולשחרר חלק מהנכסים שמשועבדים כיום לטובת הבנק, כולל 431 מיליון מניות של חברת בתי הזיקוק.

פטרוכימיים מתכננת להרחיב את סדרת איגרות החוב ה', שמשלמת ריבית משתנה במרווח של 3.8% בשנה מעל האג"ח הממשלתית 817. האיגרת תיפרע בין 2012 ל-2016, משך החיים הממוצע שלה הוא 3.8 שנים, יתרתה הנוכחית היא 60 מיליון שקל, היא נסחרת בתשואה של 4.79% ואינה מובטחת בשיעבוד כלשהו.



משקיע צריך להאמין בעלייה משמעותית בריבית השקלית כדי להשקיע באג"ח ה', לנוכח העובדה שפטרוכימיים עצמה מציעה למשקיעים אופציה של השקעה באג"ח צמודה למדד מסדרה ד', שנושאת ריבית של 8%, הנסחרת בתשואה של 3.94%, בעלת מח"מ של 4.05 שנים - עם רמת סיכון אפסית.



אג"ח ד' מובטחת בשיעבוד על 77 מיליון מניות של חברת בתי הזיקוק. שווי השוק של מניות אלו הוא 157 מיליון שקל, בעוד יתרת החוב היא 123 מיליון שקל. כלומר, בידי משקיעי אג"ח ד' של פטרוכימיים יש ביטחונות שמכסים 128% מהחוב אליהם. פטרוכימיים מציעה למשקיעי אג"ח ה' עסקה שבה ילוו לחברה עד 190 מיליון שקל ללא בטוחה שפטרוכימיים תפרע בכספם חוב של 190 מיליון שקל לבנק.



העסקה תגביר את גמישותה של פטרוכימיים, משום שתוכל לשעבד את מניות בתי הזיקוק לגורם בנקאי אחר, או לבעלי סדרה חדשה של אג"ח לצורך קבלת אשראי נוסף, אלא שנראה כי התמורה המוצעת לבעלי איגרות החוב מסדרה ה' דלה במקצת נוכח הסיכון. בהיעדר ביטחונות הם יידרשו להישען על תזרימי המזומנים מהחברות הבנות של פטרוכימיים: אבגול (26%), שחילקה דיווידנד של 17 מיליון דולר מתחילת 2008; ובתי הזיקוק (30.7%), שהכריזה שלשום על תוכנית השקעות אגרסיבית של 500 מיליון דולר, שעשויה להגביל במידה מסוימת את יכולתה לחלק דיווידנדים.