כשההשקעה ממונפת - גם ההפסד בא בכפולות

לפי ויקיפדיה, ספורט אתגרי ‏(אקסטרים‏) הוא כינוי לענפי ספורט הנחשבים למסוכנים במיוחד וכוללים פעילות רוויית אדרנלין. כמו בספורט אתגרי אמיתי, גם מוצרים פיננסיים מסוג ה"אקסטרים" - כלומר מוצרים שממנפים את התשואה פי שנייםמשלושה ולפעמים ארבעה - אינם מומלצים לכל אחד. למעשה, הם מומלצים למעט מאוד אנשים, ורק כחלק קטן בלבד מהתיק. הסיבה: סיכוי לרווח ענק מגיע עם פוטנציאל להפסד כואב במיוחד.



2009 היתה שנת המניות: מדד ת"א 100 זינק ב–88.8% ומדד ת"א 25 זינק ב–74.9%. מי שהשקיע בהם בתחילת השנה ראה ברכה בהשקעתו. את טבלת התשואות מובילים אמנם האפיקים המנייתיים, אבל את התשואות הגבוהות באמת מציגות הקרנות והתעודות ה"ממונפות". אלה הם מוצרים שמציעים חשיפה כפולה: אם מדד ת"א 25 עולה ב–1%, מוצר ממונף אמור להניב תשואה של 2%. הצרה היא שהכלל הזה עובד גם כשיש ירידות. זהו כוחו של המינוף - היכולת לייצר תיק גדול מ–100%. הרווח בימים טובים ענק, אבל הסיכון גבוה וההתרסקות קשה.



בשוק יש מוצרים ממונפים רבים, אך מטעמי נוחות נתמקד רק במוצרים הממנפים את מדד ת"א 25. מי שרכש תעודת "פי 3" בתחילת 2009 ראה בסיכום השנה תשואה אדירה של 330%. לעומת זאת, ב–2008 צנח מדד ת"א 25 ב–48%. התעודה שהושקה רק בתום ספטמבר 2008 הספיקה לצנוח ב–69% בתוך שלושה חודשים, לעומת צניחה של 26% במדד ת"א 25. לא נעים בכלל.



בתחום קרנות הנאמנות יש קרנות המשקיעות 120% במדד ת"א 100 ‏(לרוב הן מכונות "אגרסיביות"‏), אך המינוף הגדול פי שניים או שלושה נמצא גם כאן במדד ת"א 25. הסיבה לכך טכנית בעיקרה: הבורסה מנפיקה אופציות על מדד ת"א 25 ומאפשרת לקרן או לתעודת הסל לבצע מינוף אדיר בעלות נמוכה ובאופן שיעקוב אחר המדד בדיוק יחסי.



איך עושים את זה? הדרך הקלאסית לביצוע מינוף היא ללוות כסף בריבית נמוכה ולהשקיע אותו באפיק שמניב תשואה גבוהה. הנה דוגמה: אם יש לכם בכיס 100 שקל, תוכלו ללוות עוד 50 שקל בריבית של 10% ולהשקיע 150 שקל באפיק אחר. אם הרווחתם 20% באפיק זה, יש לכם בכיס 180 שקל ‏(קרן ‏+ רווח של 30 שקל‏). מתוך הסכום, מחזירים לבנק 55 שקל, והנה נותרו 125 שקל בכיס - רווח של 25% עבור עלייה של 20% בלבד.



***



זוהי הדרך המסורתית למנף, אך היא נחשבת יקרה מדי. הדרך שבה המכשירים הפיננסיים יוצרים מינוף היא רכישת אופציות שמנפיקה הבורסה. אופציה היא מעין התערבות בין שני צדדים על רמתו של מדד ת"א 25 ביום מסוים. אופציית call היא הזכות לקנות את המדד במחיר מימוש מסוים, למשל, 1,200 נקודות. אם קנינו אופציה במחיר מימוש של 1,200 נקודות, אנחנו רוצים שביום הקובע (יום הפקיעה) המדד יהיה ברמה גבוהה יותר, כדי להרוויח את ההפרש. המשמעות הפרקטית של רכישת האופציות היא קבלת חשיפה מוגברת למדד במחיר נמוך יחסית לעומת רכישת סל מניות של מדד ת"א 25.



על פניו, מדובר במנגנון פשוט מאוד. אם קנינו מוצר ממונף פי שניים ומדד ת"א 25 עלה ב–1%, נרוויח 2%. אם המדד ירד ב–1% נפסיד 2%. ואולם בפועל, הדברים מעט שונים. חישוב המינוף נעשה בשתי דרכים: מעקב אחר נקודות או מעקב אחר אחוזים.



מינוף בנקודות



יש בשוק שלוש תעודות סל ‏(המכונות אגרסיביות‏) שעוקבות אחר מדד ת"א 25 בשיטה זו - אינדקס מעו"ף אגרסיבית, תכלית ת"א 25 אגרסיבית והראל 25 אגרסיבית. לפי המנגנון בתעודות אלה, על כל נקודה אחת במדד ת"א 25 ‏(למשל, עלייה מרמה של 1,200 נקודות לרמה של 1,201 נקודות‏) עולה מחיר התעודה ב–2 נקודות. לכאורה, מדובר בשיטה שעוקפת את השחיקה האחוזית ומציגה תשואה קבועה, אך בפועל המינוף בתעודה זו משתנה כמעט מדי יום.



נניח כי לקוח רכש ביום ראשון את התעודה ביום ההנפקה, כשמדד ת"א 25 נסחר ברמה של 650 נקודות, כלומר גם התעודה הונפקה ברמה של 650 נקודות. במשך היום עולה המדד ב–10%, שהם 65 נקודות, לרמה של 715 נקודות. לפיכך התעודה עולה ב–130 נקודות ‏(65 נקודות כפול 2‏) לרמה של 780 נקודות. התוצאה: המדד עלה ב–10% והתעודה הפיקה רווח של 20% ‏(מ–650 ל–780 נקודות‏), כלומר בדיוק פי שניים.



את החישוב האמור אפשר לבצע שוב ושוב. אם נמשיך את הדוגמה, ביום שני נמצא המדד ברמה של 715 נקודות והתעודה ברמה של 780 נקודות. ברמה זו מגיע לקוח חדש ורוכש את התעודה. נניח שהמדד עולה ב–10% נוספים, כלומר ב–71.5 נקודות, לרמה של 786.5 נקודות. המדד, לפי תנאי התעודה, עולה בדיוק ב–143 נקודות לרמה של 923 נקודות. התשואה במקרה זה היא רק 17%, מ–786.5 נקודות ל–923 נקודות.



והנה תעלומה: במקרה הראשון, המדד עלה ב–10% וקיבלנו תשואה כפולה בדיוק, ואילו במקרה השני המדד עלה ב–10% וקיבלנו תשואה ‏(באחוזים‏) של 17% בלבד, כלומר מינוף של פי 1.7, על אף שבשני המקרים קיבלה התעודה שתי נקודות עבור כל עלייה של נקודה אחת במדד ת"א 25.



מכאן עולות שלוש מסקנות:



הראשונה: אף שהתעודה מציעה מינוף קבוע, הרי שהתשואה נגזרת מהמחיר שבו היא נרכשה. שלוש התעודות שקיימות כיום בשוק הונפקו בתאריכים שונים ולכן במחירים שונים, ומכאן שהן נבדלות זו מזו גם במינוף. עם זאת, בפועל שלוש תעודות הסל מציעות מינוף של בערך פי 1.4, כלומר שעל כל עלייה של 1% במדד, מקבלים תשואה של 1.4%.



המסקנה השנייה: מומלץ, ואפילו הכרחי, לברר את המינוף המדויק בעת הקנייה, שכן מינוף זה ילווה את הלקוח לכל אורך אחזקתו בתעודה. לקוח שרכש את התעודה ביום ראשון ייהנה תמיד ממינוף של פי שניים, בעוד שהלקוח שרכש את התעודה ביום שני ייהנה תמיד ממינוף של פי 1.7. בנוסף, חשוב לבצע את החישוב לעומת מחיר רכישת התעודה ולא לעומת היום הקודם. רק כך מקבלים את המינוף שהובטח ביום הקנייה.



המסקנה השלישית היא שכאשר השוק יורד רמת המינוף עולה, וכשהשוק עולה המינוף דווקא יורד. תיאורטית, אם מדד ת"א 25 ינסוק מעלה מעלה, המינוף בתעודה יירד וילך, ובסופו של דבר היא תציע ביצועים דומים לאלה של תעודת סל רגילה. היתרון החשוב הוא שאם המדד נותר ללא שינוי, כספו של המשקיע בשיטת הנקודות אינו נשחק כמו בשיטת המדידה באחוזים. החיסרון הוא שהמינוף בתעודות אלה נמוך בהרבה מפי שניים.



מינוף באחוזים



יש בשוק תעודת סל שמבצעת מינוף של פי שלושה, ועוד שלוש קרנות נאמנות שבהן המינוף הוא בערך פי שניים. לפי השיטה, אם המדד עולה באחוז, מוצר ממונף פי שניים אמור להניב 2%. הבעיה היא שמדד שירד ב–50% זקוק לעלייה של 100% כדי לשוב לנקודות המוצא, וכשהמוצר ממונף - הנזק כפול, או משולש, בהתאם למינוף.



נתחיל במדד מוצא ברמה של 100 נקודות. אם המדד עולה ב–10% הוא מגיע לרמה של 110 נקודות, אבל אם הוא יורד ב–10% ‏(10% מתוך 110‏) מגיעים לרמה של 99 נקודות. אם נוסיף שוב 10% נגיע ל–109 נקודות, ואם נוריד עוד 10% נשוב ל–98 נקודות.



מה קרה כאן? לכאורה המדד עלה וירד ב–10% ונותר ללא שינוי. בפועל, איבדנו בדרך 2%. כל הקרנות ותעודות הסל שפועלות בשיטת האחוזים מאוזנות ברמה יומית ‏(התנועות הן בהשוואה ליום הקודם‏). כלומר, תנודות המדד משפיעות על התעודה בצורה חזקה ועלולות לשחוק במהירות את הכסף.



מאחר שאנו עוסקים במוצר ממונף, נכפיל את האפקט הזה פי שניים. המספרים מדהימים: ב–2008 ירד מדד ת"א 25 ב–48%, אבל מוצר ממונף פי שניים צנח ב–75%. כך, מי שהחזיק 100 שקל נותר עם 25 שקל בלבד. המוצר הממונף צריך כעת לעלות פי ארבעה ‏(ב–300%!‏) רק כדי לשוב לנקודת המוצא. ב–2009 זינקו הקרנות הממונפות בשיעור של כ–180%. התוצאה - ההפסד של 2008 הצטמצם ל–55%. זה עובד ככה: לאחר ההפסד של 75% ב–2008 נשארו 25 שקל מ–100 השקלים המקוריים; ו–25 שקל כפול 180% הם רק 45 שקל.



המדד לא זז - אתם מפסידים



מוצר ממונף משרת את המשקיע רק במקרה של עליות ארוכות טווח - ויחתוך במהירות ברווח בימים של ירידות. חשוב מכך: מי שיחזיק במוצר ממונף בתקופה שבה מדד ת"א 25 נסחר ללא שינוי מפסיד כסף. הסיבה לכך היא שגם אם השוק לא זז, התעודה הממונפת היומית וקרנות הנאמנות יוצרות הפסד בשל גביית דמי הניהול ובשל עלויות המימון, כלומר עלות רכישת החוזים - בסך הכל כ–5% בשנה.



התעודה האגרסיבית תפסיד כסף בשל דמי הניהול האפקטיביים, הנגזרים מעלויות ניהול התעודה. חוסר הוודאות לגבי רצף עליות הוא שהופך את המוצרים הממונפים לקצרי טווח, המיועדים לעשיית רווח מהיר.



מי שמעוניין למקסם את הרווח בימים של עליות יבחר במוצר הממונף באחוזים ‏(כמו קרנות הנאמנות‏), אך עליו להביא בחשבון שבימים של ירידות או של יציבות יישחק כספו במהירות רבה יותר לעומת התעודות האגרסיביות.



מי שיבחר בתעודות האגרסיביות יפסיד פחות כסף בימים של ירידות, ובימים של יציבות יפסיד רק את דמי הניהול האפקטיביים. מנגד, בימים של עליות הוא ירוויח מינוף קטן מפי שניים.



מוצרים ממונפים מתאימים בראש ובראשונה למשקיע שמבין היטב את ההשלכות שלהם ואת מנגנוני התשואה ומוכן לקחת על עצמו את הסיכון. עסקית, התעודה תתאים למי שמאמין בלב שלם שמדד ת"א 25 עתיד לשמור על מגמת עלייה, בתנודות מינימליות, ומחפש את המכשיר שיעשה "כמה שיותר קופה" בזמן הקצר ביותר.