חברות הנדל"ן הקטנות סומכות על הציבור שיקנה גם הנפקות בלי דירוג

>> ביום חמישי האחרון הסתיימה הנפקת האג"ח של נתנאל גרופ, חברת נדל"ן קטנה. דני נתנאל, מנכ"ל החברה, לא האמין כמה שפר גורלו כשנודעו לו תוצאות ההנפקה: "קיבלנו ביקושים בהיקף של 160 מיליון שקל לאחר שביקשנו לגייס רק 52.5 מיליון שקל. כמות ההזמנות שקיבלנו בהנפקה היתה 1280 (הזמנות שונות). בדקנו את ההנפקות מאז 2007 ובשלוש השנים שחלפו, וכמות ההזמנות אפילו בהנפקות המוצלחות ביותר היתה 250-300 בלבד. 1,280 הזמנות מבטאות ביקושי שיא, וזוהי הבעת אמון", אמר נתנאל אתמול.

המשמעות של התוצאות המרשימות האלו הוא שהבעת האמון בנתנאל גרופ הקטנה לא הגיעה מצד משקיעים מוסדיים. בשלב המכרז המוסדי של החברה אי אפשר היה למצוא אף חברת ביטוח גדולה או בית השקעות גדול שהזמינו אג"ח לקופות הגמל או לקרנות הנאמנות שלהם. ההזמנות בהנפקה הגיעו דווקא מהציבור, כפי שמעיד נתנאל עצמו: "ישבנו במצגות עם יועצי השקעות ומנהלים בבנקים שאחרי המצגות התקשרו ללקוחות וסיפרו להם שיש כאן הנפקה טובה. עשינו מצגות לכמה מהאחראים על יועצי ההשקעות בבנקים שונים, בהם בחברת פעילים של בנק הפועלים, בבנק הבינלאומי, באיגוד ובדיסקונט. הבנקים פנו לסניפים ושיווקו את ההנפקה, ומשם הגיעו הזמנות של פי ארבעה מבהנפקות מוצלחות אחרות".



הנפקת נתנאל הגיעה אחרי שתי הנפקות לא מדורגות נוספות שהתקיימו בחודשים האחרונים: הנפקת האג"ח של חנן מור והנפקת האג"ח של חברת גינדי השקעות. בהנפקת חנן מור כלל לא נערך שלב מוסדי, אלא ציבורי בלבד - כלומר ההנפקה מראש לא הופנתה למשקיעים מוסדיים, שמצדם ייתכן שלא ששו להזמין את איגרות החוב של חנן מור. האסטרטגיה הזאת צלחה: הציבור הזרים בהנפקה זו ביקושים של 80 מיליון שקל, בעוד החברה ביקשה לגייס כ-38 מיליון שקל.



הן חנן מור והן נתנאל גייסו חוב באפיק השקלי בריבית משתנה, וזאת לצורך הגנה מפני האינפלציה. התשואה בהנפקה של שתי החברות נקבעה כמרווח של 6.15% מעל הריבית המשתנה של אג"ח ממשלתית 817, והיא מגיעה כיום ל-7.75%.



גינדי הקדימה את זמנה



דווקא גינדי השקעות, שהיתה ראשונה לגייס באיגרות חוב לא מדורגות, אולי הקדימה קצת את זמנה. הגיוס של גינדי התקיים בדצמבר 2009, והיא לא קיבלה ביקושים עבור כל הגיוס המתוכנן והסתפקה ב-52 מיליון שקל מתוך 60 מיליון שקל שביקשה לגייס באג"ח צמודות מדד. התשואה על האג"ח של גינדי השקעות גם היא היתה גבוהה יותר משל שתי החברות שהגיעו לשוק אחריה, והגיעה ל-9.3%. נוסף להנפקות הלא מדורגות צפויות להגיע בקרוב לשוק גם הנפקות בדירוגים נמוכים של bbb פלוס ומטה, בהן הנפקת אג"ח של מצלאווי, המדורגות בדירוג baa1 עם אופק יציב, והנפקת אג"ח של הכשרת הישוב המדורגות bbb עם אופק שלילי.



ומה השתנה בעקבות המשבר מבחינת הדרישה לשיעבודים שיבטיחו את החזר החוב? תלוי את מי שואלים. אמנם בנתנאל, גינדי וחנן מור ניתנו שיעבודים למשקיעים באג"ח, אבל אלה רחוקים מהשיעבודים שניתנים לבנקים כאשר הם נותנים אשראי. השיעבודים שניתנו בשלוש ההנפקות האלו היו שעבודים על חשבון עודפים של פרויקטים. המשמעות היא שאם נותר עודף בסיום הפרויקט - אחרי החזר החוב לבנקים ותשלומי ריביות ועל פי מכירת הדירות - רק אז העודף מבטיח את החזר האג"ח.



בקרב החתמים הדעות חלוקות. חתם אחד שאותו שאלנו אמר לנו "שלא יעבדו על הציבור - שיעבוד על עודפים זה בדיוק אותו דבר כמו שהיה לפני המשבר. מחזיקי האג"ח שוב עומדים בתור אחרי הבנקים". עם זאת ציין אותו חתם כי גם בהנפקות הלא מדורגות שהתקיימו עד כה מדובר בחברות בשורה העליונה של החברות הלא מדורגות, ואין הנפקות הדומות לאלו שאיפיינו את התקופה שלפני המשבר - הנפקות של חברות מסוכנות הנוטלות אשראי בשוק ההון כדי שישמש כהון עצמי לפרויקטים מסוכנים בחו"ל. חתם אחר אמר כי השוק מתקדם בדרך למטרה - להגיע למצב שבו למחזיקי אג"ח תהיה קדימות כלשהי, והם לא יהיו סתם נושה רגיל שעומד בקצה התור.