ועדת חודק: רונית קן יכולה לעודד את התחרות באשראי הבנקאי

>> הממונה על ההגבלים העסקיים, רונית קן, בוחנת מתן אפשרות לגופים מוסדיים לשתף פעולה בקביעת התניות יסוד בהנפקות איגרות חוב (אג"ח) של תאגידים. מדובר בדיונים שייערכו לקראת כל הנפקה על ידי המנפיק והגופים המוסדיים שישתתפו בה. שיתוף הפעולה לא יכלול היבטים הקשורים ישירות לריבית, שעליהם ינהל כל גוף מוסדי משא ומתן נפרד עם מנפיק האג"ח.



ההצעה הוגשה לרשות ההגבלים בפגישה שקיימה עם אנשי ועדת חודק, שהמלצותיה צפויות לעבור השבוע למשרד האוצר ולהתפרסם ביום רביעי. דוד חודק, יו"ר הוועדה, וענת לוין, חברת הוועדה ומנהלת חטיבת ההשקעות של חברת הביטוח מגדל, ציינו במהלך הפגישה כי אם הגופים המוסדיים יבנו נכון את ההתניות, תיווצר תחרות אמיתית לאשראי הבכיר של הבנקים מול התאגידים המנפיקים. לדבריהם, כיום הבנקים שולטים באשראי באמצעות תנאים והתניות למתן הלוואות, בעוד שהגופים המוסדיים, אף שהם אחראים לכמחצית מהאשראי למגזר הפרטי, נחשבים לבעלי חוב נחות במיוחד, שאינו מובטח.

"אם קן תסובב את ההגה נכון ותאפשר לגופים מוסדיים לבנות התניות יסוד בהנפקת אג"ח, היא תבנה לראשונה תחרות לחוב הבכיר של הבנקים בשוק ההון", אמרו חברים בוועדה. לדבריהם, אפשר לאשר את שיתוף הפעולה בהוראת שעה, עד שהשוק יפנים את ההתניות להנפקות למוסדיים.



"המוסדיים עלולים לתמרן חברות"



חברים נוספים בוועדת חודק הם אהרון קצרנינסקי, עו"ד דן אבנון, גילי כהן ורו"ח אריק פרץ. היועצים לוועדה הם עו"ד דידי לחמן מסר ופרופ' אסף חמדני, והמרכזת היא רו"ח ענת פייער.



אחת ההמלצות הסופיות תהיה לאפשר למוסדיים לשתף פעולה ביניהם לפני ההנפקה, בכפוף לכללים שקן תקבע למניעת פגיעה בתחרות. "אם כיום החברות מתמרנות את המוסדיים, מחר המוסדיים עלולים לתמרן את החברות. לכן צריך למצוא את הדרך לתת למוסדיים לשתף פעולה - אולם בתנאים מגבילים", אמר חודק בדברים שנשא בשבוע שעבר בכנס בוגרי התוכנית למינהל עסקים על שם רקנאטי, באוניברסיטת תל אביב.



לדבריו, יש למהלך תקדים בקביעה אחרת של קן, שאיפשרה לבנקים לשתף פעולה במתן הלוואה של יותר מ-300 מיליון שקל לתאגיד, אולם קבעה כללים שהגבילו את שיתוף הפעולה ביניהם.



המלצות ועדת חודק מתייחסות לשני נושאים עיקריים: אמצעים להתנהלות המוסדיים לפני רכישת אג"ח להבטחת פירעון החוב, וקביעת יחס הולם בין הסיכון שמגלמת האג"ח לבין הריבית שיקבלו המוסדיים.



הוועדה המליצה לקיים הליך מסודר של פעילות המוסדיים לפני קבלת החלטה על רכישת האג"ח, דוגמת בחינה מעמיקה ומפורטת של תנאי האג"ח וזכויותיהם בה. המלצה זו נובעת מ"הנפקות פקס וטלפון", שבהן מקבלים מוסדיים החלטה מהירה אם להשתתף בהנפקה, מבלי לבחון לעומק את תנאיה.



עוד המליצה הוועדה לשפר את איכות המוצר, באופן שייקבעו בתנאי ההנפקה התניות והוראות פרטניים, שהמוסדיים יחויבו לבחון אותן לפני ביצוע ההשקעה. פירוט הסיכונים והכלים שבידי המוסדיים לניהול החוב במקרה של אי יכולת פירעון יאפשר להם לנהל את הסיכונים בצורה ברורה יותר, ולאמוד נכון יותר את הריבית שעליהם לדרוש באותה הנפקה.



הוועדה גם המליצה על סוג המידע שהמוסדיים יקבלו מהמנפיק לפני ההנפקה. חברי הוועדה מציעים שההמלצות לגבי שיפור איכות המוצר יפורסמו כרגולציה מחייבת, בעוד שההמלצות בדבר המידע שיקבלו המוסדיים יהיו בגדר המלצה כללית.



חברי הוועדה מדגישים כי ועדת השקעות בכל גוף מוסדי תוכל לנקוט במדיניות שתאמץ רק חלק מההמלצות או במדיניות שונה לחלוטין, אולם תצטרך לפרסם את המדיניות לציבור החוסכים ולנמקה.



שינויים בדו"ח הסופי



בעקבות ביקורת שעוררו חלק מתתי-הסעיפים בהמלצות הוועדה, הוחלט על הכנסת כמה שינויים בדו"ח הסופי.



בהמלצות הביניים נקבע, כי חברות פרטיות שמקצות אג"ח למוסדיים יחויבו בדיווחים מפורטים למשקיעים, בדומה לחברות ציבוריות. ההמלצה עוררה התנגדות בחברות פרטיות, שטענו כי הופכים אותן לציבוריות בעל כורחן. חברי הוועדה נותרו בגישתם, שלפיה הנפקה למוסדיים כמוה כהנפקה לציבור החוסכים בגופים המוסדיים, ולכן היא חייבת בחשיפה.



ואולם בהמלצות הסופיות רוככו הדרישות, ולגבי הדיווח על חלוקת המניות בחברה הוסכם כי לא יהיה פרטני ברמת בני המשפחה, אלא ברמה משפחתית כוללת. החברות יחויבו בפרסום דו"ח רבעוני ושנתי למוסדיים, אולם יוכלו לפרסמו בארכה של 30-60 יום יחסית לחברות ציבוריות. ייתכן אף שהוועדה תאשר לחברות לפרסם דו"ח חצי-שנתי במקום רבעוני.



נושא העילה לפירעון מוקדם ומיידי של האג"ח עורר התנגדות גדולה מצד תאגידים. בהמלצות הביניים נקבע כי שינוי שליטה בחברה יהיה עילה לפירעון מיידי של האג"ח שלה. הנחת הוועדה היתה שבעל שליטה חדש עלול לנקוט גישה עסקית ואתית שונה, שתסכן את סיכויי החזר החוב. בעקבות הביקורת הוחלט לקבוע כי אם בהנפקה ייתן התאגיד התחייבויות שמגדירות את גבולות הסיכון (קובננטס), דוגמת יחס הון למאזן או חוב להון עצמי, לא יידרש פירעון מיידי של האג"ח בהעברת שליטה.



זכות לפירעון מיידי תינתן למוסדיים גם במקרה של מכירת כל נכסי החברה או רובם, גם אם הבעלות בחברה נותרה ללא שינוי. הוועדה סבורה כי מצב זה משנה לחלוטין את אופי החברה ופעילותה ויוצר חוסר ודאות גדול מבחינת המוסדיים.



מנגד, בוטלה העילה לפירעון מיידי בתגובה למכירת נכס המהווה לפחות 30% מההון או מהמאזן של החברה. הוועדה שינתה המלצותיה לגבי מצבים של שינוי שליטה בחברה אם, או חברת אחזקות. בהמלצות הביניים קבעה, כי זו תהיה עילה לפירעון מוקדם של אג"ח גם בחברות הבנות שלה, במורד פירמידת השליטה. בהמלצות הסופיות השירשור בוטל והוחלט להתייחס לכל חברה ציבורית לגופה.



שינוי נוסף קובע כי סעיף שינוי שליטה לא יהיה אוטומטי, אלא ישמש עילה לכינוס אסיפת בעלי החוב לדון בנושא.



נושא שנוי במחלוקת שנותר על כנו הוא חדלות פירעון צולבת. הוועדה קבעה כי אם חברה לא שילמה ריבית או קרן בסידרת אג"ח אחת, או חוב בנקאי, בעלי האג"ח יוכלו לדרוש פירעון מיידי של החוב.



סעיף השיעבוד השלילי היה אחד מסלעי המחלוקת בין הוועדה למערכת הבנקאות, שיצאה נגד ההמלצות. מדובר בסעיף שקובע כי חברה שהנפיקה אג"ח למוסדיים, לא תוכל לאחר מכן לגייס הון נוסף מצד שלישי, לדוגמה בנקים, תוך שיעבוד נכסים שלא היו משועבדים קודם. הסעיף נועד להשאיר נכסים למימוש עבור המוסדיים במקרה של חדלות פירעון של החברה. במקור הוחרגו מהסעיף שיעבוד ספציפי לנכס חדש (שסל"ן) שחברה רוכשת בהון עצמי שאינו משועבד.



בנוסף, הוחלט לוותר על הסעיף אם המוסדיים יקבלו שיעבוד שני ושלישי, או אם האשראי המוסדי יותנה באמות מידה פיננסיות (קובננטס). בדו"ח הסופי יוחרגו מהסעיף גיוסי הון מבנקים למימון הון חוזר, המשמש להוצאות שוטפות, למעט לרכישת מקרקעין בחברות נדל"ן, או מניות בחברות פיננסיות.



בנוסף, בדומה למצב במדינות מפותחות אחרות, יוחרגו מהסעיף גיוסי הון בשיעור של 10%-15% מההון העצמי המוחשי של חברות. הון עצמי הוא סך נכסי חברה פחות התחייבויותיה. הון עצמי מוחשי מתייחס לנכסים דוגמת קרקע, מבנה, ציוד או מכונות, ואינו כולל נכסים אחרים, דוגמת מוניטין.



"הגיוון בריביות לא גבוה"



"הוועדה רוצה שיגובש מודל פשוט לגיוס אג"ח ממוסדיים, שיתבסס על אמות מידה וביטחונות", אמר חודק. "השילובים האפשריים ביניהם יפתחו את מודל האג"ח והריביות המצומצמים כיום למגוון רחב יותר שיתאים לסוגי החברות והסיכונים. לאלה שטוענים שהמלצות הוועדה כמוהן כחיוב כל הנהגים לנסוע רק בוולוו, תשובתנו היא שאנחנו מציעים את המגוון הכי גדול של כלי רכב על הכביש, עם קביעת רף מינימלי של איכות המוצר. רכב לא תקין לא צריך לעלות לכביש, וכמוהו רכב ללא חגורות בטיחות ושלא עבר טסט - גם אם הוא וולוו".



לדבריו, ההמלצות יפיגו את האחידות בשוק ההון. "לא יכול להיות שכל החברות עושות אותו דבר. הגיוון בריביות אינו גבוה, לא באופן שמשקף את השונות בחברות ובסיכונים שלהן". עוד מוסיף חודק כי החברות המדורגות aa מבחינת הסיכון הכללי ליציבותן, לדוגמה, מגייסות כספים עם שינוי קטן בלבד בריבית של כל אחת, שאינו משקף את השוני בפעילותן, בסיכונים וברווחיות שלהן. חודק מביא כדוגמה את ארה"ב, שם לדבריו יש מגוון גדול יותר בכל קטגוריה.