אנליסטים צופים תנודתיות גבוהה בשוק האג"ח ב-2002

ניו יורק טיימס



שני דברים ייזכרו לגבי שוק איגרות החוב בארה"ב ב-2001 - ושניהם מרמזים משהו על 2002. אחד מהם הוא שינוי המגמה בשערי הריבית בסוף 2001. נדרשו 15 שבועות לירידה של 1.0% בתשואה על אג"ח לעשר שנים של משרד האוצר של ארה"ב ל-4.18%, ב-7 בנובמבר, הרמה הנמוכה ביותר ב-2001. בתוך שבועיים היא עלתה בחזרה ל-5.0%. בשבועיים שלאחר מכן היא ירדה ל-4.66%, אך כעבור שבוע היא זינקה ל-5.19%. התנודתיות החריפה הזו משקפת אי ודאות לגבי הפעילות הכלכלית ומדיניות הריבית של הפדרל ריזרב. ההערכה הרווחת היא שהאי ודאות והתנודתיות יימשכו גם ב-2002.



העליות והירידות בתשואות מחקו חלק ניכר מהרווחים שרשמו משקיעים באג"ח בשנה החולפת. ברמות השפל של התשואות, ב-7 בנובמבר, היתה התשואה על השקעה בשטרי חוב ואג"ח של האוצר 13.1%; עד סוף 2001 היא הצטמקה ל-6.7%. עם זאת, בזירת האג"ח הקונצרניות עלתה התשואה על ההשקעה מ-2.8% ב-7 בנובמבר ל-4.5% בסוף 2001.



הדבר המרכזי השני שקרה בשוק האג"ח ב-2001 היה שהתשואות שהניבו ההשקעות בו היו גבוהות מאלה שנרשמו בשוק המניות. התשואה על השקעה באג"ח "ראויות להשקעה" (investment grade), כולל אג"ח של האוצר, אג"ח קונצרניות, אג"ח מגובות משכנתאות ואג"ח של רשויות משכנתאות ממשלתיות, היתה 8.3% ב-2001, לפי מדדי האג"ח של מריל לינץ. אמנם ב-7 בנובמבר היתה התשואה 12.7%, אך גם תשואה של 8.3% טובה הרבה יותר מתשואת מדד המניות המרכזי, סטנדרד אנד פורס 500, שירד ב-13%.



2001 היתה השנה השנייה ברציפות שבה היה הימור על אג"ח אמריקאיות מוצלח הרבה יותר מאשר הימור על מניות. מאז 1993-1992 לא היו שנתיים כאלה. בשוק איגרות החוב של שווקים מתעוררים, חוץ מארגנטינה, היתה התשואה ב-19.8% 2001. הערך של אג"ח ארגנטיניות, שהממשלה הודיעה בסוף דצמבר על השעיית פירעונן, ירד ב-2001 ב-66.9%. לכן ירד מדד האג"ח של שווקים מתעוררים של ג'יי.פי מורגן ב-0.8%.



השאלה היא האם תימשך תנופות העליות הזאת. "אין כמעט ספק שיהיה יותר קשה לעשות כסף באג"ח ב-2002", אומרת איימי פולס, אסטרטגית האג"ח הגלובלית של מורגן סטנלי. שני המשתנים החשובים ביותר במשוואת התנודתיות הם כיצד תיראה ההתאוששות הכלכלית שרבים צופים בתחילת האביב, וכמה זמן ימתין הפדרל ריזרב לפני שיעלה את ריבית הבסיס.



העלייה בשערי הריבית ארוכת הטווח לקראת סוף 2001 מתפרשת כסימן לכך שמשקיעים מאמינים כי ההתאוששות הכלכלית החלה - או תחל בקרוב - וכי התאוששות מרשימה תאלץ את הפדרל ריזרב, שהוריד את ריבית הבסיס 11 פעמים ב-2001, להעלות אותה כדי למנוע האצה אינפלציונית.



אך כמה אנליסטים מעריכים כי ההתאוששות הכלכלית תהיה צנועה, בין השאר מכיוון שהעלייה בשערי הריבית ארוכת הטווח מכבידה על שוק הדיור ועל השקעות במגזר העסקי. התאוששות מגומגמת משמעותה כי הפדרל ריזרב יימנע מהעלאת ריבית ב-2002. מגבלה אחרת על הפדרל ריזרב, אומרים אנליסטים, היא שלא מסתמנים לחצים אינפלציוניים. ב-12 החודשים שהסתיימו בנובמבר עלה מדד המחירים לצרכן בארה"ב, בניכוי אנרגיה ומזון, ב-2.8%.



אם תשוב כלכלת ארה"ב לצמוח במהירות, ייאלצו משקיעים ליטול סיכונים גדולים יותר כדי להבטיח תשואות גבוהות מאשר בהשקעה באג"ח כשהריבית עולה. במקביל יגבר כוח המשיכה של אג"ח קונצרניות גבוהות תשואה, שכן שיפור בפעילות הכלכלית מיתרגם לשיפור בפעילותן של חברות רבות. ציפיות להתאוששות מהירה שיכנעו משקיעים רבים לרכוש אג"ח כאלה לקראת סוף 2001. מחיריהן עלו, ובמקביל ירדו התשואות. התאוששות צנועה בפעילות הכלכלית תניע משקיעים לרכוש אג"ח קונצרניות עם דירוג גבוה.



בסביבה של שערי ריבית יציבים או עולים, גם אג"ח מגובות משכנתאות מצטיירות כאפיק השקעה מבטיח. שערי ריבית יורדים פוגעים באג"ח האלה, שכן צרכנים ממהרים ליטול משכנתאות חדשות בשערים נמוכים יותר ופורעים משכנתאות קיימות.



אנליסטים מסכימים כי התשואות על אג"ח נגעו בתחתית בנובמבר וכי הן יעלו ב-2002. רבים צופים כי התשואה על אג"ח של האוצר לעשר שנים תעלה ל-5.75%-5.5%, לעומת 5.02% בסוף 2001. התשואה על אג"ח לשנתיים, שחתמה את 2001 ברמה של 3.04%, תעלה לפי התחזית הרווחת ל-3.75%.



עליות כאלה משמעותן כי שוק האג"ח הממשלתיות אינו אפיק כדאי. לכן נראה כי ההימור של המשקיעים באג"ח יתמקד ב-2002 בעיקר באג"ח קונצרניות עם דירוג גבוה, באג"ח מגובות משכנתאות ובאג"ח גבוהות תשואה (אג"ח זבל). אמנם ההערכה הרווחת היא כי גם התשואות שלהן יעלו, אך באופן מתון יותר מאשר התשואות על אג"ח של האוצר. במלים אחרות, הפער בין התשואה על אג"ח של האוצר לאג"ח אחרות יקטן, ולכן ממליצים כמה אנליסטים על השקעה במכשירים המאפשרים למשקיעים להמר על מידותיו של הפער הזה.



זו היתה ההמלצה ל-2001 והיא היתה מוצלחת, למעט שוק אג"ח הזבל, שם נהפכה תשואה שנתית חיובית של 98.5% בינואר לתשואה שנתית שלילית של 8.9% בדצמבר. התשואה על אג"ח קונצרניות היתה 10.7%, לעומת 9.1% ב-2000. התשואה על אג"ח מגובות משכנתאות היתה 8.1%, לעומת 11.3% ב-2000, והתשואה על אג"ח של רשויות משכנתאות ממשלתיות היתה 8.3%, לעומת 11.9% ב-2000.