למודי'ס אין סנטימנטים

>> אג"ח א' של פרטנר נסחרו אתמול בתשואה מזערית לפדיון ברוטו של 0.33%. מפגן של סולידיות. פרטנר צריכה להחזיר לבעלי האג"ח שלה כ-250 מיליון שקל בשנה - משקולת קלה בהתחשב בכך שבשנה האחרונה ה-ebitda של החברה היה 1.5 מיליארד שקל, והשנה הצפי הוא לרווח גבוה יותר. אם כך, איך ייתכן שחברת הדירוג הבינלאומית מודי'ס הורידה לפרטנר את הדירוג אתמול והעניקה לחברה דירוג אשראי של ba1, דירוג המשקף דירוג ספקולטיבי או בעגת השוק - דירוג "זבל"?

מבחינת אילן בן דב, בעל השליטה בפרטנר, מדובר היה כמעט בחלום ביעותים. האיש שהצליח להרים עצמו במו ידיו - ממצב שבו השוק רואה בו פושט רגל בהיותו הבעלים של טאו תשואות, למצב של מה שנראה כנס פיננסי והשתלטות על פרטנר - עשוי היה לחשוב אתמול כי קארמה רעה רודפת אותו.



האג"ח של פרטנר אינן אג"ח זבל. הסיבה שבגללה הורדת הדירוג של מודי'ס גררה את פרטנר לדירוג זה היא השתייכותה של פרטנר למדינת ישראל, אשר בפני עצמה מוסיפה משקולת דירוג נמוך לפרטנר. עם זאת, אין להקל בהורדת הדירוג של מודי'ס. במבט מהצד - מחו"ל - דברים נראים לעתים בהירים יותר מכפי שהם נראים במבט מתוך הביצה המקומית. המשמעות של הדירוג היא בינלאומית ועשויה להפוך אפילו לדומיננטית יותר בעוד חודשיים, עם כניסתה של ישראל לשוק המדינות המפותחות.



הצעד של מודי'ס הוא מתודולוגי, יבש וללא רגש. הצעד נובע מכך שההשתלטות הממונפת על פרטנר תביא לשינוי מבנה ההון של החברה והפחתת הונה של החברה כדי לחלק דיווידנד חד-פעמי של 1.4 מיליארד שקל - בעיה שלא תחזור על עצמה בזמן הקרוב, שכן לפרטנר לא נותר מה לחלק. פרטנר גם סוחבת על גבה התחייבויות עצומות לבנקים וחשופה לסיכוני שוק, בהתחשב בעובדה שרמות הרווחיות שלה תלויות בהיעדר שינוי רגולטורי.



אילו היה מדובר בהורדת דירוג של מעלות ולא של מודי'ס - המצב של פרטנר היה גרוע יותר. לפי הסדר האג"ח של פרטנר, החברה חייבת להעלות את תשואת האג"ח למחזיקים ב-0.5% בעבור כל הורדה בקטגוריית דירוג של מעלות. אבל בפרטנר יכולים לסמוך על מעלות המעורה בשוק המקומי ואשר בחרה לא להוריד את דירוג האג"ח של פרטנר.