>> למרות החדשות על אודות התאוששות הכלכלה העולמית, גוברים החששות מפני דברים שעלולים להשתבש. נתיבו הפוטנציאלי של הדולר מעורר עניין מיוחד בשווקים הפיננסיים בהקשר זה. עדיין לא ברור מה יהיו ההשלכות של תוכניות התמריצים הנרחבות בארה"ב על מחיר הדולר, וכיצד זה ישפיע על האינפלציה, על הריבית, על מאזני הסחר, על מחירי הסחורות - ועל מעמדה של ארה"ב כמעצמה הכלכלית המובילה בעולם.
נתחיל עם כמה עובדות. הדולר נפל בכ-15% בשמונה החודשים האחרונים לעומת סל המטבעות המובילים. בכך חזר הדולר לרמתו מלפני המשבר, לאחר שעלה חדות כשפרץ המשבר בסוף 2008. ועדיין, בהשוואה לעבר הקרוב, הדולר נמצא בסמוך לרמת השפל שלו. מרבית הירידה בערכו, כ-40%, נרשמה בין 2002 ל-2009. בנוסף, הריבית האפסית בארה"ב מעודדת משקיעים למכור דולרים כדי להשיג תשואות גבוהות יותר באפיקים אחרים. נתונים אלה מעלים כמה שאלות:
* מדוע ירד שווי הדולר?
הירידה בערך הדולר בשמונת החודשים האחרונים משקפת בעיקרה את היפוך מגמת בריחת המשקיעים שהחלה בספטמבר 2008, כאשר קפאו שוקי האשראי. בעקבות בריחת המשקיעים זינק הפער בין הריבית בשוק לריבית על נכסים נטולי סיכון, כמו אג"ח של ממשלת ארה"ב. הפרש זה, מרווח הסיכון, עלה לרמות שלא נראו מאז השפל הגדול, בעוד המשקיעים נוטים להימנע מכל השקעה שאינה הבטוחה ביותר.
מאז, הממשלות והבנקים המרכזיים הזרימו כמויות כסף אדירות למערכת הבנקאות, עודדו את שוקי האג"ח והגבירו את שקיפות המערכת הפיננסית. כתוצאה מכך ירדו מרווחי הסיכון אל מתחת לרמות שהיו נהוגות בתחילת המשבר. במלים אחרות, המנוסה מסיכונים הסתיימה והמשקיעים מעוניינים לגוון את תיקי השקעותיהם. פירוש הדבר הוא מכירת אג"ח של ממשלת ארה"ב ורכישת נכסים מסוכנים יותר, כולל נכסים שאינם נקובים בדולרים. ומכאן, הדולר חזר לרמתו לפני המשבר.
* האם הדולר ימשיך ליפול, ומדוע?
בשקלול האינפלציה, הדולר קרוב לרמות השפל שאליהן הגיע, בין השאר, ב-1979 ובסוף שנות ה-90. לאור זאת, יש הצופים כי ישוב לעלות - כפי שהתרחש בעבר. אבל העיקרון שהוביל את עליית הדולר בעבר, הידוק המדיניות המוניטרית, אינו מיושם כעת וגם אינו צפוי בעתיד הקרוב. כך שניתן לטעון כי הוא צפוי להמשיך לצנוח. עם זאת, ייתכן שזה יהיה לטובה.
הבעיה היא שבעשור האחרון במשק האמריקאי צרכו יותר משייצרו, או השקיעו יותר משחסכו. בעתיד יהיה צורך לצמצם את הגירעון בחשבון השוטף. פירוש הדבר שרמות הצריכה ייאלצו לרדת ביחס לפריון.
הקיצוץ בגירעון בחשבון השוטף ידרוש, בין השאר, דולר חלש יותר. הדבר יגרור עלייה במחירי היבוא וריסון בצמיחתו. חשוב יותר, הדבר יוזיל את היצוא של ארה"ב ויגביר אותו. בתרחיש זה, המשקיעים יעדיפו לא לרכוש דולרים משום שהם צופים כי מחיר הדולר יירד - מה שיגרום לדולר להיחלש - כשהתחזית לירידה תגרור ירידה נוספת בשווי הדולר.
* כיצד תשפיע המדיניות המוניטרית והפיסקלית בארה"ב על שווי הדולר?
כלכלנים רבים חוששים כי המדיניות האגרסיבית, הן המוניטרית הן הפיסקלית, של ארה"ב תוביל בסוף לבריחת משקיעים מהדולר.
* מדוע?
ראשית, מדיניות מוניטרית אגרסיבית התבטאה בריבית נמוכה מאוד ובזינוק במאזן התשלומים של הבנק הפדרלי. ה"הרחבה כמותית" היתה נחוצה כדי למנוע ירידה הרסנית בהיצע הכסף בתקופה של קיפאון בשוקי האשראי.
ואולם החשש הוא שלאחר חזרת שוקי ההון למצב נורמלי, הנזילות שסיפק הבנק הפדרלי תתבטא באינפלציה גבוהה יותר. במקרה זה, הדולר צפוי לרדת בגלל הפגיעה בכוח הקנייה שלו.
אלא שתרחיש זה סובל משתי בעיות: ראשית, לבנק הפדרלי יש כלים רבי-עוצמה לספיגת נזילות עודפת (ונראה גם כי האינפלציה בשליטה). שנית, גם אם הבנק הפדרלי לא יצליח לפעול מהר מספיק כדי להסיר את הנזילות, ניתן להניח כי העלייה באינפלציה תביא להידוק המדיניות המוניטרית, שעשוי בתורו לחזק את הדולר.
מחליף לדולר
מדינות רבות נוהגות להחזיק את מרבית עתודותיהן בדולרים, בעיקר בשל רמת הנזילות הגבוהה שלו. עם זאת, בשנים האחרונות החלו כמה מדינות לגוון את חשיפתן לדולר - ותרמו בכך תרמו לירידה בערכו. אבל עדיין לא מסתמן מטבע שיכול להחליף את הדולר כמטבע עתודות.
היורו הוא המועמד המוביל, אבל באירופה אין רשות פיסקלית בודדת ובכמה מדינות ביבשת מתעוררים חששות בנוגע לחובותיהן. יש הסבורים כי הזהב עשוי לשמש חלופה לדולר, אבל אחזקת זהב אינה מניבה תשואה, ערכו תנודתי היסטורית ומחירו חשוף למניפולציה מצד היצרניות שלו (דרום אפריקה, רוסיה) והמחזיקות הגדולות בו (ממשלת ארה"ב).
בינתיים, מעמד הדולר כמטבע עתודות נראה יציב. את ביטחון המשקיעים במטבע האמריקאי ניתן היה לראות בתחילת המשבר - אז המשקיעים נהרו אליו.
הדולר ימשיך ליפול - ואולי טוב שכך
TheMarker
16.3.2010 / 7:01