בכל הידיעות, הכתבות והניתוחים על מפולת או פריצה בבורסה יש בעיה קטנה אך חשובה: הם מניחים שבני אדם מסוגלים לתזמן את השוק. כל ניתוח או פרשנות מבוססים על ההנחה שלפחות חלק מהמומחים מסוגלים לקבוע מתי תשתנה המגמה בשוק מעליות לירידות או להפך. אבל האם זה נכון? האם ההנחה הזאת עומדת במבחן המציאות?
מארק הולברט, הכותב בין השאר באתר מרקטווטש האמריקאי, פועל בפינה יוצאת דופן של השוק הפיננסי: הוא מנתח זה שנים רבות את עולם ה-newsletters הפיננסיים. אלה הם שירותי ניתוח פיננסי של פרשנים עצמאיים השולחים מדי יום, שבוע או חודש תחזיות והמלצות פעולה ללקוחותיהם. בארה"ב ובאירופה ישנם מאות רבות של מנתחים כאלה. חלקם נהנים ממעמד של גורואים בקרב קוראיהם, וכולם מתפרנסים מדמי מנוי. הולברט מנתח את המנתחים: הוא עוקב אחרי מאות פרסומים כאלה, בודק עמדות ותחזיות ומשקלל את הנתונים כדי לקבל תמונה כוללת של השווקים. מאחר שהוא מחזיק בהיסטוריה ארוכה של המלצות, הולברט יכול גם לבדוק את הדיוק של אותם מנתחים - למשל את יכולתם לזהות שינויי מגמה משמעותיים. לצורך הבדיקה הוא בחר ארבעה מועדים מהעשור האחרון: השפל בבורסה האמריקאית במארס 2009, שיא הבועה במארס 2000 ושינויי המגמה הגדולים באוקטובר 2002 ואוקטובר 2007 (ראו גרף). הולברט ידע שלא ימצא מומחים רבים שיעצו למעריציהם לעבור ל-100% מזומן באוקטובר 2007. לכן הגדיר מבחן צנוע בהרבה ליכולת לזהות שינוי בשוק: המלצה של המומחה להעביר רק 10% מערך תיק ההשקעות לכיוון הנכון, ששוגרה לא יותר מחודש ימים לפני השינוי בשוק. ועכשיו לתוצאות: כמה מתוך מאות המומחים הצליחו לעמוד במבחן הזה? אפס. אף לא אחד.
משמעות הבדיקה פשוטה. בטווח של ימים, שבועות וככל הנראה גם חודשים, אף אחד - לרבות המומחים והמקושרים - אינו מסוגל לתזמן ולזהות את השינויים בבורסות, ומי שינסה להתפרנס מתזמונים כאלה נועד לכישלון. ניתוחים ותחזיות הם עסק לטווח בינוני לכל הפחות. כשאתם משתכנעים שתסריט מסוים עבור עתיד השווקים הוא נכון, קחו בחשבון שהוא עשוי להתממש רק בעוד חודשים ארוכים, ואפילו כמה שנים.
על רקע מציאות זו הבחין הולברט בעוד תופעה מסקרנת: שכתוב ההיסטוריה על ידי המומחים והחזאים. רבים, מתברר, מציגים כיום את אירועי המשבר האחרון כ"בלתי נמנעים" וככאלה שהיו "כתובת על הקיר" - בעוד שהם עצמם לא צפו אותם. אם מישהו מנסה למכור לכם שירותי השקעות פיננסיות, ופותח את המצגת שלו במשפט כמו "אתם זוכרים את המכה שחטפתם באוקטובר 2008? נכון שאתם לא רוצים שזה יקרה לכם שוב?", בקשו שיראה לכם על מה הוא עצמו המליץ, ואילו שינויים ביצע בתיקי ההשקעות שלו, בחודשים שלפני כן.
הדיוק של אנליסטים
הבדיקה של הולברט מראה שקשה מאוד לתזמן את השוק כולו. אבל מה עם מניות בודדות? החשיפה בשבוע שעבר של שכר המיליונים של האנליסט יובל בן זאב אינה ראיה לדבר. אנליסטים מסוג Sell Side מקבלים את הכסף כדי להחזיק ללקוחות המבולבלים את היד ולמכור להם את שירותי הברוקראז' של המעסיק שלהם. מבחנים שנעשו בארה"ב מראים כי אנליסטים של מניות בודדות חוזים לא רע את שיעורי הרווחיות של החברות, אך נכשלים בחיזוי שער המניה. אבל אולי באירופה המצב שונה? מחקר חדש שביצעו כלכלנים העובדים ב-GLG, אחת מקרנות הגידור הגדולות בעולם המנוהלת על ידי הישראלי נעם גוטסמן, מגיע למסקנות אחרות. ב-GLG ביצעו שורה ארוכה של מבחנים: האם ההמלצות מכות את השוק? האם המלצת "קנה" משפיעה יותר מהמלצת "מכור"? מהי ההשפעה של המלצת "קנה" חדשה כשרוב שאר האנליטסים ממליצים "מכור", ולהפך? והאם לאנליסטים של בתי השקעות גדולים וידועים השפעה גדולה מלאלה של בתי השקעות קטנים יותר?
התוצאות: מבדיקה של התנהגות המניות 60 יום לפני ההמלצה ו-100 יום לאחריה מתברר שאנליסטים באירופה דווקא מכים את המדדים. ההמלצות גורמות לשינויים במחיר המניה, והמלצות "קנה" מכות את המדדים יותר מהמלצות "מכור". לאנליסטים של בתי השקעות גדולים השפעה חזקה יותר על השוק, וההשפעה מובהקת בהרבה כשהיא נגד הקונסנזוס.
ההשפעה הגדולה ביותר היא של המלצת "קנייה" מטעם בית השקעות גדול עבור מניה שסבלה מקונסנזוס אנליסטים שלילי. המלצות "מכירה" נדירות בהרבה, ומשפיעות פחות על המניה אפילו אם נכתבו על ידי אנליסט של בית השקעות גדול. אם הונפקו על ידי בית השקעות קטן, למרות האומץ הנדרש ממנו למהלך כזה, הן לא מצליחות לשנות את המחיר.
הריבית עולה? לא לפחד
לכולם ברור שהריבית היא הסיפור העיקרי של השוק בשנה האחרונה. הריבית האפסית בעולם המערבי ניפחה את השווקים, והחשש הוא שעלייתה תוציא את האוויר החם. ויש כנראה סיבה לחשוש: יותר ויותר כלכלנים חושבים שהפד יבצע כבר בקרוב מהלכים לצמצום הזרמות הכספים הממשלתיות למערכת הבנקאות ולהעלאת מחירן, גם אם שער הריבית הרשמי לא ישתנה. עלות הלוואה בין-בנקאית ללילה אחד כבר עלתה בחודש האחרון מ-0.17% ל-0.22%, ואת המשקיעים הגדולים מדאיגה תגובת השוק לעליות נוספות. אבל אולי הם טועים? האסטרטג הגלובלי הראשי של מריל לינץ', מייקל הרטנט, מראה שריבית נמוכה מאוד לא עזרה לשוק המניות ביפאן בשנות ה-90 ובארה"ב בשנות ה-30. כיום, לעומת זאת, עליית ריבית תהיה סימן חזק ומובהק ליציאה של ארה"ב מהמיתון, ולכן היא יכולה להביא דווקא ליציאת כספים מהבונקר של האג"ח הממשלתיות - היישר לזרועותיו הפתוחות של שוק המניות.