ורד דר, פסגות: "התחום היחיד בו התחזית שלנו אופטימית יותר משל הקונצנזוס, היא בתחום התעסוקה"

הנה ההתפתחות האחרונה בשלל הסיפורים בהמשכים אחריהם אנחנו עוקבים:



יוון



שקט. עד ההנפקה הבאה (כנראה עוד החודש).



נתוני המקרו



מאוד חזקים. כמעט בכל העולם. ערב החג פרסמו מספר מדינות נתונים של מדד מנהלי הרכש במגזר היצרני: בריטניה, סין, מרחב היורו וארה"ב. חלקן פרסמו גם את המדד עבור מגזר השירותים. בכל המקרים דובר בנתון שהיה חזק מהצפוי.



לפני חודש הוצאנו סקירה ובה תחזית חריגה לטווח הקצר. הערכנו בתחזית זו שהמניות ימשיכו לעלות (חצי חוכמה, בהינתן שהן עולות כבר שנה) ושהתשואות גם הן תעלינה (קצת יותר חוכמה, בהינתן שלא היתה להן שום מגמה שלושה חודשים קודם לכן). תחזית לטווח קצר היא בדרך כלל מומחיות של סוחרים ולא של מקרו כלכלנים, אבל הערכנו שמצב המשרות במשק האמריקאי נמצא רגע (כלומר, חודש) לפני תפנית משמעותית, שתייצר תפנית בתשואות האג"ח ושתמשיך את העלייה במניות.



ביום שישי פורסם נתון לו ציפו השווקים מזה חודשים רבים: המשרות בארה"ב - תוספת של 162 אלף משרות - הנתון הגבוה ביותר מזה שלוש שנים. הצפי היה ללמעלה מ-180 אלף והפעילים הפחידו אחד את השני עם מספרים גבוהים עוד יותר, אלא שפרסום הנתון דווקא התקבל בשמחה.



מתוך ה-162 אלף משרות חדשות, 48 אלף היו של עובדים זמניים לצורך ביצוע מפקד האוכלוסין. תזכורת: האמריקאים החלו כבר לפני חודש-חודשיים בגיוס עובדים למטרה זו. בסך הכל צפויים להיות מגויסים 1.17 מליון עובדים זמניים עד ליוני.



בעוד מספר המשרות הכולל היה נמוך מהצפי, מספר המשרות למפקד היה נמוך הרבה יותר מהצפי. במפקד הקודם שבוצע לפני עשור, גייס הממשל 130 אלף עובדים בשלב זה. מכאן, שבניכוי מספר עובדי המפקד, ייצר המשק האמריקאי יותר משרות מהצפי, ומכאן התגובה החיובית.



המשמעות של הגיוס הנמוך יחסית למפקד במארס, פירושו שתוספת המשרות באפריל-יוני תהיה גבוהה עוד יותר מהצפי - למעלה מ-250 אלף בחודש בממוצע.



למרות העלייה החדה במספר המשרות, נותר שיעור האבטלה ב-9.7% (= בגלל עלייה בשיעור ההשתתפות בכח העבודה), והוא צפוי להיוותר מעל ל-9% עוד לא מעט. נזכיר, התחום היחיד בו התחזית שלנו אופטימית יותר משל הקונצנזוס, היא בתחום התעסוקה.



הארכנו על זה בעבר. בקצרה: גם בארה"ב וגם בישראל פיטרו מדי הרבה אנשים מדי מהר, ועל כן בהתאוששות יגייסו יותר אנשים יותר מהר, בהשוואה להתאוששויות קודמות. מצוין למשקים – הרבה פחות טוב לשוק אג"ח מדינה.



תשואות עולות



אג"ח לעשר שנים בארה"ב נושק ל-4% בארה"ב. רק לפני חודש היה 3.60% (אבל עם תנודתיות יומית מאוד גבוהה).



כל עליית תשואות ניתנת להסבר במספר גורמים, שאינם מוציאים זה את זה:



• ציפיות לאינפלציה - לא הפעם. העלייה ניכרת גם באגרות הצמודות.



• ציפיות לצמיחה - בהחלט.



• ציפיות להעלאת ריבית הפד - בדרך כלל הולך יד ביד עם ציפיות לצמיחה. הקונצנזוס מדבר עתה על העלאת ריבית פד ראשונה בספטמבר - הקדמה של ישיבה אחת לעומת הקונצנזוס הקודם.



• היצעים גדולים - השבוע צפוי האוצר האמריקאי להנפיק למעלה מ-80 מיליארד דולר בחוב. זה סכום שמקשה על שוק האג"ח מדינה. בוודאי, כאשר הפד הפסיק לרכוש אג"חים מגובי משכנתאות, ובכך אפשר למשקיעים להיכנס ולרכוש.



הפער מול אג"ח ממשלת ישראל



ירד אתמול ל-0.92, לעומת 1.08 לפני החג, לעומת 1.31 לפני חודש ולעומת 1.69 לפני שנה.
הירידה במרווח נראית לנו סבירה לחלוטין. בעוד השוק בארה"ב נאנק תחת נטל הגיוסים הכבדים, בישראל, לפחות ברבעון הקרוב - צפוי פער של למעלה מעשרה מיליארד שקל בין הגיוסים לפדיונות. גם במחציתה השנייה של השנה - למרות ששם צפויים עודפי גיוסים - הם לא מתחילים בכלל להיות מעיקים וגדולים כמו בארה"ב (ובמרבית מדינות העולם).



נכון שאל מול מצבו המשופר (יחסית) של תקציב המדינה, עומד קצב העלאת ריבית מהיר יותר בישראל מאשר בארה"ב, אבל אנחנו מעריכים שהפער בין התשואות בישראל ובארה"ב צפוי להמשיך ולפחות.



הפער בין האגרת האמריקאית לבין האגרת הישראלית הדולרית המונפקת בארה"ב נמוך מזה שבין האגרת האמריקאית לאגרת הישראלית בישראל ועומד הבוקר על 0.6. המשמעות היא שמגולם בו צפי לפיחות השקל בעשור הקרוב. יכול להיות שזה מה שיקרה, אבל כהנחת מוצא, אנחנו מערערים עליה.



מניות



העלייה נמשכת על גב נתוני מקרו חזקים וסנטימנט מאוד חיובי. כרגע, אין סיבה שייעצר. isi מציינים שעל אף שהסנטימנט מאוד חיובי, הוא עדיין לא בטריטוריה של "אופוריה" שבדרך כלל גורמת לתיקונים בטווח הקצר.



עלייה במחירי הנפט



כבר מתקרב ל-87 דולר, לעומת 81.50 דולר לפני חודש, 75 דולר לפני חודשיים ו-50 דולר לפני שנה.



כל עלייה במחיר הנפט ניתנת להסבר במספר גורמים, שאינם מוציאים זה את זה:



• החלשות הדולר - לא רלבנטי הפעם.



• ציפיות לצמיחה - כן, אבל לא נראה לנו שזה הגורם העיקרי היום. המחירים כבר גבוהים מדי.



• אפיק השקעה פיננסי - לחלוטין. כל מי שמעריך שהצמיחה בת קיימא, רוצה להרוויח ממינוף שלה ומרגיש לא בנוח עם העלייה המאוד וותיקה ומתמשכת בשוק המניות, פונה - בדיוק כפי שעשה לפני שנתיים - לאפיק פיננסי אלטרנטיבי: הנפט.



• גם היום, כאז, אנחנו עדים לאותם דיונים ואותם וויכוחים בין אנליסטים שטוענים שעליית המחיר מוצדקת לנוכח ההתאוששות העולמית, ושה-100 דולר לחבית הוא רק עניין של זמן, לבין מי שטוען שאין הצדקה למחיר נפט כל כך גבוה, אפילו אם ניקח בחשבון שאכן ההתאוששות העולמית היא בת קיימא, אבל שבכל זאת, ה-100 דולר הם רק ענין של זמן.



גם הטיעון שאומר, שיש גבול לכמה העולם יכול לצמוח במחירים גבוהים יחסית של נפט (87 דולר כבר עונה על ההגדרה של "מחיר גבוה יחסית"), עדיין שריר וקיים.



עליית מחירי הנפט (שוב) מוזכרת כגורם אפשרי לעצירת הצמיחה העולמית. בפעם הקודמת זה נגמר במיתון. אנחנו בלופ אינסופי.



סין וייסוף המטבע



סיכום הפרקים הקודמים: האמריקאים מוציאים פעמיים בשנה דו"ח המסקר את הפעולות של שותפות הסחר של ארה"ב בתחום המטבע. סין מועמדת (כבר הרבה שנים) להיות מוכרזת בו כ"מבצעת מניפולציה במטבע שלה", זאת לנוכח העובדה שבשנתיים האחרונות, שנות המשבר - עצרה את הייסוף הזוחל שביצעה במטבע שלה.



הפרק הנוכחי: שר האוצר האמריקאי הכריז שיעכבו את הוצאת הדו"ח, שאמור היה לצאת בשבוע הבא. המטרה היא לאפשר לסינים להודיע על חידוש הייסוף של המטבע באחת משורה די ארוכה של מפגשים רמי דרג שמתוכננים להם בחודשים הקרובים בכל מיני פורומים: g20, מפגש נגידים ושרי אוצר בוושינגטון, פורום הדיאלוג והאסטרטגיה עם סין, ועוד, מבלי שזה ייראה כאילו האמריקאים לחצו עליהם.



זו לא תהיה הפעם הראשונה בה הוצאות הדוח מעוכבת מסיבה זו. הפעם האחרונה בה מדינה כלשהי הואשמה רשמית על ידי האמריקאים במניפולצית מטבע, היתה ב-1994(!) וגם אז זו היתה סין.



הסיפור כאן רחוק מלהיות פשוט. ברור לגמרי שסין משחקת עם המטבע שלה בניסיון למנוע ייסוף שלו. מצד שני, אם ארה"ב תצביע עלייה כמבצעת מניפולציה, השאלה הטריוויאלית תהיה "מה ההבדל בין מה שהיא עושה עכשיו למה שהיא עשתה כל השנים?". שלא לדבר על כך שלסין יש היסטוריה ברורה של לעשות "דווקא" כשהיא חושבת שארה"ב לוחצת עליה.



רק כדי לסבך עוד יותר את הסיפור: הסינים מבצעים "stress test" למפעלי התעשייה שלהם בשביל לראות מה יקרה אם הייסוף יחודש. המבחן, עליו סיפרנו כבר באחת הסקירות הקודמות, נעשה בשיתוף/בחסות הסתדרות היצואנים הסינית. אחר כך מתפלאים שהתוצאות שלהם שמראות שכל 1% ייסוף גומר את התעשייה.



גם האמריקאים יודעים לסבך: על פי הצעת חוק שיצאה בחודש שעבר, המכסים על יבוא ממדינה שתוכרז כ"מניפולטורית" יועלו אוטומטית.



סביר שנשמע בחודשים הבאים על הרחבת הרצועה סביב שער היואן - מהלך שלא בהכרח מבטיח ייסוף, אבל הוא כן מאפשר אותו.



הכותבת היא כלכלנית ואסטרטגית ראשית בפסגות בית השקעות.