הקרן שמחקה 36% מההשקעות בביצת הנדל"ן במזרח-אירופה

>> השנים 2004-2007 ייזכרו כשנות הזהב של ענף הנדל"ן במרכז אירופה ומזרחה. היזמים הישראלים נהרו אל עבר הקרקעות ברומניה, בולגריה, צ'כיה ופולין, וקרנות עם התמחות בנדל"ן מזרח-אירופי צצו כמו פטריות אחרי הגשם.



לקראת סוף 2006 הוקמה גם קרן הנדל"ן אדמונד דה-רוטשילד (מזרח אירופה) edr real estate eastern europe שבשליטת קבוצת הבנקאות והפיננסים הצרפתית המנהלת נכסים בשווי של כ-100 מיליארד דולר. הקרן נמצאת בשליטת קבוצת הבנקאות והפיננסים הצרפתית אדמונד דה רוטשילד, המנוהלת כיום על ידי נינו של הברון בנימין דה-רוטשילד.

הדו"חות הכספיים של הקרן ל-2009 חושפים את מצבה העגום של הקרן על רקע המשבר בשווקים בכלל, ונפילת הנדל"ן המזרח-אירופי בפרט.



הקרן השיגה ממשקיעים שונים, בהם גופים מוסדיים גדולים כמו מגדל, התחייבות להשקעה של כ-200 מיליון יורו. היא קראה לסכום כולל של 145.1 מיליון יורו, והחלה בסוף 2006 במסע רכישות ברומניה, צ'כיה, סלובקיה, פולין, בולגריה והונגריה בהיקף של 122.5 מיליון יורו.



ארבע שנים מאוחר יותר, המצב נראה רע. בעקבות ההסתבכות בכמה פרויקטים מחקה הקרן 45 מיליון יורו מסכום זה (מחיקה של כ-36.5%). 93.1 מיליון יורו הושקעו באג"ח של חברות הפרויקט שרכשו את הנכסים - אג"ח שצברו ריבית של כ-11.2 מיליון יורו עד היום. כן ניתנו הלוואות ללא ריבית בסך 28.4 מיליון יורו לרכישת נכסים.







האג"ח הונפקו על ידי חברה בת של הקרן, אדמונד דה רוטשילד פייננס, והובטחו על ידי הקרן. כמו כן נטלו חברות הפרויקטים הלוואות נון-ריקורס (שהבטוחה היחידה בגינן היא הנכס עצמו) בסך כ-83 מיליון יורו, כשהיחס בין שווי ההלוואה לשווי הנכס הוא 51.6% בלבד, ואף פחות מכך בחלק מהפרויקטים.



כדי לממן את כל ההתחייבויות בפרויקטים שבביצוע ביצעה הקרן ברבעון הראשון של 2009 קריאה חמישית של הכסף, כך שהמשקיעים מקלאס a השקיעו 10% נוספים מהתחייבויותיהם - 20 מיליון יורו - והגיעו ל-72.5% מסך ההתחייבויות שהם 145.1 מיליון יורו. למשקיעים מחכים כמה חודשים של שקט, שכן הקרן אינה מתכננת קריאות נוספות של הכסף עד לרבעון השלישי.



מחירים מופקעים



נכון לסוף דצמבר 2009, הפורטפוליו של הקרן כולל 18 פרויקטים בתחומי הבנייה למגורים והנדל"ן המניב. מתוכם תשעה פרויקטים מצויים בשלבי ביצוע שונים, ואילו הקמתם של היתר עדיין לא החלה. חלק ניכר (מבחינת השווי) מהפורטפוליו של הנכסים נרכש במחירים מופקעים מידי קבוצת משקיעים שעשתה אקזיט נאה, וכללה שמות כמו הפיננסיירים רועי גיל ואיתן אלדר, מיכאל שטראוס (הבעלים של שטראוס גרופ), יהודה סייג, וכן מריו סגל ונחמיה למלבאום, מראשי אמדוקס לשעבר.



הדו"חות של הקרן חושפים שותפים נכבדים וידועים שהקרן נכנסה עמם להרפתקאות בנדל"ן מזרח-אירופי: אוסיף שבשליטת שלמה אייזנברג; נאנט נדל"ן שבשליטת אוסקר כצנלסון, מתיו ברונפמן ושולם פישר וקבוצת לוינשטיין; אטלס נכסים שבשליטת רוני יצחקי, רפי ברבר ונועם לניר; בסר אירופה של נחשון קיוויתי; קמור; גזית גלוב של חיים כצמן ודורי סגל, וכן קרנות השקעה בינלאומיות כמו city realty ו-albis.



"המצב הכלכלי הקשה במדינות מרכז אירופה ומזרחה ובשוק האג"ח הישראלי, שהגיע לשיאו במחצית הראשונה של 2009, יצר קשיי נזילות לחלק מן השותפים שלנו. נכון להיום מלבד אוסיף, המצויה בהסדרי חוב, השותפים האחרים שלנו צפויים להיות מסוגלים להתגבר על הקשיים בשווקים. בשני הפרויקטים הבעייתיים שאין לנו שותפים בהם, התמונה תתברר בהמשך", כותבת הקרן בדו"חותיה.



מתוך 18 פרויקטים של הקרן נכון לסוף 2009, שבעה הוערכו לפי מחיר עלות או גבוה יותר, תשעה הוערכו מתחת למחיר עלות ובשני פרויקטים בוצעה מחיקה מלאה של השווי. בעקבות המחיקות שבוצעו רשמה הקרן ב-2009 הפסד של 26.8 מיליון יורו, שהצטרף להפסד של 40.5 מיליון יורו ב-2008.



ההפסדים הכבדים שהסבה הקרן עד כה למשקיעיה לא מנעו מבעליה למשוך הן ב-2009 והן ב-2008 דמי ניהול שנתיים של כ-4.14 מיליון יורו, שהם 2% מההתחייבויות של המשקיעים להשקיע.



השותף הכללי של הקרן החליט להפחית את גובה דמי הניהול שהוא מושך מהקרן החל מינואר 2010, כך שייחשבו רק מסכום הכסף שנקרא, כלומר כ-145 מיליון יורו.



במחצית השנייה של 2009 ונכון ליום פרסום הדו"חות, הדירקטוריון של חברת הניהול של הקרן לא בחן פרויקטים חדשים כלשהם. ברבעון הרביעי של 2009 השקיעה הקרן רק 1.3 מיליון יורו בגין הפרויקטים שבביצוע, בעיקר תשלומי ריבית בגין ההלוואות על הקרקעות. ב-2009 כולה סך ההשקעה של הקרן הסתכם ב-10.3 מיליון יורו, כולל 1.25 מיליון יורו בקניון plovdiv mall בבולגריה.



עיקר ההפחתות בנכסים בוצעו בשני פרויקטים - פלומבואיטה (plumbuita) ופלוישט (ploiesti), שבהם מתוכנן להקים אלפי יחידות דיור וכן שטחים מניבים - והובילו לירידה כוללת בשווי השוק של הנכסים ב-37.5 מיליון יורו - 84% מסך ההפחתות שבוצעו נכון לסוף 2009.



ללא שני הפרויקטים הללו, הירידה הכוללת בשווי השוק של שאר 16 הפרויקטים הסתכמה ב-7.3 מיליון יורו - כ-8.6% מהסכום הכולל שהושקע בפרויקטים הללו. בנוסף מציינת הקרן כי תשעה פרויקטים המצויים בשלבי ביצוע אינם מראים ירידה כוללת בשוויים.



ראשי הקרן אינם מתעלמים מן המציאות הקשה בשוקי הפעילות שלה, וכותבים בדו"חות כי "הביקוש הנמוך ומשבר האשראי שהחל במחצית השנייה של 2008 עדיין משפיעים בצורה חמורה על שוקי היעד, שמרביתם חווים מיתון משמעותי.



עם זאת טוענים בקרן: "מאז אמצע 2009 התחלנו לראות סימנים ראשונים של התאוששות של שוקי הנדל"ן והאשראי, במיוחד בפולין. ניכרת התעוררות של רוכשים פוטנציאליים של דירות במספר מקומות, במיוחד פולין וצ'כיה, בעוד שבאזורים אחרים כמו בולגריה, רומניה וסלובקיה שוק הבנייה למגורים ממשיך להתמודד עם רמות נמוכות מאוד של מכירת דירות".



הסתבכות כפולה ברומניה



הדו"חות של הקרן חושפים צרות בפולין, רומניה, צ'כיה, סלובקיה והונגריה: הערכות שווי המעידות על צניחת שווי הנכסים, וגוררות קשיים בהמשך המימון של פיתוח נכסים על ידי בנקים מקומיים במזרח אירופה; חוסר תיאום של הפרויקטים עם התוכניות של הרשויות המקומיות; הפחתות של שווי פרויקטים לאפס ופרויקטים מוכנים שבהם נמכרו רק דירות מעטות.



הקרן הסתבכה במיוחד בשניים מן הפרויקטים הגדולים שלה - פלומבואיטה ופלוישט ברומניה - שהיא שותפה בהם עם חברת ולפורין.



פרויקט פלומבואיטה כולל שתי חלקות קרקע צמודות בשטח של 82 אלף מ"ר הממוקמות על גדת אגם פלומבואיטה, הנהנה מנגישות טובה הן למרכז בוקרשט והן לאזורי העסקים והפיתוח בצפון הבירה הרומנית. פרויקט פלוישט כולל חלקת קרקע בשטח של 63 אלף מ"ר בצפון-מערב העיר ליד בית חולים, המצוי במרחק של 60 ק"מ מבוקרשט. בדו"חות הקרן ניתן למצוא את השתלשלות האירועים והנסיבות שהובילו את חברת הניהול שלה להפחית בשלב זה לאפס את שווי ההשקעה בפרויקט פלומבואיטה במרכז בוקרשט, המוערכת ב-25.5 מיליון יורו, עקב קשיים במימון על ידי הבנק המקומי וכן הערכות שווי שקיבלה הקרן, המצביעות על ירידת שווי הנכס מ-80 מיליון יורו ל-56.5 מיליון יורו.



בכך לא הסתיימו הצרות בפרויקט, והקרן כותבת כי "נתגלה קושי פוטנציאלי נוסף בקשר לתוכניות של הנכס: חברת הניהול עודכנה על ידי עיריית בוקרשט כי המסמכים הרשמיים, וחומרים נוספים שהתקבלו בזמן רכישת הנכס, מעידים על כך שהשטח הכולל שיועד לבניית הפרויקט סותר את התוכניות המקוריות של רשויות העיר - כך שחלק ניכר מן השטח שנקנה לא יהיה מיועד להקמת הפרויקט".



הקרן מציינת גם כי ההלוואה בהיקף של 49.8 מיליון יורו, שנלקחה על ידי החברה המנהלת של הנכס למימון רכישתו, פקעה בסוף דצמבר 2009 - ובשל ההתרחשויות שתוארו החליטה הקרן לדחות את תשלומי הריבית בגין ההלוואה החל מתחילת הרבעון הרביעי של 2009, תוך שהיא מחכה להכרעה במשא ומתן המתנהל עם הבנק המממן למימון מחדש כולל של ההלוואה.



"למרות הטיפול החשבונאי שתואר, הקרן מקבלת ייעוץ משפטי והנדסי שוטף ותשקול לערער ו/או להיכנס לדיונים עם הרשויות הרומניות הרלוונטיות, וכן גייסה שירותים של יועץ חיצוני כדי לנהל מו"מ למימון מחדש של ההלוואה עם הבנק המממן", כותבת הקרן.



נוסף לכך, מן הדו"חות עולה כי בין השותפים בפרויקט קיימים חילוקי דעות לגבי מימוש אופציית המכר שניתנה לחברת וולפורין (velforin) השותפה בפרויקט (40%) למכור לקרן עד 20% מהפרויקט.



בדומה לפרויקט פלומבואיטה, גם בפרויקט פלוישט התגלו בעיות דומות (כולל מימוש האופציות), ושווי ההשקעה בנכס - כ-12.2 מיליון יורו - הופחת לאפס. נוסף לכך, התעוררו סימני השאלה סביב הנכונות של הבנק המממן לממן מחדש את ההלוואה שפקעה בדצמבר גם בפרויקט זה, דחות את תשלומי הריבית בגין ההלוואה ובמקביל לנהל מו"מ אינטנסיבי למימון מחדש של ההלוואה.



דו"חות הקרן חושפים בעיות גם בפרויקטים אחרים שבהם היא מעורבת. בפרויקט בעיר בורגס בבולגריה, לדוגמה, תוכנן להקים 383 יחידות דיור ב-14 בניינים. במסגרת השלב הראשון הושלמה הקמה של 128 דירות בארבעה בניינים, ונכון לסוף דצמבר 2009 נמסרו 41 דירות. ב-2009 כולה לא בוצעו מכירות. בפרויקט 50%) devinska) שבברטיסלבה, סלובקיה הוקמו במסגרת שלב הראשון 102 דירות בשני בניינים, אך נמכרו 47 דירות בלבד נכון לסוף 2009. החברה המנהלת את הפרויקט אינה עומדת בתנאי של מכירת 70% מהדירות שנכלל בתנאי ההלוואה שניתנו לצורך הקמת שלב זה.



גם בפרויקט 11 june בבוקרשט, רומניה, שבו היתה הקרן שותפה עד לאחרונה עם אוסיף, היא אינה מלקקת דבש. במסגרת הפרויקט תוכנן להקים 147 יחידות דיור בבניין של חמש קומות בשטח של 18.1 אלף מ"ר, הממוקם במרחק של מאות מטרים ספורים מארמון הפרלמנט הרומני. נכון לסוף 2009 הצליחו השותפים למכור 29 דירות בלבד, מהן רק שש דירות נמכרו ב-2009, והקרן מציינת כי בשל ירידה ניכרת בתנאי שוק המגורים הדירות נמכרו במחירים נמוכים במידה משמעותית מן המצופה, וכי מרבית הקונים בבוקרשט מחפשים כיום דרכים לבטל את הסכמי הרכישה שלהם.



בפרויקט וארנה, שבו שותפה הקרן (47.5%) עם בסר אירופה (42.5%) וסיטי רילטי, יצטרכו הצדדים לחכות לזמנים טובים יותר בשווקים לפני שיחלו לבנות את הפרויקט שתיכננו להקים - 2,000 יחידות דיור, משרדים ומסחר - על הקרקע שנרכשה בשיא הגאות ב-2007 תמורת כ-213 מיליון שקל, ולקוות כי הבנק המממן של הפרויקט יסכים להאריך את ההלוואה של 19.5 מיליון יורו שתפקע ב-15 בנובמבר 2010. בעקבות כך הפחיתו השותפים את שווי ההשקעה בכ-5.5 מיליון יורו, כך ששווי השוק של ההשקעה היה בסוף 2009 כ-9.35 מיליון יורו.



נוסף לכך עידכנה הקרן את משקיעיה כי לאחר תאריך המאזן, בעקבות הקשיים הפיננסיים שבהם מצויה אוסיף וחוסר ההסכמה של אוסיף לגבי אופן ניהול הפרויקטים בשותפות, הצדדים החליטו להיפרד ולסיים את השותפות. נכון ל-25 במארס 2010 הצדדים מקיימים משא ומתן מתקדם כדי לחתום על הסכמות שלפיהן תרכוש קרן אדמונד דה רוטשילד את חלקה של אוסיף (50%) בפרויקט פיפרה תמורת 5 מיליון יורו, ותמכור לאוסיף את חלקה (50%) בפרויקט 11 june תמורת 2 מיליון יורו ונטילת הלוואות בעלים שהקרן העניקה לטובת הפרויקט. עוד סוכם כי אוסיף תקבל דמי ניהול של 400 אלף יורו כתשלום סופי כדי לסלק את כל האי הסכמות בנוגע לשני הפרויקטים הללו. כניסתו של ההסכם לתוקף מותנה באישור הגופים המוסמכים של שני הצדדים ובהסכמת הבנקים המממנים של הפרויקטים.



עדיין אופטימיים



למרות כל זאת, באדמונד דה רוטשילד משתדלים לשמור על אופטימיות לגבי ההמשך, וכותבים כי "לאחר שלוש שנים של פעילות, לקרן יש עדיין מרווח זמן גדול מספיק ונגישות למקורות הון כדי לנצל התאוששות בשווקים. יש אינדיקציות כי השוק הגיע לתחתית או מצוי ממש לידה, וכי הביקוש ליחידות דיור בחלק מן המדינות שבהן אנחנו פעילים ממשיך להישאר חזק". הקרן מוסיפה כי "מלבד שני הפרויקטים הבעייתיים ברומניה, פרופיל הסיכון של הפרויקטים שלנו נראה די הגיוני ויכול להישאר ברמה כזאת גם בעתיד, עם ההתקדמות בקצב ההקמה, כשהשווקים יראו התאוששות".