על טורפים, קופים ואגוזים במחירי מציאה

>> בשבועיים הקודמים תיארתי במדור הזה את ההתפתחות המוזרה שאירעה בשוק האמריקאי מאמצע שנות ה-90 ועד ימינו: מצד אחד השוק נהפך לתנודתי וקופצני הרבה יותר מאשר בתקופות קודמות, ומצד שני הוא הניב תשואות נמוכות יותר. קראתי לתופעה הזו "קזינוסיטיס", או רגרסיה לתקופה של חוסר בגרות.

אחרי שאיבחנו את התופעה והעלינו השערות לגבי הסיבות לה, נדון בשאלה החשובה מכולן: האם התופעה הזו צפויה להימשך? ואם כן, איך מתמודדים אתה?



את התשובה לשאלה הראשונה, אם זה יימשך, אפשר רק להעריך. ההערכה שלי היא שכן. בדומה למה שראינו מסוף שנות ה-90, אנו צפויים להמשיך לראות מחזורי גאות חזקים עם עליות למחירים גבוהים מדי, ולצדם משברים ונפילות למחירים נמוכים מדי. מכיוון שהגורמים למחלת הקזינוסיטיס - ההצפה המוניטרית, מחירו הנמוך של הכסף והיצע האשראי, יחד עם הנגישות למידע ולביצוע ספקולציות בעלות נמוכה - לא טופלו ולא נעלמו, אין שום סיבה שהסימפטומים שלה ייפסקו.



אם מקבלים את ההנחה, עולה השאלה מה עושים. דבר אחד ברור: אסטרטגיית "קנה והחזק", שעבדה מצוין עד אמצע שנות ה-90 ושעליה חונכו דורות של משקיעים, אינה מתאימה לנסיבות כאלה. מי שקנה והחזיק את השוק האמריקאי לפני 15 שנה ראה תשואה נמוכה יותר מאשר אילו החזיק אג"ח ממשלתיות לפדיון, שלא לדבר על כך שבדרך הוא עבר כמה אירועים של התמוטטות עצבים. צריך להודות באמת: כבר די הרבה שנים שבשוק האמריקאי "קנה והחזק" פשוט לא עובד.



אסטרטגיית רכב וברח



בנסיבות כמו אלה שתוארו, אסטרטגיה אחרת היא הדרך אל העושר: "רכב וברח". לכאורה זה נשמע פשוט - כל שעליך לעשות הוא לרכב על גל העליות ולברוח רגע לפני שהוא נשבר לך על הראש. מי שמצליח לעשות את זה, יש להוריד בפניו את הכובע. הבעיה היא שמתוך כל עשרה שמנסים לעשות את זה, רק אחד מצליח, וגם זה ברוב המקרים רק פעם אחת. משום מה, בניסיון הבא הוא מוצא עצמו מפסיד את כל רווחיו הקודמים - ועוד קצת.



למרות הסטטיסיטיקה הלא מוצלחת הזאת, דווקא אסטרטגיה זו היא הפופולרית ביותר אצל המשקיעים. נשאלת השאלה למה, ואת התשובה ניתן למצוא בענף פסיכולוגי חדש יחסית בשם פסיכולוגיה אבולוציונית, המנסה להסביר את ההתנהגות האנושית באמצעות היתרונות האבולוציוניים שהיא מעניקה.



לפני כמה שנים יצא לי לראות סרט טבע על חייהם של חברי להקת קופים באפריקה. משקיעים רבים נוטים לצפות ברשתות טלוויזיה כמו cnbc או בלומברג כדי לנסות ללמוד משהו על עולם ההשקעות. אחזור על המלצה שלי מהעבר: עזבו את הערוצים האלה וצפו בערוצי ההיסטוריה או בסרטי מדע וטבע. ניתן לקבל מהם יותר תובנות על עולם ההשקעות מאשר מכל הערוצים הכלכליים יחד.



נחזור לקופים. חייהם התנהלו בחלקם על פני האדמה, שבה ניתן למצוא שורשים טעימים, תולעים או אגוזים שנפלו, אך במחיר של היחשפות לטורפים - ובחלקם בצמרות העצים, שבהן יש ביטחון אך אין מזון רב. למעשה, חיי הלהקה נעים בין פחד לרעב - בדיוק הכוחות שמניעים משקיעים.



אחת מההתנהגויות שסיגלה לעצמה להקת הקופים היתה חיקוי. אם בזמן השהייה על הקרקע קוף אחד או שניים נתקפו בהלה וקפצו אל העץ, מיד היתה כל הלהקה נסה במהירות אחריהם. מצד שני, אם אחד הקופים היה רואה שחבריו יורדים לאדמה ומתרכזים במקום מסוים, מהר מאוד הוא היה מצטרף אליהם.



בתנאים שבהם חיה הלהקה הזאת, בהתנהגות הזאת יש היגיון רב. אם מישהו בורח בבהלה, נראה שהוא איתר סכנה. עד שתקבל החלטה שקולה ותבונית, שמעריכה את הסיכוי מול הסיכון, אתה עלול ליהפך לארוחת הצהריים של בעל חיים אחר. מצד שני, ריכוז של קופים מעיד כנראה שהם מצאו משהו - מן הסתם מזון - ולכן כדאי להצטרף אליהם. באינסטינקט העדר יש היגיון אבולוציוני חזק, ולכן הוא כה נפוץ בטבע.



אלא שגם אצלנו - בני האדם החושבים את עצמם לשכלתניים - פועלת אותה תכונה, שעזרה לנו לשרוד מאות אלפי שנים בעולם עוין.



חשבו על דוגמה מוכרת. מספיק שבמקום כלשהו יחלו להתאסף אנשים, ודי מהר עוברי אורח יעצרו לראות מה קרה. בדיוק כמו הקופים, מדובר באנשים שחושבים: "בטח יש פה אגוזים!"



הצד השני של התופעה הוא הבריחה המבוהלת. אם בקרב המון אדם תתחיל מנוסה של חלק מהאנשים, מהר מאוד נגלה שההמון כולו רץ בטירוף, מבוהל מנמר דמיוני שאיש לא ראה. אין מה להלין על כך: כמו אצל הקופים, אלפי שנים של הישרדות לימדו אותנו שתכונת העדר מצילה חיים.



אלא שמה שנכון לעשות אם אתה קוף ביער, או אנטילופה החיה במישורי הסרנגטי באפריקה, שגוי לחלוטין בג'ונגל של שוק ההון. בהתנהגות של הקוף יש הרבה יותר היגיון מאשר בהתנהגותם של המשקיעים, כי אין לו מחיר אלטרנטיבי: יש לו סיכוי לרווח גדול מול הפסד אפשרי קטן. איזה הפסד נוצר לקוף כשהוא בורח עם הלהקה לצמרת העץ, גם כשמדובר באזעקת שווא? הוא תמיד יכול לרדת שוב לאדמה אחרי שהכל יירגע, ולנבור שוב בחיפוש אחרי מזון. גם בהצטרפות לחבריו שירדו לקרקע ומצטופפים בקבוצה אין הפסד גדול. במקרה הגרוע יתברר שלא נשארו שם כבר שורשים או תולעים, והוא יחפש במקום אחר.



אלא שזה אינו המצב בשוק ההון. פה החיים מורכבים הרבה יותר. לבהלת שווא יש מחיר: כשאתה מוכר את אגוזיך, כלומר מניות ואג"ח, במחירים נמוכים מדי בזמן בהלה, מדובר בהפסד שקשה יהיה להחזירו. מצד שני, קניית אגוזים - לרבות אגוזים פיננסיים קשים לפיצוח כמו שותפויות גז, מניות ביומד או מניות אינטרנט, לפי רוח התקופה ודעת הקהל - במחיר מופרז, רק מפני שכולם קונים אותם, אינה מתכון מוצלח להתעשרות. וכך נידונים משקיעים רבים לפעול בעולם הדורש שיקול דעת ודעה עצמאית לפי קוד התנהגות אינסטינקטיבי, שהוטבע בנו כשעוד חיינו על העצים.



ומכאן נחזור לדרך הפעולה הראויה בשוק ההון. אם נכונה ההנחה שהצגתי בתחילה, שלפיה התזזיתיות בשוק ההון צפויה להימשך ולכן צפויות לנו עוד תנודות מחירים חזקות, מה שצריך משקיע רציונלי לעשות הוא לפעול הפוך מאיך שהטבע תיכנת אותנו. כשכולם על הקרקע, אוספים אגוזים במחירים מופקעים כי לא נראה להם שיש נמר באופק, כדאי להמתין בסבלנות על העץ. כשכולם בורחים בבהלה לעצים כי הם מזהים מה שנראה כנמר, כדאי לאסוף אגוזים בזול.



אף אחד לא יכול לזהות את הנקודה הנמוכה ביותר או את הנקודה הגבוהה ביותר של מחירי האגוזים. גם לא מדובר במכירה מוחלטת של כל האחזקות ביום מסוים או בקניית 100% נכסי סיכון ביום אחר. אבל מי שבעשור האחרון פעל כך - צימצם בהדרגה אחזקות בגאות והיה בצד הקונה בימי משבר - השיג בממוצע תשואה הרבה יותר טובה ממי שישב בשוק כל הזמן, וגם מאלה שחשבו שיוכלו לזהות בזמן את נקודת הבריחה ופיספסו אותה.



ניתן לקרוא לאסטרטגיה כזו "שב והמתן לשעת כושר". בטבע היא מאפיינת בדרך כלל ציידים, לא ניצודים. נראה שלמשקיעים של ימינו יש עדיין כברת דרך אבולוציונית לעשות, אם הם רוצים להתקדם מהשלב של להקת הקופים המלקטת אגוזים לשלב האדם הקדמון הממתין לשעת כושר עם חנית ביד.



*"קנה והחזק"



אסטרטגיית השקעות של קניית מניות והחזקתן לזמן ארוך. האסטרטגיה מבוססת על ההנחה שמחירי המניות עולים יותר מאשר איגרות חוב על פני זמן ארוך