מה חושב האיש שאחראי על 700 מיליארד שקל

>> הממונה על שוק ההון עודד שריג, אינו מתרגש מסיכונים שנלקחים על ידי מנהלי קרנות פנסיה וקופות גמל, גם אם בסופו של דבר נגרמים לחוסכים הפסדים. לדברי שריג הסיכונים נלקחים כדי להשיא תשואה גבוהה יותר לחוסכים. שריג טוען גם כי אי אפשר לבחון השקעה בדיעבד ולפי בחינה זו להחליט עם היתה ראויה, אלא יש לבחון אם היתה נכונה ביום ההחלטה עליה. פרטים אלו עולים מחוות דעת מומחה שהעניק שריג לחברת פריזמה קופות גמל, כשמונה חודשים לפני שמונה לתפקיד הממונה על שוק ההון.



שריג גיבש את חוות דעתו באפריל 2009, במסגרת כתב הגנה שהגישה פריזמה בבקשה לתביעה ייצוגית שהוגשה נגדה. המסמך הוזמן על ידי פריזמה, ששילמה בעבורו עשרות אלפי שקלים, ויש בו כדי ללמד על עמדות שריג בנוגע להתנהלות הגופים שכיום תחת פיקוחו.

רבע מהחסכונות נמחקו



בדצמבר 2008 הגישה התובעת, אסתר שליט, בקשה לאישור תביעה ייצוגית בסך 856 מיליון שקל נגד קופת הגמל פריזמה לבית המשפט המחוזי בתל אביב. באמצעות עורכי הדין יצחק אבירם ונעם שכנר, טענה שליט כי פריזמה ניהלה באופן רשלני את קופות הגמל הסולידיות שיאון, צור, שגיא, קרן אור וקציר - וכתוצאה מכך נגרמו הפסדים חריגים לעמיתים. בנוסף נתבעו מנכ"ל פריזמה גמל לשעבר, עזרא עטר, ומנהלת מחלקת ההשקעות אלה אפלמן.



לטענת שליט (63), היא חוסכת בקופות הגמל של פריזמה זה 28 שנה, ובתשעת החודשים האחרונים שלפני הגשת תביעתה נמחקו רבע מהחסכונות שצברה. עוד טענה, כי בשל רשלנות פריזמה, ספגו העמיתים בקופה הפסדים כבדים יותר בהשוואה לקופות אחרות, המסתכמים במאות מיליוני שקלים.



לפי התביעה, בתחילת 2008 היה היקף הנכסים המנוהלים בקופות הגמל הסולידיות של פריזמה כ-12.98 מיליארד שקל - ואילו בדצמבר באותה שנה, לאחר הפסדים של כ-5%, הסתכם היקף הנכסים המנוהלים בכ-8.15 מיליארד שקל. ההפסד המצטבר בקופות של פריזמה היה 3.3 מיליארד שקל, המתחלקים בין יותר מ-681 אלף עמיתי הקופות.



שליט טענה עוד כי מהדו"חות שהציגו קופות הגמל של פריזמה עולה כי מנהלי הקופות הפחיתו לרמה מזערית את מרכיב איגרות החוב של המדינה, המזומנים והפיקדונות - שהיו אמורים להיות כריות הביטחון של החוסכים - על חשבון הגדלה חסרת פרופורציה של רכיב האג"ח הקונצרניות. על פי התביעה, בסוף 2006 היו האג"ח הממשלתיות 24% מנכסי קופת שיאון, אך לאחר מעבר הקופה לניהולה של פריזמה ב-2007, ירד נתח האג"ח הממשלתיות לכ-6% בלבד. בסוף 2007, נטען בתביעה, השקיעה הקופה בנכסים מנייתיים ובאג"ח קונצרניות כ-82% מנכסיה.



עם קריסת שוקי ההון בישראל ובעולם, נותרה הקופה ללא כריות ביטחון, ומנגד, נשחק ערכן של האג"ח הקונצרניות והמניות שבבעלותה. שליט תבעה לחייב את החברות המנהלות את קופות הגמל, את מנהלי הקופות ואת חברי ועדת ההשקעות לפצות את העמיתים בגין ההפסדים החריגים.



"אין ביטוח בדיעבד"



במסגרת כתב ההגנה צירפה פריזמה חוות דעת של שריג, שכיהן אז כדירקטור חיצוני של בנק הפועלים, ונחשב מומחה למימון. שריג כתב כי אין לקבל את גישת התובעת, המנסה להתבסס על התשואות שהניבו הקופות כמדד להערכה בדיעבד של טיבן וסבירותן של החלטות ההשקעה שקיבלה פריזמה.



"סבירותן של החלטות השקעה, המתקבלות בתנאי אי ודאות וכרוכות בסיכון, יכולה להיבחן ולהישפט אך ורק לאור המידע שהיה זמין למקבלי ההחלטות בזמן קבלת ההחלטה - ולא על בסיס מידע שלא היה זמין בעת קבלת ההחלטות, או מאורעות שהתרחשו לאחר קבלתן", טען שריג. "בחינה בדיעבד של תוצאות ההחלטות, שהתקבלו בתנאי אי ודאות, אינה אלא חוכמה שלאחר מעשה שאינה מעידה כלל על סבירותן".



לדברי שריג, עיקרון זה רלוונטי במיוחד במצב שבו העולם ניצב במפני משבר כלכלי אדיר ממדים, שאת עוצמתו איש לא חזה. "הניסיון להסתמך על 'מבחן התוצאה' כמדד להערכה בדיעבד של החלטות השקעה, כמוהו למעשה כדרישה לקבלת כיסוי ביטוחי חינם ובדיעבד לאירוע ביטוחי שכבר התרחש", מסביר שריג. "אין זה סביר לצפות מחברה, או לחייבה, לספק ביטוח בדיעבד לאירוע ביטוחי שכבר קרה. כשם שאף חברת ביטוח לא תסכים לבטח תאונת דרכים שכבר קרתה, אין לצפות מפריזמה להעניק ביטוח מפני סיכוני השקעה לאחר שאלו כבר קרו".



בהמשך, עורך שריג אבחנה בין ניהול תיק השקעות של קופת גמל, המהווה חיסכון לטווח ארוך, לבין ניהול תיק השקעות לטווח קצר. לגישתו, "השקעה שעלולה להיות מסוכנת כשאופק ההשקעה הוא קצר, עשויה בהחלט להיות נורמטיבית בניהול תיק השקעות לטווח ארוך. סיכון הנתפס כ'מיותר' עבור משקיע לטווח קצר עשוי להיות סביר, ואף הכרחי, עבור משקיע לטווח ארוך. קיימת הסכמה רבתי בקרב כלכלנים כי על תיק השקעות לטווח ארוך לכלול חשיפה גבוהה למניות".



שריג מזהיר עוד כי "קופת גמל הנמנעת מנטילת סיכונים כלשהם תחטא לתפקידה, לאחריותה ולמחויבותה כלפי עמיתיה, שכן מזעור הסיכון כמוהו כמזעור התשואה לעמיתים! (כך במקור). התוצאה של השקעה כדי למזער סיכונים תהא, שבבוא מועד פרישתם, שווי החיסכון של העמיתים לא יספק כדי צרכיהם".



לאור דברים אלה, מסיק שריג כי "המבקשת טועה טעות קרדינלית גם בכך שהיא מנסה להעריך ולשפוט את מדיניות ההשקעות של גופים הבוחרים, מעצם טיבם, את השקעותיהם על פי שיקולים של הטווח הארוך, על בסיס תשואות בטווח קצר ביותר של עשרה חודשים בלבד - ועוד בשיאו של משבר עולמי חריף".



לא השקעה מסוכנת



שריג מסביר בחוות דעתו כי רפורמת בכר, שנועדה לצמצם את מעורבות הממשלה בשוק ההון ולהחליף אשראי בנקאי באשראי הניתן לחברות באמצעות הנפקה של אג"ח קונצרניות, הוא הסיבה לשינוי בהרכב תיק ההשקעות. "כתוצאה מרפורמות אלו, בין השאר, הוסט החיסכון הפנסיוני להשקעה בשוק ההון, ובפרט גדל מהותית משקלן של האג"ח הקונצרניות בתיקי משקיעים, וירד מהותית משקלן של האג"ח הממשלתיות", כתב.



לטענת שריג, אין כל בסיס להצגת השקעה באג"ח קונצרניות כהשקעה מסוכנת או ספקולטיבית. וכך הוא כותב בחוות דעתו: "הבקשה (לתביעה הייצוגית) מדגישה את הפסדי הקופות בתקופת התביעה - עשרת החודשים הראשונים של 2008 - חלקם בגין השקעת הקופות באג"ח קונצרניות, כדי ליצור את הרושם כאילו השקעות אלה היו ספקולציה מסוכנת וחסרת אחריות". ואולם לדעתו, מבחן התוצאה שמציעה התובעת לבחינת סבירות ההשקעה בקופת הגמל נטול כל היגיון כלכלי ומתעלם מהמידע שעמד לרשות מקבלי ההחלטות במועד קבלתן.



שריג טען עוד כי השקעה באג"ח קונצרנית נחשבה עד לחודשים האחרונים של 2008 להשקעה שמרנית, המספקת הגנה יחסית לתיק ההשקעות, תוך מתן אפשרות להשגת תשואה עדיפה על פני אג"ח ממשלתיות - והיא היוותה מרכיב דומיננטי ביותר בתיקי השקעות של מרבית קופות הגמל ב-2007-2008. "שיעור ההשקעה של הקופות באג"ח קונצרניות לא היה חריג כלל וכלל, ובוודאי שלא היה 'ספקולטיבי' או 'מסוכן'", קבע.



בהמשך דבריו הסכים אמנם שריג כי אג"ח המונפקות על ידי הממשלה נחשבות להשקעה הבטוחה ביותר, אך לדבריו גם המשקיע בהן חשוף לסיכון. נטילת סיכונים מחושבת וביזור תיק ההשקעות, סבר שריג, הם חלק אינטגרלי מהבטחת הכנסה מספקת לאחר פרישה, שזו מטרתו העיקרית של חסכון פנסיוני.



"מטרת ניהול השקעות בקופת גמל היא להניב לעמיתים פנסיה מספקת בעת פרישתם, ולא להתמקד במזעור סיכון ההשקעה", כתב שריג. "לו בחירת השקעות בקופות הגמל התמקדה בטעות במזעור סיכונים, קופות הגמל היו בוחרות להשקיע באג"ח ממשלתיות בלבד. אלא שהשקעה כזו היתה ממזערת את סיכון הקופות ופוגעת בעמיתיהן: היות שתשואה וסיכון הולכים יד ביד, מזעור הסיכון כמוהו כמזעור התשואה לעמיתים!.



"התוצאה של השקעה כדי למזער סיכונים היתה, שבבוא מועד פרישתם, שווי חיסכון העמיתים בקופות הגמל לא היה מספק כדי צרכיהם. לפיכך, ניהול נכון של קופת גמל מחייב נטילת סיכונים מחושבת: מידה מספקת של סיכון, אשר תאפשר השגת תשואה ראויה לעמיתים על חסכונותיהם, אך לא תחשוף אותם במידה מוגזמת לסיכונים".



שריג הדגיש כי התביעה טעתה בכך שהתמקדה בטווח הקצר. "מחזיקי אג"ח קונצרניות לטווח ארוך עלולים לראות את שווי השוק שלהן נופל בחדות במהלך התקופה שעד למועד פדיונן", הסביר. "אולם נפילה כזו גורמת לכך שהתשואה לפדיון של האג"ח עולה, והופכת את ההשקעה בהן לאטרקטיבית ביותר. כלומר, הנפילה בטווח הקצר הופכת את ההחזקה לאטרקטיבית יותר בטווח הארוך".



שריג בחר שלא להגיב. לדברים.