אולי הכבוד יציל את אירופה

>> מהומת משבר החובות באיחוד האירופי נולדה לפני שישה חודשים, כשהחלו להיחשף נתונים מקרו-כלכליים ל-2009. מנתונים אלה עלה כי יחס החוב-תוצר של יוון ל-2009 היה 112.6%, ובעטיו של גירעון ממשלתי גבוה, יחס זה צפוי להמשיך ולעלות ב-2010 ל-120%.

הנציבות האירופית קבעה שהחריגה של יוון מיעדי הגירעון והחוב שנקבעו באמנת מאסטריכט (גירעון של 3% ויחס חוב תוצר של 60%) אינה נובעת מסיבה יוצאת דופן ואינה זמנית, ודרשה מממשלת יוון להציג תוואי לצמצום הגירעון והחוב עד 2012. יוון הציגה צעדים לצמצום הגירעון ב-4% ב-2010, אבל גרמניה דורשת לראות תוכנית מפורטת להמשך הפחתת הגירעון גם ב-2011 ו-2012.



על רקע זה, אישור חבילת הסיוע מתעכב חודשיים. הסיוע צפוי להיות בהיקף של 60 מיליארד יורו, שמתוכם 45 מיליארד יורו יהיו במימון האיחוד ו-15 מיליארד במימון קרן המטבע הבינלאומית (imf). בנוסף, סוכנות הדירוג s&p הודיעה על הורדת דירוג החוב של ממשלת יוון ל-bb+ מ-bbb+; והורדת דירוג החוב של פורטוגל מ-a+ ל-a.



השווקים הגיבו בחריפות. התשואה לפדיון על אג"ח של יוון לשנתיים עלתה בימים האחרונים בכ-5% ל-18.99%, ובמקביל נפלו מחירי האג"ח. תשואה זו גבוהה ביותר מפי 20 מהתשואה לפדיון על אג"ח דומות של גרמניה, כלומר המשקיעים דורשים פיצוי אדיר תמורת הסיכון הכרוך בהתחייבויות של ממשלת יוון.



להורדת הדירוג יש השלכה שלילית על הנגישות למימון של בנקים יווניים. הבנק המרכזי האירופי (ecb) מוכן לקבל בטוחות בעלות דירוג bbb- ויותר כנגד הנזילות שהוא מספק. הורדת הדירוג מונעת מהבנקים להשתמש באג"ח של הממשלה כבטוחות בעסקות repo (מכירת ני"ע לזמן קצר תמורת ריבית גבוהה יחסית) מול ecb ולממן את הנפקות החוב של יוון. בכך מאבדת יוון מקור מימון חשוב. בנוסף, חוסר הנגישות למימון מגביל את יכולתם לספק נזילות. זה מסביר חלק גדול מהזינוק בתשואה על אג"ח של יוון.



אישור חלקה של הקרן בחבילת הסיוע יפתור את הבעיה המיידית של הפדיון המתקרב של האג"ח היווניות באמצע מאי, אך הדרך מכאן ועד לפתרון הבעיה עוד ארוכה. עם התגלעות בעיותיה של יוון, החל אפקט הידבקות שלילי, כשהראשונה להידבק "במחלה" היתה פורטוגל.



לאור הבעיות המבניות בשוק העבודה בפורטוגל והסביבה המשברית באיחוד, יש חשש מהמשך הקיפאון במשק הפורטוגלי (שאופיין בסטגנציה גם לפני המשבר). צמיחה נמוכה של התמ"ג תקשה על צמצום החוב הממשלתי, שעד 2011 צפוי לעלות לכ-91% מהתוצר (מ-66% ב-2008). לפחות מבחינה תיאורטית, ממשלת פורטוגל מחויבת להוריד את הגירעון ב-1.25% מהתוצר בשנה עד 2013 כדי לחזור לגירעון של 3% מהתוצר. הקושי של הממשלה לעמוד בדרישה כזו עלול לעורר חשש מפני אי הענקת סיוע לפורטוגל. בנוסף, יש חשש שקצב עליית הריבית באיחוד יהיה מהיר מדי עבור פורטוגל - דבר שיבוא לידי ביטוי בעלייה בנטל תשלומי הריבית על החוב ויקשה על הקטנת הגירעון.



בשלב זה נראה כי מה שמסייע למדינות באיחוד להתמודד עם המשבר הוא ההכרח בהשארת הריבית באיחוד על רמתה הנמוכה, ונפילת שער היורו התורם ליצוא שלהן. לצד זאת, הרצון לשמור על "הכבוד" של האיחוד המוניטרי האירופי, ולא לראותו מתפרק כעשור לאחר הקמתו, יוצר התחייבות מאונס של המדינות האירופיות החזקות לייצב את המצב.



-



הכותב הוא הכלכלן הראשי של בנק לאומי