"לסולידיים אנחנו קונים מניות. לנועזים, אג"ח ממשלתיות"

>> לפני כחודש, באחת התקופות הסוערות שידעה יוון, נצמדו אזרחיה לכלי התקשורת. רגע לפני שיוון הוכרזה כחדלת פירעון הודיע להם ראש הממשלה, יורגוס פפנדריאו, על ההסכם שעשוי לעצור את ההידרדרות.



קרן המטבע הבינלאומית והאיחוד האירופי נחלצו להצלת יוון עם סיוע של 120 מיליארד יורו על פני שלוש שנים, אך הסיוע, הסביר פפנדריאו, דורש צעדי ריסון משמעותיים. תמורת הסיוע התחייבה יוון לערוך קיצוצים של 30 מיליארד יורו בשלוש השנים הבאות.

חבילת הסיוע תמנע את קריסת יוון, אך נראה שזו אינה הכלכלה היחידה המאיימת על יציבות גוש היורו: לספרד ופורטוגל, למשל, יש בעיות דומות. מנהיגי אירופה נזעקו לכינוס מיוחד בתחילת מאי, שבו הוחלט על הקמת קרן חירום של טריליון יורו שתמנע את התפשטות המשבר ותגן על היורו.



כינסנו את אמיר כהנוביץ, כלכלן מקרו ראשי בכלל פיננסים; רפי גוזלן, אסטרטג המקרו של לידר שוקי הון; נמרוד הררי, מנהל תחום חוב בדש גמל; ערן כהן, מנהל דסק חו"ל במגדל קרנות נאמנות; ויונתן נשיא, מנהל דסק חו"ל בפעילים, כדי לדון באתגרים שעומדים בפני כלכלות אירופה.



האם הופתעתם מהאירועים?



גוזלן: "זו לא הפתעה. היה סימן שאלה סביב המועד שבו השוק יגיב לאינדיקטורים שיוון הציגה. התמהיל הפיננסי נראה לא טוב: יחס חוב-תוצר של 115%, גירעון של 10% במאזן התשלומים, גירעון של 13% בתקציב וגירעון של 10% בחשבון השוטף. ניתן היה להבין שיש כאן מבנה מקרטע, שכשהחזיקו אותו הוא סחב, ואם יפסיקו להחזיק אותו הוא ייפול. והיה ברור שיוון לא תיפול. היה ברור שיעזרו לה לעבור את הגשר הזה. בכלל, בעיית החוב הציבורי העולמי היא בעיה שמנסים לדחות, מתוך ציפייה לצמיחה עולמית שתציל אותנו. החוב של יוון הוא בהיקף של כ-200 מיליארד דולר. בוודאי שאירופה, שכלכלתה מגלגלת סכום גבוה פי 20, יכולה לטפל בזה. לכן היה ברור שיהיה חילוץ".



לפני חצי שנה קרסה כלכלת דובאי, ובעיתונים לא הופיעה מלה על יוון. גם בסקירות שלכם לא הוזכרו יוון, פורטוגל או ספרד - ואם כן, זה היה בקטן מאוד. אתם לא צפיתם את זה.



גוזלן: "החוב הציבורי העולמי הוא פצצת זמן מתקתקת. יוון פשוט חשפה אותה בבירור. יש הדפסת כסף אדירה, שדוחה את ההתמודדות".



כהנוביץ: "אני הופתעתי. אם הייתי יודע הייתי עושה שורט על יוון".



גוזלן: "הרחקנו אנשים מיוון בשלב מוקדם, כשהתשואות על האג"ח הממשלתיות היו 5%. אמרנו למשקיעים, 'אם אתם רוצים חשיפה לאירופה עם קצת סיכון, לכו לאירלנד - ולא ליוון'. לא שכלכלת אירלנד טובה, אבל אם מחפשים סיכון, היא עדיפה".



נשיא: "המשבר באירלנד פרץ כבר בשנה שעברה".



כהנוביץ: "אנחנו לא חברות דירוג אשראי, הנתונים שיש לנו מוגבלים. היה נראה שהסיכונים ביוון לא הצדיקו תשואה של 5% על האג"ח הממשלתיות. המשקיעים לא הבינו את זה אז. עדיף כבר ללכת למדינות כמו הונגריה, שנסחרו אז ב-7%".



כשמסתכלים על יחס החוב-תוצר יש קושי להבין את המשקיעים. ביוון היחס הוא 115%, ביפן היחס מגיע ליותר מ-200% - והמצב שם רק מחמיר. נראה שיפן צועדת לקראת פשיטת רגל - ועדיין, סביבת הריבית שם אפסית. למה המשקיעים קונים אג"ח יפניות?



גוזלן: "בניגוד ליוון, שיש לה גירעון של 10% במאזן התשלומים, המשק היפני הוא משק שחוסך - עם יתרות של 3%-5% במאזן התשלומים. למעשה הם מלווים לעולם. ביפן הפרטים חוסכים והממשלה גירעונית".



עיוותים כאלה לא יכולים להימשך לנצח.



גוזלן: "נכון. כיום יש מספיק פרטים שיכולים לחסוך. ברגע שהדמוגרפיה תכניע אותם ולא יהיו מספיק שיוכלו לחסוך, יפן תהיה בצרות צרורות".



כהן: "יפן תקרוס, ואז תראיינו אותנו שוב".



יש לך תאריך?



כהן: "יש לי תאריך גם לישראל, אבל גם אז אנחנו ניראה מופתעים. מדינה היא כמו נושאת מטוסים. את נקודת המפגש עם הקרחון הקרוב רואים כבר מכאן. אם לא מסובבים קצת את האונייה, ולוקח שנים לסובב אותה, יכול להיות שהפגיעה תהיה שנה קודם.



"זה בדיוק מה שקורה בגוש היורו. יוון בכלל לא מעניינת אותנו, כי מעולם לא ראינו בה יעד השקעה. יוון היא מקום טוב לאכול בו סלט או לשבת בצל עצי הזית, אבל מעולם לא השקענו שם. ההקשר היחיד שבו היא מעניינת אותנו הוא ההשפעה על שוק האג"ח העולמי. כשרואים ששוק של אג"ח מתחיל לבעוט, מבינים שזה הולך להצית משהו.



"היוונים מעולם לא קנו אג"ח של ממשלת יוון. גם הבנקים היווניים לא קנו אותן. מי שמחזיק באג"ח האלה הם סיטי ובנקים שווייצריים".



הררי: "החוב הפנימי של יוון הוא רק 20%".



"שורט יורו מול כל דבר שזז"



יוון לא עניינה את היוונים, אבל היא כן עניינה את הזרים. מי מכריח את דויטשה בנק לקנות אג"ח של ממשלת יוון?



כהן: "האיחוד האירופי, שרכש את האג"ח של יוון, הוא גם זה שחילץ אותה. עשו שם את החשבון שאם יהיו בעיות, הם יחלצו את יוון, וזה באמת מה שקרה".



זה מזכיר את פרדי מאק ופאני מיי, בנקי המשכנתאות האמריקאיים.



כהן: "נכון. עשיתי שורט על היורו מיוני שעבר, ב-1.4 דולר ליורו. זה הגיע ל-1.5, כי אני גרוע בתזמון שוק, אבל המשכתי. כיום צריך לעשות שורט יורו-דולר, שורט יורו-זהב, שורט יורו וכל דבר שזז".



למה?



כהן: "תראו למשל את הקיבוץ שלי, שער הגולן. הגיל הממוצע שם הוא 67-68. האם זה הזמן לקחת משכנתא? לדעתי לא, אבל האיחוד האירופי עושה את זה. באיחוד האירופי יש אוכלוסייה שמזדקנת ומגדילה את נטל החוב. אין בכך שום היגיון, מי ישלם על זה? אפשר לעשות באירופה הרבה דברים, אבל אתה לא יכול בגיל מבוגר להרים את החוב לעננים".



גוזלן: "גם אני חושב שהיורו במגמת ירידה, אבל לא מאותן סיבות. יש כיום שאלה גדולה לגבי מעמדו של הגוש, מכיוון שאין שם מנהיגות. הגוש לקח על עצמו איחוד מוניטרי וזרק הצדה את כל העניין הפיסקלי, כאילו אין עם זה בעיה.



"המשבר הזה הדגים את החשיבות של מדיניות פיסקלית: אם אתה לא יכול לשלוט בהוצאות שלך בתור ממשלה, אתה בבעיה. יוון הניחה לגוש היורו את הבעיה בפנים. מה קורה עכשיו? יש ערבות או אין ערבות? בסופו של דבר מצאו איזה יציר כלאיים בהקמת קרן החילוץ, וזה לא יהיה מספיק טוב.



"בתור משקיע אתה שואל את עצמך לאן ללכת. אם היואן היה מנויד אולי היינו הולכים לשם, אבל הוא לא מנויד. בריטניה לא נראית טוב יותר. היורו היה מפלט, וכיום סימן שאלה מרחף מעל עתידו. זו הסיבה שמחיר הזהב עולה. אין איפה להחנות את הכסף, במיוחד כשמזרימים עוד ועוד נזילות לשווקים".



כהנוביץ: "כולם אומרים פה בביטחון שהיורו הולך ליפול ושצריך לרוץ לזהב. כשכולם מדברים בכזה ביטחון באותו הכיוון, זו בעיה. הדולר במצב לא טוב גם כך. מה יקרה אם גוש היורו ייצא מחוזק מהאירוע הזה?".



כהן: "איך הוא ייצא מחוזק? האוכלוסייה לא יכולה להפוך לצעירה יותר".



כהנוביץ: "היו חובות בסדרי גודל כאלה בהיסטוריה, וכלכלות רבות הצליחו לעבור את המשבר. יש הרבה מדינות חזקות בגוש היורו. אפילו ספרד ואיטליה לא כאלה בעייתיות. זו תקופה עם הרבה היסטריה - עם הרבה רעש. יכול להיות שהמדינות בגוש היורו יעברו איחוד פיסקלי, בתוך שנה יעשו שם סדר והכל יעבור".



כהן: "היורו ייחלש כי טוב להם להחליש את היורו".



נשיא: "אבל היורו כבר נחלש. יש בגוש היורו מדינות חזקות כמו גרמניה וצרפת שמחזיקות חברות גדולות ומייצרות. גם התחרותיות עולה בגלל היחלשות המטבע, וכבר רואים את זה".



גוזלן: "אתה צריך להגדיל תחרותיות ביחס לארה"ב".



כהן: "75% מהמסחר בגוש היורו הוא פנימי, כך שלא משנה אם אתה מגדיל תחרותיות".



נשיא: "גרמניה מייצאת הרבה לשווקים מתעוררים. גם הנתונים הכלכליים באירופה לא גרועים: נתוני התעשייה בגרמניה ובצרפת טובים, נתוני הרכש טובים וגם ההחלטה על הקמת הקרן טובה".



מאיפה יבוא הכסף הזה? מאיפה יביאו טריליון יורו?



נשיא: "מאיפה הביאו 2 טריליון דולר לבנקים בארה"ב? מהבנק הפדרלי. בגוש היורו יביאו את הכסף מהבנק המרכזי של גוש היורו (ecb)".



גוזלן: "לפי מה שהם אומרים הם הולכים לגייס בשווקים. זו לא הדפסת כסף בבנק המרכזי".



נשיא: "אג"ח הן כמעט כמו הדפסה".



גוזלן: "אם הבנק המרכזי הצהיר שהוא הולך לעקר את הכסף, זו לא הדפסה. הם הולכים לגייס את זה בערבות של כל מדינות היורו".



"פוליטיקאים לא יבחרו בצעדים לא פופולריים"



גוזלן ציין שהכלכלה העולמית מתמודדת עם בעיה אדירה של חובות ממשלתיים. כל המדינות האלה צריכות לגייס המון כסף כדי למחזר חובות, אבל חוץ מיוון, שהכריחו אותה, אף מדינה לא נקטה צעד לא פופולרי כדי להקטין הוצאות. איך המשקיעים הולכים לממן את הסיפור הזה בריבית כל כך נמוכה? זה יוכל להימשך כך לאורך זמן?



כהנוביץ: "לא נכון שהמדינות לא עושות כלום. בספרד יש הרבה קיצוצים, כמו הקפאה של העלאות שכר במגזר הציבורי ודחיית הגדלת ההפרשות הפנסיוניות".



נדרשים צעדים דרמטיים יותר כדי להחזיר את החובות. או שהריביות יעלו או שתהיה אינפלציה, משהו צריך לקרות. הבנק המרכזי קובע ריבית לטווח קצר, אבל הריבית לטווח הארוך נקבעת על ידי המשקיעים.



נשיא: "התשואה על אג"ח לעשר שנים של ממשלת ארה"ב עלתה בשיא המשבר מ-2.3% לכמעט 4%".



כהן: "2.3% היתה תשואה ששיקפה חששות דפלציוניים".



ועדיין, הריבית הריאלית בארה"ב היא פחות מ-2%.



נשיא: "זה לא מעט".



גוזלן: "אנחנו לא נמצאים כיום בשיווי משקל. אם מסתכלים על איגרות החוב לעשר שנים בארה"ב, רואים תשובה חד-משמעית מהמשקיעים: הם חושבים שיהיו קיצוצים וצמצומי גירעונות, ושהעולם הולך לצמיחה ריאלית מתונה למשך תקופה מאוד ארוכה.



"האם להסכים עם זה? אני בספק גדול. בסופו של דבר אנחנו נמצאים בידי הפוליטיקאים, ולדעתי הם לא יבחרו בצעדים לא פופולריים. השווקים יחייבו אותם לעשות צעדים כאלה. התזמון הוא השאלה הגדולה".



כהן: "אין ארוחות חינם. עשו כאן הדפסה מטורפת והחובות הציבוריים תפחו. ערך הכסף יישחק אם הממשלות לא יעשו רוורס".



כהנוביץ: "הרבה פעמים משקיעים נלחצים מאוד ודורשים ריביות גבוהות, כך שהממשלות נאלצות לקצץ יותר ממה שנדרש להבראת הכלכלה".



נשיא: "הלחץ בשווקים הוא חזק מאוד. יוון גייסה השנה שלוש סדרות של אג"ח לעשר שנים בריבית של 6%. הגיוס הזה זכה לביקושים מטורפים: הם רצו לגייס 5 מיליארד יורו וקיבלו ביקושים ל-18 מיליארד. מחירי האג"ח ירדו ל-80 סנט, וזה מה שהפחיד את ספרד. הלחץ הזה עובד.



"למדינות כמו ארה"ב ויפן יש יתרון בהיבט של המטבע: הן יכולות להדפיס כסף. יוון הגיעה למצב בעייתי - היא לא יכולה לשלם את החובות שלה במאי כי היא לא יכולה להדפיס יורו. בארה"ב נראה שאם ישמרו על צמיחה מתונה וחיובית וימתנו את הגירעונות אז יהיה בסדר, כי גם אין אינפלציה".



כהן: "כמות הכסף לא נקבעת רק מהדפסת כסף, אלא גם מהגדלת האשראי בבנקים. יש את בסיס הכסף, שאותו המדינה קובעת. הבנקים מדפיסים כסף באמצעות הלוואות, ומכפילים אותו פי עשרה או עשרים. כמות הכסף בעולם לא גדלה אלא מצטמקת בקצב מבהיל, וכל ההדפסה של המדינות לא יכולה לכסות על זה.



"הסיכון הגדול הוא לדפלציה בעולם. אם משווים את מצבם של משקי הבית לעומת 99', רואים שב-90% מהעולם המפותח מצבם הידרדר דרמטית".



אבל אנחנו לא רואים דפלציה.



כהן: "נכון, כי המדינות מדפיסות בכל כוחן. אם תהיה התאוששות, האינפלציה תגיע. אם לא תהיה התאוששות, האינפלציה לא תגיע. אני מחכה לאינפלציה ביפן כבר 20 שנה. לא רק שאין שם אינפלציה, יש שם דפלציה, אבל הממשלה דואגת לעיוות שיטשטש את זה, אחרת היינו רואים שם דפלציה שנתית של 3%.



"הסיכון הגדול ביותר לחוב הממשלתי הוא האפשרות של כל מיני סרסורים להשפיע על אג"ח של מדינות דרך שוק ה-cds. המכשיר הזה נותן לקבוצת סרסורים להשפיע על חוב של מדינות דרך קניית נגזרים. צריך לבטל את השוק הזה כחלק מהרפורמה הפיננסית, אבל לא נראה שלמנהיגי העולם יהיה אומץ לעשות את זה".



אולי צריך לשכלל את השוק, לא להחזיר אותו אחורה.



כהן: "משכללים אותו בדרך לאבדון. שכלול פנטסטי. aig הביאו את השכלול הזה לרמה של אמנות, והגענו למצב שבו חברה יחידה לקחה על עצמה חשיפה כזו שאין שום מדינה בעולם שיכולה לחלץ אותה חוץ מארה"ב.



"ברור שיש בוול סטריט ובבנקים האירופיים לובי חזק נגד ביטול השוק הזה, מהסיבה הפשוטה שהפעילים בו עושים הרבה כסף. השאלה היא על הגב של מי הם עושים את הכסף הזה. ביטול השוק הזה יוריד את הלחץ מהמדינות. כיום, עם 5 מיליארד דולר אתה יכול להגדיל לחץ על מדינה עם חוב של 100 מיליארד".



גוזלן: "אתה מדבר על משהו פיננסי, אין לזה משמעות ריאלית בכלל".



כהן: "במכפיל 1,000, הדברים נראים אחרת. אלה מינופים גדולים מאוד".



גוזלן: "אבל יש מישהו שיושב מולך".



כהן: "השאלה היא אם מי שיושב מולך הולך אחר כך לאמא שלו כדי שתחלץ אותו. כשתוציא מהשוק את הכותבים, אף אחד לא ילך נגדך.



"אני לא מודאג מהחוב של מדינות. לאחר מלחמת העולם השנייה החוב של מדינות היה הרבה יותר גבוה. הבעיה היא חוב גדול של מדינה מזדקנת. מדינה בפרופיל כזה חייבת לפגוע בפנסיה. ביבי עשה את זה כשהוא היה תחת ממשלת שרון - דבר ראשון הוא דפק לנו את הפנסיה. זה היה דבר נכון לעשות".



הררי: "קיימים הרבה סיכוני קצה שנהפכו למשמעותיים יותר כיום. הסיכון לתרחישי קיצון עלה משמעותית בשנה האחרונה".



מהם תרחישי קיצון?



הררי: "דפלציה כמו ביוון, אינפלציה דו-ספרתית. גם אינפלציה של 7% כשהאג"ח נסחרות ב-4% היא סיכון גדול מאוד. במצב כזה כל החסכונות נשחקים".



"תשואות דיווידנד אטרקטיוויות"



האם גוש היורו עלול להתפרק בשנים הקרובות?



הררי: "זה לא תרחיש שלא בא בחשבון".



כהנוביץ: "אני לא חושב שיש לנו יכולת לצפות תרחישים עתידיים. השיטה הכי טובה לניהול סיכונים היא פיזור. כך, גם כשקורה משהו אני לא צריך לשנות את התמהיל של ההשקעות שלי, כי כבר לקחתי אותו בחשבון מלכתחילה".



נשיא: "צריך לעשות פיזור, אבל בהחלט אפשר לתת משקל גדול יתר לשווקים שנראה שהם מגלמים הזדמנויות. אנחנו לא עושים שורט על שווקים, אבל אם אנחנו חוששים משוק מסוים, זה יתבטא במשקל חסר משמעותי. אם המשקל של המדדים באירופה הוא כ-35% מהשוק העולמי ואתה במשקל של קרוב לאפס, יש בעיה בהקצאה שלך. בתחילת השנה אירופה נראתה פחות מעניינת, גם מבחינת מניות וגם מבחינת המטבע. כיום נראה שאירופה זולה יחסית והגדלנו את האחזקות שם".



איפה?



נשיא: "השווקים של צרפת וגרמניה הם טובים, עם חברות תעשייתיות שיש להן חשיפה גדולה ליצוא מחוץ לגוש היורו - בעיקר לשווקים מתעוררים. לפי התחזיות של הבנקים הגדולים - גולדמן סאקס, מורגן סטנלי ודויטשה בנק - המכפיל הממוצע ל-2011 ב-msci יורו, הכולל את כל שוקי אירופה, הוא 9. ב-2007 המכפיל היה 13-14. אם מסתכלים על תשואת דיווידנד זה נראה אפילו יותר אטרקטיבי: תשואת הדיווידנד כיום היא כ-5%".



מה לגבי מניות ספציפיות?



נשיא: המעניינות הן מניות שחשופות מאוד ליצוא, למשל המניות של חברות הנפט הגדולות באירופה - כמו royal dutch shell או סימנס. במגזר הפיננסים, bnp פאריבה הצרפתית נראית מעניינת, ויש לה פחות חשיפה לשווקים בעייתיים. גם ואלורק הצרפתית, העוסקת בתשתיות אלומיניום, מעניינת. אנחנו קנינו באחרונה מניות באירופה".



רק בגוש היורו או גם מסביב? קניתם בבריטניה למשל?



נשיא: "בעדיפות ראשונה - צרפת, גרמניה ובריטניה, לפני יתר מדינות אירופה. לבריטניה יש תדמית לא טובה, כאילו לא מייצרים שם כלום והכול מבוסס על שירותים. זה לא מדויק".



הררי: "שני אלמנטים חשובים כיום כשמחפשים חברות באירופה - יצוא מחוץ לגוש היורו ותשואת דיווידנד גבוהה. פראנס טלקום (fte), למשל, מחלקת 10% דיווידנד בשנה. חשוב בתקופה כזו להשקיע בחברות שהעסקים שלהן תלויים בצרכנים ולא בממשלות".



כהן: "האסטרטגיה הנכונה כיום היא שורט על יורו ולונג על מותגים גדולים שגם מייצאים: קרלסברג, זארה, h&m".



מה עם חברות המכוניות?



כהן: "עכשיו אני זהיר. אני מעדיף מוצרי צריכה ולא מוצרי השקעה".



נשיא: "רנו אטרקטיבית".



כהנוביץ: "למשקיעים הסולידיים אנחנו שמים בתיק רק מניות, ולאגרסיביים - אג"ח ממשלתיות. במשוואת התשואה-סיכון, מניות יותר אטרקטיביות כיום מאג"ח".



אבל אם הסיכון יתממש, גם המניות יחטפו.



כהנוביץ: "נכון, אבל בדרך כלל לטווח קצר. אם מדינה לא רוצה להחזיר את החוב, אתה לא יודע לאן ללכת ועם מי לדבר. לפחות בחברה אפשר ללכת להסדרים, יש בתי משפט, יש עם מי לדבר".



גוזלן: "לפני שנה היה מיתון, והשנה הזאת מאוד בעייתית. לאחר התאוששות חזקה בשוקי המניות יש ציפיות גבוהות, אבל אנחנו הולכים לקראת שנים שבהן יהיה קשה מאוד ליצור מגמה בשוקי המניות. החוב הציבורי לא ייתן לבנות מגמה.



"אחד האפיקים הכי פחות מעניינים, גם אצלנו, הוא זה של האג"ח הקונצרניות: המרווחים בין הקונצרניות לממשלתיות נמוכים מאוד. אנחנו מסתכלים על עליות מחירים דרך שיעורי האינפלציה, אבל האינפלציה יודעת להתנתק. זה קרה עם מחירי הנדל"ן בעולם וזה קורה גם עם אג"ח קונצרניות. אני חושב שהסיכון יותר גבוה בקונצרניות מאשר בממשלתיות".



דווקא בחברות ראינו תהליך של הפחתת חוב, ובמדינות לא.



הררי: "זה קרה בעיקר בחו"ל. בישראל פחות הופנם הלקח הזה".



נשיא: "חברות לא בדיוק הפחיתו חוב. הן העלו נזילות והאריכו את המח"מ של החוב".



כשממפים את מצבן של הכלכלות באירופה רואים שהמדינות שבבעיה הן הים-תיכוניות, הדרומיות, הלטיניות. המדיניות החזקות הן הצפוניות - גרמניה, סקנדינביה. יש פה עניין תרבותי?



כהן: "זו תרבות ה'יהיה בסדר'".



כהנוביץ: "מי שצמח והרגיש ביטחון לקח עוד הלוואות והגדיל גירעונות. לא נראה לי שזה עניין תרבותי אלא כלכלי".



גוזלן: "זה שילוב. לפני שהן נכנסו לגוש היורו, המדינות הדרומיות סבלו מאינפלציה גבוהה יחסית, מטבע חלש, תשואות גבוהות על איגרות החוב והתנהלות פוליטית לא אחראית. הכניסה שלהן לגוש הורידה את עלויות המימון שלהן. מה שיכלו ללוות בתשואה של 9%-10% פתאום אפשר ללוות ב-3%-4%. תרחישים כאלה משפיעים על שוק הנדל"ן. זה מה שקרה בספרד ובאירלנד: הירידה בתשואות הקפיצה את הביקוש לנדל"ן ואת הצמיחה. נדל"ן הוא קטר צמיחה מטורף".



כהן: "פוליטיקאים ראו שהריבית ירדה ואמרו, 'הנה הזדמנות נהדרת להיטיב עם העם'".



*cds



חוזה ביטוח מפני חדלות פירעון של חברה או מדינה. חוזים אלה נסחרים בשוק, ומחירם מבטא את ההסתברות שמייחסים המשקיעים לתרחיש שבו מנפיק האג"ח יגיע למצב של מחדלות פירעון