>> באחרונה זועזעו שוקי העולם כשסוכנות הדירוג הבינלאומית פיץ' הורידה את דירוג החוב החיצוני של ספרד מ-aaa ל-aa+. הדירוג החדש עדיין גבוה, אך הפעולה הוסיפה חששות למצבה הפיננסי של ספרד, הנמנית עם הקבוצה בעלת השם הלא מחמיא piigs, המאחדת את "המדינות הבעייתיות" של אירופה - לצד פורטוגל, אירלנד, איטליה ויוון. הורדת הדירוג תעלה לספרד כסף רב. היא תייקר את העלויות, את ההלוואות החדשות ואת גלגול החוב הקיים.
החלטתה של פיץ' התקבלה לאחר שממשלת ספרד אישרה תוכנית קיצוצים נרחבת, שמטרתה לצמצם את הגירעון העמוק - 11.2% מהתוצר - ולהחזיר את אמון המשקיעים. ואולם דווקא אישור התוכנית היה בין הגורמים העיקריים להורדת הדירוג. ללא תוכנית קיצוצים משמעותית, עלול הגירעון לצאת מכלל שליטה ולגרום לבריחת משקיעים מהמדינה. עם זאת, הקיצוצים צפויים לפגוע בשיעורי הצמיחה הכלכלית. כלכלת ספרד צפויה להצטמצם ב-2010 זו השנה השנייה ברציפות, ושיעור הצמיחה ב-2011 צפוי להיות כמעט אפסי.
עד פרוץ המשבר הכלכלי העולמי נחשבה ספרד סיפור הצלחה. היא הצליחה לצמצם את פערי ההכנסות מול שכנותיה מצפון, שמרה על נתונים פיסקליים טובים ופירסמה נתוני צמיחה מצוינים. ואולם בתוך פחות משנתיים התרסק החלום וכיום יש הטוענים כי ספרד אינה ראויה להיות חברה בגוש היורו. שיעורי האבטלה זינקו, הגירעון התקציבי קפץ למקום השלישי בגודלו באירופה, והתרסקות מגזר הנדל"ן גררה את הכלכלה מטה במהירות הבזק.
בועת נדל"ן מפלצתית
בועת הנדל"ן הספרדית יכולה להירשם בספר שיאי גינס כאחת הבועות המרשימות בעידן המודרני. מחירי הדירות בספרד עלו בכ-100% (במונחים ריאליים) בין 1999 ועד לרבעון הראשון של 2008, שיא הבועה.
בשנותיה הטובות, הצמיחה האדירה במגזר הנדל"ן משכה כוח עבודה רב, הן מספרד והן מחוצה לה. תקופת השפע שיכנעה את הרשויות המקומיות בספרד וממשלות רבות בעולם המערבי לעודד את זרם ההגירה, או לפחות להקל בתנאיה. בזמן שהספרדים עבדו בבנקים ובחברות פיננסיות שעזרו למנף את בועת הנדל"ן, אחרים היו צריכים לבוא לבנות את הבתים, שהניבו רווחי עתק לשחקנים רבים בשוק. ואז, כשהכל התפוצץ, גם עובדי הכפיים וגם עובדי "ניפוח הבועה" מצאו עצמם מובטלים.
בהסתכלות היסטורית, שיעורי האבטלה בספרד תמיד היו גבוהים יחסית, עקב שוק עבודה לא גמיש וחוקי עבודה נוקשים, אך ניפוץ בועת הנדל"ן העיב עוד יותר על מצב התעסוקה ושיעור האבטלה בספרד זינק ליותר מ-20%.
הבעיה היא שהקיצוצים התקציביים צפויים להפחית את הוצאות הממשלה בפרויקטים שונים, ובכך להגדיל את שיעורי האבטלה. הממשלה לא רק נאלצת לשלם דמי אבטלה לאחד מתוך כל חמישה ספרדים בגיל העבודה, היא גם איבדה מקורות הכנסה חשובים כמו מס הכנסה ומסים הקשורים לעסקות נדל"ן.
אחד הגורמים שפוגעים בסיכויי ההתאוששות של כלכלת ספרד הוא הנתונים המבניים של שוק העבודה. בעיית התחרותיות וחוסר היעילות, שהיתה אופיינית לספרד, החמירה לאחר הצטרפותה לגוש היורו, ועוד יותר בשל בועת הנדל"ן. שני הדברים יחד גרמו להזרמת הון גדולה לספרד, מה שהקפיץ את המחירים וגרם לעלייה מהירה ברמת השכר הרבה מעבר לעלייה המגמגמת בפריון העבודה.
אילו היה לספרד מטבע משלה, היא היתה יכולה לערוך פיחות, ובכך להעלות את רמת התחרותיות של היצוא. אך היא "תקועה" עם היורו, ונראה שהפתרון היחיד הוא הפחתה ניכרת ברמות השכר. המהלך עלול לפגוע בביקושים המקומיים, שגם כך חלשים בגלל המצב הכלכלי הקשה, ויעיב על הצמיחה.
החוב הציבורי אינו הבעיה העיקרית
בפן החיובי, בניגוד יוון, ספרד השתדלה להפחית את החוב הלאומי בתקופת ה"אושר והעושר", ולמרות גידול בהוצאות לטובת תוכניות הסיוע לכלכלה בעת המשבר, חובותיה הגיעו ל-66% מהתוצר בלבד, בהשוואה לממוצע של 84% בגוש היורו.
באופן תיאורטי, הדבר מקל על תשלומי החוב. עם זאת, מועד הפירעון של חלק גדול מהאג"ח שהנפיקה הממשלה חל ב-2010-2011 (76 ו-84 מיליארד יורו, בהתאמה), ומתרחש דווקא בתקופה שבה הכלכלה נסוגה.
כבר ביולי תידרש ספרד לגלגל חוב של כ-25 מיליארד יורו, מה שהופך את עלות המימון החוזר למוחשי ודחוף - לכן אין פלא שהממשלה מיהרה להריץ את תוכנית הצנע כבר עתה.
למרות זאת, הבעיה העיקרית של ספרד אינה החוב הציבורי, אלא החוב הפרטי, שמהווה כ-170% מהתוצר. חלק גדול מהאשמה לגידול בחוב הפרטי לממדים עצומים שכאלה נופל שוב על בועת הנדל"ן ועל אחותה התאומה בועת האשראי.
בתקופת הבועה נטלו חברות הקשורות בנדל"ן חובות גדולים למימון פעילותן. כתוצאה מכך, רק האשראי למפתחי קרקעות בספרד הוא כ-30% מהתמ"ג ומגיע לכ-320 מיליארד יורו.
הבנקים יורים לעצמם ברגל
הבנקים הספרדיים נהנו בתקופת הבועה והגדילו את חשיפתם למגזר הבנייה והמשכנתאות. בסוף 2009, חשיפתה של המערכת הפיננסית למגזר הבנייה ולמפתחי הקרקעות היתה 445 מיליארד יורו. הבנקים הפגיעים ביותר הם האזוריים, שבשונה מהבנקים הגדולים, לא יכלו להתפתח לחו"ל והגדילו את הרווחיות על חשבון מגזר הנדל"ן המקומי. באחרונה עוברים בנקים אלה תהליכי מיזוג, כדי להימנע מפשיטות רגל.
באחרונה הורידה s&p את דירוגה של מערכת הבנקאות בספרד. אמנם הרגולציה והפיקוח על הבנקים היו טובים, והם כמעט ולא נפגעו במשבר הסאבפריים האמריקאי, משום שלא התפתו להשקיע בנכסים הרעילים של וול סטריט, אך הם לא הצליחו להימנע מבעיות תוצרת בית.
הייחודיות של המצב בספרד הוא בסירובם של הבנקים לספוג גידול בהלוואות רעות ולמחוק אותן מהספרים. במקום זאת, ממשיכים בנקים רבים להנשים את חברות הנדל"ן הגוססות שחייבות להם כסף באמצעות מתן קווי אשראי נוספים וגלגול חובות. אם למחירי הנדל"ן היה סיכוי לחזור ולעלות במהירות בשנים הקרובות, אולי היה בכך היגיון, אך במצב הנוכחי, התכחשות למציאות פוגעת גם בבנקים וגם בכלכלה.
עדיף מאוחר מאשר אף פעם לא
מחד, אפשר לומר שהממשלה היא זו שאשמה בחלק הגדול מהטעויות - היא לא ניסתה לרסן את הבועה, הגדילה את מגזר הציבורי, לא ערכה רפורמות בשוק העבודה, לא נלחמה בתופעת "הכלכלה האפורה" והעלמת מסים ועוד. מאידך, לאחר שראתה ביוון למה יכול להביא חוסר מעש, היא מתאמצת להימנע מכך. ועדיף מאוחר מאשר אף פעם לא.
ברור שספרד אינה יוון. אף אחד לא מצפה שהמדינה תכריז על חדלות פירעון. ואולם צפוי שצמיחתה תהיה שלילית ב-2010 ותגמגם בשנים הבאות, שהאבטלה תישאר ברמה גבוהה תקופה ארוכה ושלמגזר הפיננסי ייקח זמן רב להבריא.
התחזית היא שספרד לא תצליח לחזור לרמת הפעילות הכלכלית של 2008 לפחות עד 2015, והחולשה הכלכלית שתלווה אותה עלולה להביא להורדות דירוג נוספות.
אם תצליח הממשלה ליישם את תוכניות הצנע והרפורמות הנדרשות, תתאושש כלכלת ספרד אט אט בטווח הבינוני. לא צפוי בספרד זינוק כלכלי מזהיר, אך גם לא נפילה חדה נוסך ארגנטינה או יוון.
הכותבת היא אנליסטית מקרו לשווקים גלובליים בבית ההשקעות טנדם קפיטל
שבע השנים הרעות של ספרד
יוליה ויימן
10.6.2010 / 6:59