"רשת ביטחון לקרנות ההון סיכון - רק אם דמי הניהול יופחתו"

>> בשבועות האחרונים, לקראת גיבוש תקציב המדינה מתעורר ויכוח בין הפקידים, כיצד יש לתמוך בתעשיית ההיי-טק הישראלית. אמנם כולם בטוחים כי הפתרון עובר דרך עידוד קרנות ההון סיכון, אך המחלוקת היא על דרך התמיכה. האוצר מעוניין בתמיכה ישירה באמצעות מתן רשת ביטחון לקרנות ההון סיכון. מנגד, יוג'ין קנדל, יו"ר המועצה הלאומית לכלכלה, חושב שיש דרך עדיפה שבמסגרתה תקים המדינה קרנות הון סיכון בעצמה, ותשתף בהשקעה בהן את הגופים המוסדיים. במקביל, קיימת הצעה שלישית לתמיכה במשקיעים קטנים יותר, הנודעת בשמה כ"חוק האנג'לים", שבה תומך האוצר.

מתברר כי הצעתו של קנדל וחוק האנג'לים זוכה לתמיכת האקדמיה, או לפחות חלקה. ד"ר גיל אבנימלך, ראש מרכז היזמות בפקולטה למינהל עסקים בקריה האקדמית אונו, ופרופ' דפנה שורץ, ראש מרכז בנג'יס בפקולטה לניהול אוניברסיטת בן-גוריון, הם חוקרים בולטים באקדמיה הישראלית בתחום ההון סיכון וסטארט-אפים. שניהם מאמינים כי ההצעה של קנדל טובה יותר מהסעיף בתוכנית האוצר הנוגע להשקעות מוסדיים בקרנות ההון סיכון הישראליות.



"ההצעה של יוג'ין קנדל היא בעלת היגיון רב יותר", אומר אבנימלך, שמאמין כי עידוד המוסדיים להשקיע בקרנות לא מטפל בבעיית דמי הניהול. "יש בעיה חמורה בקרנות ההון סיכון בכל הנוגע לדמי ניהול. תוחלת החיים של קרן הון סיכון שגובה דמי ניהול שנתיים של 2.5% היא עשר שנים לפחות. מדובר במיליוני דולרים שהמנהלים בקרנות מרוויחים. כשחלק כל כך גדול מהכסף של המוסדיים מוקצה לדמי ניהול, קשה להצליח במציאות של היום. בהחלט ברור למה במצב הזה קרנות הפנסיה לא מוכנות להשקיע בקרנות ההון סיכון. עדיף שהממשלה והמוסדיים יגייסו כסף, ייצאו למכרז ויבחרו מי ינהל את הקרן שתשקיע בהיי-טק. כך, מראש דמי הניהול יהיו קבועים ונמוכים יותר, ואז גם יותר כסף יוזרם לחברות הסטארט-אפ במקום שיוקצה לדמי ניהול.



"אני לא נגד דמי ניהול. אך אם בקרנות משכנעים את הממשלה לתת רשת הגנה למוסדיים כדי שישקיעו בהן - אז שיוותרו על חלק מדמי הניהול. אי אפשר מצד אחד להמשיך ולקבל דמי ניהול של מיליונים, ומצד שני לבקש מהאוצר תמריצים לעידוד השקעות בקרנות", אומר אבנימלך.



"יש בעיה בהיי-טק הישראלי. זה לא סתם שקרנות ההון סיכון לא מצליחות לגייס כסף. יש נסיבות חיצוניות. סין והודו הופכות להיות גורם אטרקטיבי להשקעה. אבל אם לא יהיה כסף למימון הסטארט-אפים בישראל - יהיה רע למדינה. תעשיית הסטארט-אפים מתייבשת ואי אפשר להישען רק על האנג'לים. אבל אם כבר מטפלים בנושא ומנסים לסייע לקרנות אז צריך לטפל גם בכשל של דמי ניהול", מוסיפה שורץ.



אבנימלך מסכים.:"2.5% מקרן של 100 מיליון דולר הם 2.5 מיליון דולר. כפול עשר שנים - מדובר ב-25 מיליון דולר. קשה להרוויח מכך. אולי צריך לתמרץ את הקרנות בצורה אחרת. להציע תגמול תלוי רווחים (carry) יותר גדול. צריך למצוא מודל חדשני לתמיכה בקרנות".



האנג'לים יחליפו את ההון סיכון



לטענת אבנימלך, הבעיה כיום בתעשיית קרנות ההון סיכון הישראלית היא לא רק דמי ניהול. לדבריו, בעיה לא פחותה במשקלה היא הירידה המשמעותית בדומיננטיות של קרנות ההון סיכון במימון יזמות בישראל החל ב-2001. מאמר שפירסמו שורץ ואבנימלך באחרונה מספק נתונים מעניינים על חלקן של קרנות הון סיכון הישראליות בהשקעות בחברות סטארט-אפ. מהנתונים, המבוססים על חברת המחקר online-ivc, עולה כי בעוד 506 חברות סטארט-אפ חדשות הוקמו ב-2009, רק 33 מהן זכו להשקעות הון סיכון בפעם הראשונה. כלומר רק 6% מחברות הסטארט-אפ החדשות מקבלות רוח גבית מקרנות ההון סיכון. צריך לזכור ש-2009 היתה שנת משבר כלכלי, ולכן קרנות ההון סיכון העדיפו שלא להסתכן ולהפנות את משאביהן לתמיכה בחברות הפורטפוליו שלהן. אבל הבעיה היא שזוהי תופעה שמקבלת את ביטויה לא רק בשנת המשבר הכלכלי של 2009, אלא בכלל בשנים האחרונות.



"לתעשיית ההון סיכון הישראלית קרה מה שקורה לכל מוצר טכנולוגי. עד שנות ה-2000 היא היתה תעשייה צעירה שלקחה סיכונים. ב-2000 נכנס כסף לזירת ההשקעות בהיי-טק והרבה שחקנים נכנסו למשחק וכמו בכל מחזור חיים של מוצר. התוצאה היתה שהתשואות ירדו, ובהתאמה יורדת גם רמת הסיכון שהשחקנים מוכנים לקחת.



שורץ מאשרת את דבריו של אבנימלך. "המימון של חברות סטארט-אפ הפך להיות יקר יותר. גם תוחלת החיים של סטארט-אפ עד להצלחה התארכה. לכן הקרנות מקצות כספים לחברות הפורטפוליו". שורץ גורסת כי בשל היעדרות הקרנות מחברות צעירות וחדשות טוב עושה האוצר כשהוא משיק תמריצים למשקיעים, כמו למשל הטבות מס, לגופי השקעה נוספים כמו אנג'לים וחברות השקעה. אבנימלך מאמין שיותר אנג'לים ישקיעו בחברות סטארט-אפ במקום הקרנות שנעלמו. "זו כבר תופעה שמתרחשת בארה"ב", הוא מסביר. הנתונים מצביעים שהוא צודק. אם עד 2007 היקף ההשקעות של אנג'לים בארה"ב היה באופן מסורתי נמוכות מדי שנה לעומת משקיעי ההון סיכון, ב-2008 התמונה השתנתה ומגמה זו של אנג'לים המשקיעים יותר בחברות סטארט-אפ לעומת משקיעי ההון סיכון נשמרה גם ב-2010.



גם מספר קבוצות האנג'לים בארה"ב הלכו וגדלו עם השנים. ב-1996 מספרם היה 10 וב-2008 היו כבר 174 קבוצות. "אנג'לים זו קבוצה שפחות מושפעת מתופעת העדר כפי שקיים בקרנות. קרנות הון סיכון דומות לקרנות נאמנות. כל קרן מנסה להיות טובה לפחות כמו המתחרה שלה. כולן רוצות להיות טובות מהבנצ'מרק, ולכן מעדיפים להשקיע בחברות סטארט-אפ בשלבים מתקדמים כשיש פחות סיכון. האנג'לים לא מושפעים מכך. לכן חשוב שישראל תעודד מגוון סוגי משקיעים. לא רק קרנות הון סיכון. אלא גם אנגל'ים, חממות טכנולגויות ותעשה זאת בשילוב של כלים שונים", אומר אבנימלך.



אבנימלך אומר כי המסר שלו ושל ושורץ הוא שישראל צריכה להתמקד בהגברת התחרות בין הקרנות, במתן תמריצים למשקיעי ההון סיכון לקחת סיכונים. זאת, על מנת שיהיו יותר חדשניים, יצירתיים וייתנו ערך מוסף. אבנימלך מסכם באומרו ש"הורדת דמי הניהול תפגע בהם בטווח הקצר - אבל תציל אותם מעצמם בטווח הארוך".