הזדמנות למי שמאמין לחברות הדירוג

>> השווקים בעולם אולי מתאוששים לאטם מהמשבר העולמי של 2008, אך נדמה שמשבר האמון שאליו נקלעו חברות הדירוג לא יסתיים מהר כל כך. משקיעים רבים הופתעו עם פרוץ המשבר לגלות שהחברות נזכרו להוריד את הדירוגים של מנפיקים רבים מאוחר מדי - לאחר שהשוק כבר העניש אותן, מניותיהן קרסו והאג"ח שלהם נסחרו בפרוטות.

כיום נראה שמשקיעים ממשיכים אמנם להסתמך על הדירוגים של החברות השונות, אך הם עושים זאת רק ככלי המאפשר לעמוד במדיניות ההשקעות הנגזרת, ופחות לצורך תמחור סיכונים. כלומר, הם מקפידים שההשקעות יהיו בטווח הדירוג המותר - אך בקביעת המחיר הם אינם מסתמכים על חברות הדירוג.



השווקים בוחנים כיום יותר את היחסיות של הדירוגים ופחות את הדירוגים עצמם. עבור מי שמאמין לחברות הדירוג, המשמעות היא שניתן לקבל תשואה גבוהה יותר באותה רמת סיכון כאשר עוברים מאג"ח של מדינה לאג"ח של מדינה אחרת, ומאג"ח קונצרניות במדינה אחת לאג"ח קונצרניות במדינה שנמצאת באותה רמת דירוג.



בעיניים של משקיעים זרים, אין חשיבות לשאלה אם מדובר במדינה או בחברה, כל עוד הדירוג זהה. מסיבה זו, נהוג להשוות לדוגמה אג"ח של ממשלת ישראל לאג"ח בעולם המדורגות a בין אם הן אג"ח של מדינה או של חברות.



כיום יכול לדוגמה משקיע באג"ח ממשלתיות של ספרד, המדורגות aa, לקבל 3.55% באג"ח לחמש שנים, בעוד אם ישקיע באג"ח נקובות ביורו של ממשלת ישראל, המדורגת a, יקבל באופן מפתיע תשואה נמוכה יותר של 2.94%. מכאן ניתן להסיק כי בדירוג לטווח בינוני המשקיעים לא מקבלים את ההערכות של חברות הדירוג.



כך גם באג"ח קונצרניות. מי שרוכש אג"ח קונצרניות שמדורגת aa בספרד, ייהנה מתשואה גבוהה הרבה יותר מאשר מי שרוכש אג"ח של חברה גרמנית באותו דירוג לאותה תקופת זמן שפועלת באותה תעשייה.



זה נכון גם לגבי אג"ח בדירוג נמוך יותר - כמו אלה של יוון. קשה מאוד למצוא כיום אג"ח קונצרניות בדירוג bb לשנתיים או חמש שנים שנסחרות בתשואה של 10% - כדוגמת האג"ח של ממשלת יוון.



התופעה הזו בולטת במיוחד במדינות אירופה, כתוצאה מהחשש ממשבר במדינות גוש היורו, ובמיוחד במדינות כמו ספרד ואיטליה. ואולם יש לציין שגם יפן עברה הורדת דירוג בשנת 2002 ועדיין תשואות האג"ח של חברות יפניות אשר מנפיקות בדולר וביורו נמוכות מאוד - וזהות לאלה של חברות בארה"ב או גרמניה באותה רמת דירוג.



מכל אלה עולה כי לעתים השוק מתמחר סיכון טוב יותר מאשר חברות הדירוג - גם למטה וגם למעלה. דוגמאות רבות לכך ניתן לראות בהרבה מצבים גם בשוק המקומי. ואולם ניתוח ארוך טווח עדיין מראה כי לפעמים המגמה משפיעה יותר מאשר הסיכון האמיתי בעולם של ריביות נמוכות - שלהערכתנו יישארו נמוכות. אולי כאן טמון פוטנציאל?



-



הכותבים הם מנהלי קרנות בהראל פיא. אין לראות במאמר שיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי