השמים מתקדרים מעל בזק

>> דו"חות בזק שפורסמו ביום שני הזכירו לנו שוב מי חברת התקשורת הרווחיות ביותר מכולן. אמנם חברות הסלולר הן שסופגות את עיקר האש הרגולטורית, ובצדק, אך הפעילות הקווית של בזק היא עדיין הפעילות הרווחיות ביותר בשוק, לרווחתו של בעל השליטה שאול אלוביץ'.

בעוד בסלולר מקובלים שיעורי ebitda של כ-40% ביחס למכירות, הצליחה בזק הקוויות, המספקת שירותי תשתיות, לרשום ברבעון השני של 2010 שיעור ebitda פנומנלי של 51.6%. ואולם הנתון המרשים ביותר הוא התזרים החופשי שלה, שהוכפל בשנה החולפת ל-502 מיליון שקל. כיצד מצליחה חברה כמו בזק, שסובלת מהתכווצות מתמדת בפעילות הליבה שלה - שירותי טלפון - להכפיל את התזרים הפנוי שלה?



בניגוד לחברות ותיקות אחרות שמתמודדות מול פעילות ליבה מתכווצת, בזק אינה נדרשת להשקיע את מרבית משאביה ביצירת פעילות חדשה שתספק לה צמיחה גם בטווח הארוך. אמנם החברה נמצאת בשנה האחרונה בתנופת השקעה ברשת ה-ngn החדשה, אך הצצה בדו"חות מצביעה כי השקעה זו כלל אינה משקולת מהותית על תוצאות החברה.



מתוך תזרים של 523 מיליון שקל שייצרה הפעילות השוטפת ברבעון השני, החברה השקיעה רק 221 מיליון שקל ברכישת רכוש קבוע (capex), כלומר בתשתיות. גם ביחס להוצאות הפחת שלה, נדמה כי כי ההשקעה אינה דורשת מהחברה לצאת מגדרה. ההשקעה ברכוש קבוע היתה ברבעון השני גבוהה רק ב-50 מיליון שקל מהוצאות הפחת הרבעוניות של החברה. ב-2009 ההשקעה אף היתה נמוכה מהפחת. לכאורה, כך לא נראית השקעה אסטרטגית שמשנה גורל של החברה.



ניתן להסיק אחת משתי מסקנות: רמת ההשקעות של החברה היא נמוכה יחסית, או שרמת הרווחיות שלה גבוהה באופן חריג. נראה כי המסקנה הסבירה יותר היא השנייה. בזק הקוויות אמנם פועלת בשוק רב-מתחרים, אך הרווחיות שלה עדיין אדירה. אחת הסיבות לכך היא אופי התחרות. מלבד hot, המתחרים בבזק אינם בעלי תשתיות עצמאיות, אלא רוכבים על התשתית הקווית של בזק. לפיכך, הם אינם יכולים לעורר תחרות מחיר חזקה מדי. הם יכולים להציע שירות זול במעט מזה של בזק, שכדאי בעיקר ללקוחות הכבדים. hot, שמחזיקה בתשתיות עצמאיות, אינה מעוררת תחרות חזקה ומתקשה להעביר אליה לקוחות קוויים, הרבה בגלל השירות הבעייתי שלה וחולשתה הפיננסית.



הרווחיות האדירה של בזק נובעת בראש ובראשונה מרמת התחרות הנמוכה בתחום תשתיות התקשורת, שכן בישראל לא קיים שוק סיטוני של תשתיות כפי שקיים בעולם. בעיה זו לא נעלמה מעיני משרד התקשורת. בהנחה כי שר התקשורת, משה כחלון, ימשיך במדיניות הרחבת התחרות שלו, גם השוק הקווי צפוי לעבור טלטלה בדומה לזו המתרחשת בימים אלו בשוק הסלולר.



המשרד כבר החל לקדם שני מהלכים שנועדו להגביר את התחרות בתחום התשתיות. הוועדה ברשות אמיר חייק צפויה בחודשים הקרובים לקבוע את הדרכים להקמת שוק סיטוני, כלומר הדרכים לחייב את בזק להחכיר את התשתיות הקוויות שלה לאחרים. במקביל, מקדם המשרד הקמה של תשתית קווית שלישית באמצעות הכנסתה של חברת החשמל לתחום תשתיות התקשורת. כניסה כזאת לא צפויה לגנוב לבזק את כל השוק, אך ללא ספק תעורר תחרות שתדרוש מבזק להגביר את היקף ההשקעות שלה.



זרם המזומנים האדיר של בזק נראה מוגן בטווח הקצר ואולי אף בטווח הבינוני, אך בטווח הארוך לא תוכל בזק לשמור על רמת רווחיות גבוהה כל כך. סט האיומים מעל ראשה הולך וגדל. הסרת פיקוח המחירים מעל בזק ובמקביל הגברת התחרות בתחום התשתיות, צפויות לשחוק את הרווחיות הגבוהה שלה. בשלב מסוים גם היא תידרש לצמצם את תשואת הדיווידנד האדירה שלה כדי להתמודד טוב יותר מול התחרות. הכל תחת ההנחה כי לאורך זמן יאייש את תפקיד שר התקשורת שר הרואה את טובת הצרכן מול עיניו, בדומה לשר כחלון.