לחברות הישראליות כדאי לשקול רכישה עצמית של מניות

>> בעלות על מניה מקנה את הזכות להשתתף באסיפת בעלי המניות ואת הזכות ליהנות מדיווידנדים שמחלקת החברה. אלא שמרבית מחזיקי המניות מהציבור אינם מעוניינים להתערב בנעשה בחברה ולהשתתף באסיפות באופן פעיל. למעשה, גם הדיווידנד עלול להיות עבורם מטרד, שכן הכסף המזומן שנכנס לחשבון כרוך בתשלום מס - והמשקיע צריך להקדיש מחשבה לשאלה מה עליו לעשות בו.



ישנו מהלך שהחברות יכולות לספק באמצעותו הטבה נוספת למשקיע: רכישה עצמית של מניות. כמו חלוקת דיווידנד, גם רכישה עצמית של מניות היא דרך של החברה להעביר כסף מזומן לבעלי המניות. ואולם, אף שיש דמיון בין שתי הדרכים האלה, ישנם גם הבדלים גדולים ביניהן.

לכאורה, רכישה עצמית של מניות מיטיבה עם בעלי המניות יותר מאשר חלוקת דיווידנד. חברה שרוכשת את מניותיה שלה גורמת לגידול ברווח למניה ואמורה להוביל לעלייה במחיר המניה. כך, כל עוד המשקיע בוחר שלא לממש את אחזקותיו, ערך השקעתו עולה ללא אירוע מס וללא הטרחה הכרוכה בחיפוש השקעה אלטרנטיבית. ואולם בפועל, זה לא תמיד כך.



ראשית, לעתים תוכניות רכישה עצמית של מניות נועדו לחפות על דילול המשקיעים הקיימים בעקבות מימושי אופציות שניתנו לעובדי החברה. שנית, כל עוד המשקיע אינו מממש את אחזקותיו במניות החברה, הרווח שמצטבר הוא על הנייר בלבד. שווי המניה במועד המימוש העתידי אינו ידוע, וכשהמימוש הזה יתבצע בסופו של דבר, יהיה על המשקיע לשלם גם כן מס רווח הון - כמו בעת קבלת דיווידנד.



הצהרות לא מציאותיות



פעמים רבות, כשחברה מכריזה על תוכנית רכישה עצמית של מניות, היא מצהירה כי מניותיה זולות וכי מחירן אינו משקף את ערכן האמיתי. בכך, מאותתת החברה לציבור המשקיעים כי גם להם כדאי לרכוש את המניות.



אלא שלא פעם ההצהרות האלה אינן תואמות את המציאות. ג'נרל אלקטריק (ge), למשל, רכשה ב-2007 מניות בסכום של 12.3 מיליארד דולר, כשמחירן בבורסה באותה שנה היה בטווח שבין 34 דולר ל-42 דולר. ב-2008 נאלצה החברה לגייס הון בעקבות משבר האשראי, והיא עשתה זאת בתנאים נוחים הרבה פחות - לפי שווי של 22.25 דולר למניה (מחיר המניה כיום הוא 16 דולר). בעקבות המשבר שפקד את הכלכלה העולמית בכלל ואת החברה בפרט חתכה ג'נרל אלקטריק גם את תשלום הדיווידנד למשקיעים.



ישנו הבדל מהותי נוסף בין רכישה עצמית של מניות לבין חלוקת דיווידנד, שהופך את הרכישה העצמית לטובה פחות למשקיעים. כשמדובר בחלוקת דיווידנדים ישנה שקיפות גבוהה. כלומר המשקיע יודע בדיוק כמה כסף יקבל מהחברה ומתי - וכך גם יכול לחשב את תשואת הדיווידנד הגלומה. לחברות רבות יש גם מדיניות דיווידנד קבועה, שנגזרת מהרווח הנקי השנתי.



לעומת זאת, כשחברה מציגה תוכנית רכישה עצמית, המשקיע אינו יודע מתי ובאיזה שער החברה רוכשת את המניות. יתר על כן, הצהרת החברה על רכישת מניות אינה מחייבת, והחברה יכולה שלא לבצע אותה כלל, בעוד הכרזה על חלוקת דיווידנד היא מחייבת, ונסיגה ממדיניות חלוקת הדיווידנד תדליק נורות אדומות בקרב המשקיעים.



הטבה לבעלי המניות



מבדיקה שערכנו בעניין עולה כי מספר החברות הישראליות שביצעו רכישה עצמית בתקופה האחרונה הוא קטן מאוד, והיקף הרכישות שלהן היה מצומצם ביותר. מעניין לבחון את הודעות החברות ואת השפעתן על השוק.



נימוקיהן של שתי החברות הגדולות שהכריזו על רכישה עצמית - מבני תעשיה ופז נפט - היו הגדלת התשואה שממנה נהנים בעלי המניות (פז) וחלוקת רווחים (מבני תעשיה). מכיוון שמבחינת חוק החברות רכישה עצמית של מניות היא הטבה עבור בעלי המניות, בדומה לחלוקת דיווידנד, החברות מנצלות עודפים פנויים לחלוקה במאזניהן כדי להיטיב עם בעלי המניות.



החברות הקטנות שביצעו רכישה עצמית - מלם-תים, איי.אי.אס וגיא ייזום - ביצעו רכישה עצמית מכיוון שמחירי המניות שלהן נמוכים משמעותית מההון העצמי שלהן, מה שיוצר הזדמנות לרכוש את המניות בזול ולהגדיל את הרווח למניה המדווח למשקיעים.



בחינת הנתונים מלמדת אותנו דברים נוספים. כך למשל, מבני תעשיה הנפיקה כ-15 מיליון מניות לחברת טאו תשואות ב-14 בדצמבר 2009, מה שאיפשר לה לעמוד בקריטריון של הבורסה הנוגע לאחזקות הציבור וכך להישאר במדד ת"א 100.



כיום, מעט יותר מחצי שנה לאחר ההנפקה לטאו, רכשה החברה כ-17 מיליון מניות שנהפכו לרדומות, וכעת היא מחזיקה ביותר מ-10% מהון המניות שלה. בכך למעשה, מנעה החברה דילול של הרווח למניה שעליו היא מדווחת.



אצל מלם-תים, רכישה עצמית של מניות היא דבר שבשגרה. נכון לכתיבת שורות אלה, החברה מחזיקה כמניות רדומות כ-18% מהון המניות של החברה, לאחר שמתחילת 2009 פורסמו ארבע החלטות דירקטוריון על רכישה עצמית של מניות בסכומים של 1.5-2 מיליון שקל בכל פעם. זאת, מבלי שהחברה דיווחה במקביל על מימוש אופציות.



גם יוניטרוניקס דאגה לצמצם את מספר המניות שלה הנסחרות בשוק בתקופה האחרונה, מבלי שנעשה דילול משמעותי בעקבות המרת אופציות. איי.אי.אס, חברה העוסקת בהשקעות בנדל"ן, מחזיקה כבר יותר מ-50% מהון המניות הסחירות לאחר סדרה של רכישות עצמיות של מניות, גם היא ללא מהלך מקדים של דילול המשקיעים הקיימים.



מגמה חיובית לחברות הרוכשות



בחינת התוצאות של הרכישות העצמיות הבודדות שהתרחשו בשנה האחרונה בבורסה בתל אביב מצביעה דווקא על מגמה חיובית שממנה נהנות חברות שהכריזו וביצעו בפועל רכישה של מניות. מניותיהן של רוב החברות שביצעו רכישה חוזרת היכו את מדדי היחס שלהן - חלקן בשיעורים ניכרים.



הכותב הוא אנליסט מאקרו ואסטרטגיה באקסלנס נשואה