העיתוי קובע: חברות שגייסו לפני הפחתת הריבית הפסידו מיליוני שקלים

בעסקים העיתוי קובע, ומה שנראה כעסקה משתלמת עלול להתברר בדיעבד, אחרי חודש או שניים, כצעד לא נכון. בשנה האחרונה השוק הראשוני בתל אביב היה שרוי בתרדמה עמוקה בלי אף הנפקת הון, ונרשמו מקרים מועטים של חברות שהצליחו לבצע הנפקות של איגרות חוב וכתבי אופציה.



בחודשים נובמבר-דצמבר ביצעו בנק הפועלים , מכתשים אגן , פולאר השקעות , אשנב של בנק טפחות ואלוני חץ גיוסים של כ-800 מיליון שקל בהנפקות של איגרות חוב וכתבי אופציה.



בזמנו נראו הגיוסים כהצלחה לחברות אלו. עם זאת, ההווה מלמד כי אם החברות היו ממתינות מעט, עד לאחר הפחתת הריבית בסוף דצמבר 2001, הן היו יכולות להשיג את הכספים במחיר הרבה יותר נמוך.



את הסכום הגבוה מבין החברות לעיל גייס בנק הפועלים בתחילת דצמבר. הבנק הנפיק לציבור שטרי הון נדחים בהיקף של כ-280 מיליון שקל במחיר של 2,804 שקל, שהיה גבוה ב-12% ממחיר המינימום בו הציע הבנק למכור את היחידות. הצלחה? באותה תקופה אכן נראתה ההנפקה כמוצלחת, וגם התשואה שהציע לרוכשים של 6% נומינלי לא נראתה גבוהה מדי.



מכתשים אגן היתה לא פחות שאפתנית וגייסה סכום של 264 מיליון שקל, תוך שבמכרז לציבור נרשם ביקוש יתר של פי 4 והיחידות נסגרות במחיר של 220 שקל, הגבוה ב-8.6% ממחיר המינימום. הריבית המובטחת לרוכשים בהצעה של מכתשים היתה 2.5% "בלבד" והבטיחה למשקיעים תשואה של 4% לערך.



אולם העוקץ טמון בכך שהאיגרות שהונפקו הן צמודות לדולר. הפיחות בשער הדולר מאז ה-28 לנובמבר - היום בו בוצעה ההנפקה, שהסתכם בכ-5%, מביא את התשלום שמכתשים תידרש לבצע לרמה של כ-9.5% לשנה, תשואה מכובדת בהחלט עבור המשקיעים בימים אלו של תשואות אפסיות. האיגרות שהנפיקה מכתשים ייפרעו במועד אחד בנובמבר 2007.



אשנב, שבשליטת בנק המשכנתאות הגדול בישראל - בנק טפחות, השלימה יום לפני הפחתת הריבית גיוס של 120.5 מיליון שקל באיגרות הנושאות ריבית נקובה של 5.5%, לצורך מימון הפעילות השוטפת של הבנק. בעקבות הצלחת הגיוס קיבל כל מזמין כ-75.4% מהאיגרות שהזמין שייפרעו בנובמבר 2001. במקרה של טפחות ה"הצלחה" בגיוס פגעה בפעילות השוטפת של הבנק, שכן היא הקשתה עליו להתאים את הריבית שהוא מעניק ללקוחותיו לרמה אליה ירדה הריבית בשוק לאחר ההפחתה על ידי הנגיד.



החברה הרביעית שביצעה גיוס ברבעון הרביעי של 2001 היא פולאר השקעות. פולאר השקעות גייסה בתחילת דצמבר סכום של כ-100 מיליון שקל בהנפקת כתבי אופציה ואג"ח להמרה לתקופה של 5 שנים הנושאות ריבית נקובה של 3.3%. האיגרות נמכרו בניכיון של 8% והן ייפדו בשנים 2005-2007.



החברה האחרונה שביצעה גיוס בשלושת החודשים שלפני הפחתת הריבית היא אלוני חץ. חברת הנדל"ן השלימה בתחילת נובמבר גיוס צנוע יחסית של 31 מיליון שקל, שנסגר בשיעור הריבית המקסימלית של 4.75%. האיגרות שהחברה הנפיקה ייפרעו בשמונה תשלומים בין השנים 2006-2013.



אז מה הביג דיל? התשואה שהמשקיע מקבל מהאיגרת היא המחיר שהחברה המנפיקה משלמת למשקיעים בעבור כספם. ככל שהתשואה גבוה יותר הוצאות המימון גדלות. להבהרת התמונה נציין הערכות של פעילים בשוק החתמות, לפיהן, היום, לאחר הפחתת הריבית, יכול היה בנק הפועלים לגייס את הכספים בתשואה של 5.5%, והתשואה שמכתשים אגן היתה נדרשת לשלם עבור האיגרות הדולריות היתה נעה סביב ה-3.2%.



הבדל של 0.5% במקרה של בנק הפועלים שווה 1.4 מיליון שקל בשנה, ובמקרה של מכתשים אגן - 0.8% מהסכום שהחברה גייסה שווים כ-2 מיליון שקל. באותו אופן היו יכולות גם טפחות, פולאר השקעות ואלוני חץ להוזיל את עלויות המימון שלהן בשיעור של 0.5%-1%.