"יש מצבים שבהם ראוי להתערב בשוק בצורה מידתית"

>> עיסוקו העיקרי של דוד חודק הוא עריכת דין. הוא עומד בראש משרד עורכי הדין גרוס-קלינהנדלר-חודק שעם לקוחותיו נמנים בנקים, חברות ביטוח וחברות מובילות בישראל ובעולם. לפני כמה שנים בחרה בו רשות ניירות ערך כחבר בוועדת ברנע, שפיתחה את הדו"ח השנתי שעליו מבוססת מערכת הגילוי ותשקיפי המדף בישראל.



אבל גם הרקורד הזה לא הכין את חודק לקראת החשיפה התקשורתית בתחילת 2009, כשמונה ליו"ר ועדת חודק - הוועדה שהוקמה כדי להסדיר את פעילותם של הגופים המוסדיים בשוק האשראי החוץ-בנקאי. לפי נתוני יפעת מחקרי מדיה, מאז הקמתה זינק מספר האזכורים (כתבות) של חודק בעיתונות הכתובה מ-21 במחצית הראשונה של 2009 - ל-112 במחצית השנייה ול-216 בינואר-יוני 2010.

החשיפה הביאה לכך שחודק הוא מהמרצים המבוקשים בישראל ובאחרונה אף החלו משרדים כלכליים להציע שירותים עסקיים הנקראים על שמו - "שירותי אנליזה למוסדיים על פי ועדת חודק", לדוגמה. את עו"ד חודק מכירים כיו"ר הוועדה שעמד בראשה.



לאחר שמשרד האוצר פירסם את החוזר שמקנה להמלצות ועדת חודק תוקף של הוראות מחייבות החל ב-1 באוקטובר, נפגש themarker עם חודק כדי לזכות להצצה אל מאחורי הקלעים של עבודת הוועדה: הלחצים, ההתלבטויות והעימותים הפוטנציאליים מול לקוחותיו הגדולים.



"נקודת תצפית נכונה"



"זה התחיל בפגישה ביני לבין ידין ענתבי, הממונה הקודם על שוק ההון והביטוח", מספר חודק. "בעקבות המשבר של 2008 ענתבי ביקש לשמוע רעיונות וביקורת על אגף שוק ההון וזימן אליו מומחים. הבהרתי לו מה אני חושב על התחום. דיברתי איתו על המוסדיים, על נוהלי השקעה באג"ח ועל הפרקטיקות הנהוגות בעולם.



"בעקבות השיחה ענתבי פנה אלי וביקש שאעמוד בראש ועדה שהוא מקים בעניין. את חברי הוועדה האחרים בחר ענתבי בתיאום איתי - אנשי מקצוע מהמעלה הראשונה המשולבים בתעשייה הפיננסית ובשוק ההון המקומי".



התלבטת אם לקבל את התפקיד?



"הרגשתי שבשלב הזה של חיי המקצועיים אני יכול להקדיש חלק מזמני לשירות האינטרס הציבורי".



בין לקוחותיך ארבעה מהבנקים הגדולים וחברות ציבוריות רבות. לא חששת מבעיות איתם, לקוחות שלא יאהבו את ההמלצות?



"שיערתי שיש פה פוטנציאל להתנגשות עם כמה מהלקוחות בשל הערכה כי הוועדה תגרום לשינוי בשיווי המשקל בשוק בין הבנקים, החברות והמוסדיים. אבל הנחתי כי אם נעשה עבודה מקצועית, הדברים ידברו בעד עצמם. בנוסף, האמנתי ששיפור כללי ההשקעה באג"ח ושינוי שיווי המשקל לנקודה נכונה יותר ישרתו את כל השחקנים בשוק ההון ויאפשרו לשוק להמשיך להתפתח לאורך זמן ולטובת כולם".



זה היה נכון לבחור אותך - מי שמייצג בנקים וחברות ציבוריות - לוועדה כזו; זה לא בעייתי?



"אני מייצג בנקים, גופים מוסדיים, חברת דירוג (מעלות) וגם חברות ציבוריות - ככה שמבחינת הלחצים אני נמצא בסוג של שיווי משקל שבו הלחצים והכוחות מתקזזים. זה איפשר לי להיות בנקודת תצפית נכונה. אני חושב, בראייה לאחור, שאפשר לומר כי המלצות הוועדה מוכיחות שגם אנשים מהתעשייה יודעים להתעלות על האינטרסים הפרטיים כשהם נקראים לשרת את האינטרס הציבורי בתחום מקצועי".



לאחר שהצגתם את ההמלצות הראשונות רבים מתחו ביקורת והתנגדו להמלצותיכם. אי.די.בי שלחה לכם מכתב חריף וזעקה כי ההמלצות יעצרו את הצמיחה במשק; הבנקים חששו שסעיף השעבוד השלילי יפגע להם בעסקים; אפילו חברות הביטוח, עיקר המגזר המוסדי המקומי, התנגדו וטענו שאתם מתערבים בניהול השקעותיהם. הופעלו לחצים על חברי הוועדה גם בצינורות אחרים, לא רשמיים?



"לחצים ממש לא היו. זה לא אומר שהיינו בבועה מנותקת. זו מדינה קטנה וכולם מדברים עם כולם, אבל לא היה משהו חריג. נציגי אי.די.בי העלו בפני הוועדה היבטים חשובים והצליחו להשפיע על עמדותיה.



"היו אמירות שנהרוס את שוק ההון. חברים בוועדה סיפרו שאמרו עליהם כל מיני דברים, אבל לא מעבר לכך. אני לא זוכר אירוע משמעותי - שניסו ממש ללחוץ על חבר בוועדה. יכול להיות שהבינו מראש שזה לא יעזור או שהיינו פתוחים לשמוע התנגדויות ולא היה צורך בכך.



"באו והציגו דעות שונות ופתרונות אחרים, בעל פה ובכתב. האינטראקציה שנוצרת בין ועדה העוסקת בעניין ציבורי לבין גורמים אינטרסנטיים והציבור היא מנשמת אפו של תהליך כזה. היינו מודעים לכך, ופעלנו בהתאם.



"לחברי הוועדה, לי וליועצים היה עקרוני לממש את המטרות תוך התחשבות בכל הצדדים. הוועדה היתה מידתית - לא הלכנו לקצה, הכל נבחן מהרבה כיוונים".



"סיכון מנייתי ותשואה אג"חית"



בהמשך, גם זוהר גושן יו"ר רשות ני"ע הצטרף למתנגדים. הופתעת, התאכזבת?



"פרופ' גושן ייצג דעה שמחזיקים בה רבים: שלא צריך להתערב בשוק כי הוא מתקן את עצמו. זו עמדה לגיטימית. אני, לעומתו, סברתי כי לאור לקחי המשבר האחרון יש מצבים שראוי להתערב בהם בצורה מידתית. אני מניח שעמדתו נבעה משיקולים נכונים ומכוונות נכונות. איני חושב כי ההתנגדות נבעה משיקולי אגו. זה כמו בית שמאי ובית הלל, שעל המחלוקות ביניהם נאמר: 'אלו ואלו דברי אלוהים חיים'".



בסוף ריככתם כמה מההמלצות, כמו החריגים שהכנסתם לסעיף השעבוד השלילי שמשך הרבה אש. לא היו פשרות שנבעו מלחצים?



"צריך להבין כי ההמלצות היו חיוניות וכי הן הולכות לשנות את השוק. האג"ח כיום מממן 50% מהאשראי העסקי - לעומת 20% לפני שש שנים - והיתה קפיצה גדולה באשראי החוץ-בנקאי. אבל השוק הוא עדיין ינוקא ולא הספיק לפתח פרקטיקות השקעה ראויות.



"מדובר בדברים בסיסיים שנדרשים ממנהל השקעות. גוף מוסדי צריך לעבוד באופן מסודר ולא לקנות ולמכור לפי הזדמנויות. צריך לתכנן מדיניות השקעות ארוכת טווח, שתיעשה בבלוקים גדולים.



"לגבי הטענה שיישום ההמלצות יצמצם את שוק ההנפקות, לא בטוח שזו תהיה התוצאה. ככלל, שוק משוכלל ומפותח יותר אטרקטיבי יותר לכל השחקנים בו. חשבנו בוועדה שלא נכון ליצור רשימת תיוג סגורה של 'עשה ואל תעשה'. הגישה היתה שההמלצות, המשקפות פרקטיקה נאותה, ישמשו בסיס לגיבוש מדיניות פרטנית בכל גוף מוסדי. אפשר לסטות מההמלצות בתנאי שהסטייה תנומק, כדי שיהיה אפשר לבקר את המדיניות ואת הסטיות ממנה".



התמקדתם באג"ח ולא נגעתם במניות - למה?



"איגרת חוב, על פי טבעה, היא ארוכת טווח וחשוב שבכניסה להשקעה בה יתבצע תהליך מהותי ומעמיק. במניות זה פחות רלוונטי. שעבודים וקובננטס לא רלוונטיים למניות.



"הבעיה היא שהאג"ח בישראל התחיל לקבל אופי של סיכון מנייתי ותשואה אג"חית. מצד אחד, אג"ח ללא אמות מידה פיננסיות (קובננטס) וללא שעבודים. מצד שני, התשואה מוגבלת בריבית קבועה שלא תמיד משקפת את הסיכון. בדרך כלל גובה התשואה אמור להיות מותאם לגודל הסיכון - במקרים רבים זה לא היה המצב".



ההמלצות שלכם קיבלו תוקף של הוראות. האם, לדעתך, גושן צריך להחיל את ההמלצות גם על קרנות הנאמנות?



"יש המלצות שמתאימות לקרנות ויש שלא. השקעה בקרנות נאמנות מהווה שכבה גבוהה יותר בחיסכון לעומת החיסכון הפנסיוני, שמהווה שכבה בסיסית. קרן נאמנות מתייחסת להזדמנויות בטווח הקצר ועוסקת במכשירים סחירים. הטווח הקצר בה משמעותי, בעוד שבפנסיה הטווח הארוך חשוב. יצטרכו לשקול מה מההמלצות רלוונטי גם לקרן נאמנות. זה בתחום אחריותה של רשות ני"ע, ואני בטוח שהיא תמצא את הפתרונות הראויים".



המשרד שלך איבד לקוחות בגלל הוועדה?



"אני מניח שכמה מהלקוחות שלנו לא אהבו את המלצות הוועדה. אני מקווה שלמרות זאת, הם הבינו את חשיבותן - יש ביקורת ויש הערכה".



"אין לי יתרון נסתר, הדו"ח הוא רכוש הציבור"



ייתכן שתופתעו, אבל חודק וחברי הוועדה האחרים לא קיבלו תשלום בעבור עבודתם בוועדה. לא שכר עבודה ואפילו לא החזרי נסיעות ואש"ל. "אנחנו חיים בסדר. אשרינו וטוב לנו בתחושת הסיפוק מהתרומה", אומר חודק.



לדבריו, בינתיים לא ניכרת קפיצה בפעילות המשרד בעקבות החשיפה התקשורתית. "המשרד היה פעיל גם קודם. כמה מהמוסדיים מתייעצים איתי ועם חברי ועדה אחרים לגבי יישום ההמלצות והוראות האוצר. אבל אין לי יתרון נסתר. הדו"ח הוא רכוש הציבור. כל שחקן יכול לקרוא אותו".



חודק עדיין מופתע מהבאז התקשורתי שנוצר סביב הוועדה: "כנראה שהתקשורת הבינה שמדובר כאן בעניין שקרוב וחשוב לכולם - כספי הפנסיה - שעתיד להשפיע על הרבה גופים".



כעת, לאחר שהמפקח על הביטוח פירסם חוזר שנותן להמלצות תוקף של הוראות מחייבות החל באוקטובר, מתחילה להתפתח תעשייה של "הכנות לחודק" וקמות חברות המציעות שירותי אנליזה, בהתאם להמלצות הוועדה. "אם ייתוספו לשוק שחקנים, כמו חברות אנליזה, אני רואה בכך התפתחות חיובית. אפשר אפילו לומר שיש בכך כדי לשרת את המטרה".



חודק מספר כי על אף שסוגיית דמי הניהול, שנמצאת כעת על שולחן האוצר, לא היתה חלק ממנדט הוועדה התנהלו כמה דיונים בעניין זה. "דיברנו על זה בוועדה, אבל לא כנושא שבסמכותנו, אלא כדיון אגבי. לדמי ניהול גבוהים יש השפעה גדולה יותר ממה שנראה על כספי החוסכים - יש כאן השפעה של ריבית-דריבית. עם זאת, צריך לבחון זאת באופן מקצועי. בכמה מהמוצרים, בעיקר בגמל, דמי הניהול עלו ובהחלט צריך למצוא לכך פתרונות".



"תשואה על כישרון"



בנוגע לסוגיות כמו הריכוזיות ושכר הבכירים, המושכות עניין רב, חודק לא מרוצה מהלך הרוח הציבורי. "בעניין הריכוזיות צריך לפעול בזהירות רבה. לקח לאנשים ולחברות שנים לגדול ולהגיע למה שהם היום. הקבוצות נראות לנו גדולות, אבל ביחס למקובל בעולם הן קטנות. צריך לדאוג שהפתרון יצמצם את נזקי הריכוזיות, אבל גם שלא יפגע ביכולות להמשיך ולעשות עסקים בישראל ובחו"ל. מסקנות חפוזות עלולות לפגוע בעסקים".



על שכר הבכירים אומר חודק: "ההתערבות צריכה להיות כמה שיותר קטנה. יש מנהלים עם יכולות ואני לא רואה למה צריך להעדיף תשואה על ההון על פני תשואה על הכישרון. אם יש תאימות בין כישרון לתשואה ולביצועי החברות - אז אני לא רואה סיבה לכך שמנהלים לא יקבלו שכר גבוה בעבור ביצועים טובים".



רמות שכר כמו שראינו ב-2009 - זה דבר סביר?



"אם מתחילים לעסוק בכך, אז למה שלא ימשיכו ויטפלו בשכר המתווכים, הרופאים, עורכי הדין ובנקאי ההשקעות? בכל העולם עוסקים בשכר המנהלים. יכול להיות שהגל הזה נוצר כדי להסיט אחריות מהפוליטיקאים. נוח לתקוף מנהלים. במיוחד בארה"ב, שם הדברים הגיעו להפרזה.



"איני אומר שהמנהלים לא עיוותו את התמונה ולא הפריזו - אבל יש כאן הגזמה בעליהום. חלק מטרנד עולמי. המשבר העולמי והמקומי לא נגרם בגלל שכר המנהלים. ראוי שהמנהלים ירסנו את עצמם, אבל אני לא חושב שההצעה של ח"כ שלי יחימוביץ' להגביל את שכר המנהלים לפי כפולה מהשכר הנמוך בחברה, היא הפתרון הנכון. זה יכול לגלוש לעוד תחומים ולפגוע בשוק החופשי באופן לא מידתי. צריך לשפר את הכלים הקיימים, בתהליך קבלת החלטות ביחס לשכר המנהלים ובאישורן".



אז איך בכל זאת מתמודדים עם הפרזה בשכר?



"אני בעד לחזק את ידי הדירקטוריון והוועדות. צריך לטפל בכך בלי ליצור הסדרים אחרים, חיצוניים, כמו חקיקה. צריך לקבוע מדיניות תגמול בכל חברה, לגלות אותה לבעלי המניות ולשקף אותה. בנוסף, צריך לבנות נוהלים מסודרים ולערוך השוואה עם חברות דומות בארץ ובעולם, כדי לקבל מושג אם באמת מדובר ברמות שכר הגיוניות. אני סבור שהלחץ הציבורי וההבנה של המנהלים את המציאות התחילו כבר לשנות את המציאות בכיוון הנכון".