מיטב: נדל"ן באירופה עם אלרוב ואלוני חץ

1. הפועלים - תוצאות פוזיטיביות למרות המחיקה בפוזיטיף

בנק הפועלים דיווח על תוצאות טובות ברבעון השני, בעיקר הודות לגידול בהכנסות. שיפור נרשם בהכנסות מעמלות תפעוליות, בעיקר בזכות הקפיצה בעמלות הטיפול באשראי ל-175 מיליון שקל ברבעון. בצד ההוצאות נרשמה עלייה עקב מחיקת מוניטין של 82 מיליון שקל על בנק פוזיטיף הטורקי. אנחנו צופים שהפועלים ישיג ב-2010 תשואה של 9.6% על ההון שלו, במקום 8.8% בתחזית קודמת.



2. אלוני חץ: מחיר נמוך משווי אחזקותיה הסחירות



אלוני חץ היא חברת אחזקות הפעילה בתחום הנדל"ן המניב בישראל ובחו"ל. שלוש האחזקות העיקריות שלה הן psp swiss property בשווייץ, אמות בישראל ו-first capital בקנדה. בנוסף יש לה אחזקה ב-equity one הפעילה בנדל"ן מניב בארה"ב ובקרן השקעות בנדל"ן בבריטניה.



psp פעילה בשווייץ בלבד (בעיקר בציריך), ושני שלישים מפעילותה הם בשוק הנדל"ן המניב למשרדים. אמות פעילה בעיקר בתחום המשרדים. פירסט קפיטל פעילה בתחום המרכזים המסחריים מעוגני הסופרמרקטים, בעיקר באזורי טורונטו וקלגרי בקנדה. בעלת המניות המרכזית בפירסט קפיטל היא חברת גזית גלוב.



אלוני חץ נסחרת מתחת לשווי הנקי של הנכסים הסחירים שלה, וככזו מומלצת להשקעה. עם זאת, לחברה חשיפה מהותית לפרנק השווייצרי , והיא תלויה גם בחוסנו.



3. אלרוב נדל"ן: מלונות בחו"ל ישביחו את שוויה



חברת אלרוב נדל"ן פועלת בשני תחומים עיקריים - נדל"ן מניב ומלונאות. בתחום הנדל"ן המניב מחזיקה החברה נכסים בישראל, שווייץ וצרפת המייצגים כ-64% מנכסיה. בתחום המלונאות יש לחברה שני בתי מלון יוקרתיים בירושלים, מלון מצודת דוד ומלון ממילא החוגג שנה לפעילותו. שיפור בנתוני התיירות מתחילת השנה גרם לשיפור בתוצאות המלונות, בעיקר ברבעון השני של השנה.



אלרוב רכשה שני נכסים, בלונדון ובאמסטרדם, שבימים אלה מוסבים למלונות יוקרה. החברה גם הודיעה ביולי על רכישת בית מלון יוקרתי נוסף בפאריס. עלויות רכישת המלון בפאריס והסבת המלונות בלונדון ואמסטרדם צפויות להסתכם בכ-2.3 מיליארד שקל.



פעילות המלונאות בחו"ל תושלם בשנתיים הקרובות, והיא צפויה להציף לחברה ערך רב. החברה נסחרת כיום במכפיל הון אטרקטיבי של 0.74 בלבד, הנמוך בהשוואה לחברות נדל"ן דומות.



4. גילת: קופת מזומנים שמנה וכשל בתמחור



מניית גילת לוויינים היא לדעתנו דוגמה קלאסית של כשל בתמחור. גילת פועלת בתחום הציוד לתקשורת לוויינית ומפעילה גם שירותי תקשורת בכל העולם, תוך התמקדות בשוק העסקי.



נוכח רמות הרווחיות הנמוכות החליטה החברה להיכנס לשוק הביטחוני בארה"ב. החברה הגדילה את תקציב המחקר הפנימי ורכשה חברה המייצרת אנטנות נמוכות פרופיל. לאחר הרכישה יישארו בקופת גילת 110 מיליון דולר במזומן.



גילת אמורה לקבל בקרוב 16 מיליון דולר כפיצוי על ביטול עסקה לרכישתה. כמו כן היא אמורה לקבל כ-25 מיליון דולר ממכירה של השקעת עבר בתחום מדעי החיים. בעקבות קבלת הסכומים יהיו בקופתה כ-150 מיליון דולר.



גילת נסחרת כיום בשווי של כ-215 מיליון דולר. אם ננטרל את המזומן הקיים וזה שייכנס, נגלה כי שווי הפעילות שלה הוא 65 מיליון דולר. לחברה אמנם רווחיות נמוכה בתחום הליבה, אך היא עדיין צפויה לייצר ebitda של כ-10 מיליון דולר ב-2010 והיא אינה שורפת מזומנים. לאור נתונים אלו אנו סבורים כי התמחור הנוכחי של גילת הוא הזדמנות להשקעה.



5. קסטרו: הפעילות בחו"ל בעייתית, אך הרווח בישראל מפצה



קסטרו עוסקת בעיצוב אופנה לנשים וגברים. החברה פעילה בישראל ובחו"ל בשלוש דרכים: מכירה קמעונית בישראל, גרמניה ושווייץ, מכירה סיטונית לזכיינים בתאילנד וקזחסטאן ומכירה בקונסיגנציה לזכיין ברוסיה. הפעילות ברוסיה עדיין אינה רווחית, אבל בתאילנד וקזחסטאן כבר הושגה רווחיות תפעולית. בשנה וחצי האחרונות סובלת הפעילות בגרמניה ושווייץ מירידה בהכנסות ומהפסדים תפעוליים.



הפעילות בישראל עדיין מספקת את עיקר ההכנסות ומרבית הצמיחה של קסטרו. זוהי פעילות שמאופיינת בתחרותיות גבוהה ובמגוון שחקנים רב, הכולל רשתות מקומיות, חנויות פרטיות, חנויות מעצבים ורשתות בינלאומיות.



כניסת מתחרים בינלאומיים דוגמת gap ,h&m ובננה ריפבליק יצרה חששות, אבל הכנסות קסטרו דווקא גדלו בחודשים האחרונים. להערכתנו, קסטרו עדיין יודעת איך להרוויח בשוק הישראלי ומסוגלת לייצר רווח תפעולי שנתי מייצג של כ-65 מיליון שקל. החברה נסחרת בשווי של 290 מיליון שקל. תחת הנחות אלה ובשקלול ההפסדים הנגרמים מהפעילות בגרמניה ושווייץ, אנו מוצאים כי קסטרו היא כעת הזדמנות טובה להשקעה.



את ההמלצות סיפקה מחלקת אנליזת ביי-סייד של מיטב