>> נפל דבר בשוק הנדל"ן המסחרי הישראלי: חברת מליסרון, זרוע הנדל"ן המניב של קבוצת האחים עופר, תרכוש את בריטיש ישראל - קבוצת הקניונים השנייה בגודלה בישראל אחרי קבוצת עזריאלי.
העסקה צפויה להיות מיזוג ענקי בקנה מידה ישראלי, גם בסדרי הגודל של השווי המעורב בו - יותר מ-4 מיליארד שקל של הגוף הממוזג - וגם מבחינת המשמעות שלו לשוק הנדל"ן המסחרי (קניונים) המקומי.
נכון להיום, מליסרון היא החברה השלישית בישראל בתחום הנדל"ן המסחרי ומחזיקה בחמישה קניונים. הבולטים שבהם הם הקריון וקניון רמת אביב, שנרכש מקבוצת אפריקה ישראל ב-2009.
עסקת קניון רמת אביב, שנעשתה לפי כל הפרמטרים במחיר מלא, היתה יריית הפתיחה של הקבוצה בניסיונה להפוך לשחקן מוביל בנדל"ן המסחרי הישראלי. העסקה הנוכחית שמבצעת מליסרון היא בעצם החותמת הסופית לתהליך זה וצפויה להפוך אותה לקבוצה הגדולה בישראל בתחום, הן במספר הקניונים שהיא מנהלת והן בהכנסות שיתקבלו מהפורטפוליו שלה.
לעניין העסקה עצמה, אין ספק כי מחירה גבוה - מכפיל של כ-1.3 על ההון העצמי של בריטיש ישראל, לעומת תמחור מקובל של 1-1.1 לחברות דומות - אולם הוא ככל הנראה בלתי נמנע עבור מליסרון, לאור מטרתה האסטרטגית להפוך לקבוצת הקניונים הגדולה בישראל בעסקה אחת. ברור גם שקבוצת בריטיש ישראל היא הרכישה הראויה ביותר בשוק הישראלי לפרופיל הפעילות שאותו מחפשת מליסרון. תיק הנכסים של בריטיש גדול, מפוזר, מגוון ומציג תוצאות עסקיות שמשתפרות בצורה עקבית.
למרות הצדדים החיוביים בעליל עבור מליסרון, יש בעסקה גם כמה נקודות מאתגרות: הראשונה היא המחיר הגבוה ששולם והיכולת להצדיקו בעתיד, דבר שיתאפשר רק באם הקבוצה תבצע השבחה נוספת של הנכסים הקיימים (העלאת שכ"ד, פדיון, תפוסות וכו') ו/או פיתוח נכסים חדשים. נקודה שנייה היא הגודל של תיק הנכסים, שיערים לא מעט קשיים על מליסרון בניהול ובמיתוג הקניונים ויצריך תשומות כספיות וניהוליות. נקודה שלישית היא נושא הריכוזיות והתערבות אפשרית של רשות ההגבלים העסקיים.
נקודה חיובית דווקא היא זהותו של מנכ"ל מליסרון - משה רוזנבלום. רוזנבלום היה בתפקידו הקודם מנכ"ל חברת קניוני ישראל - רשת הקניונים בבעלות בריטיש ישראל. אין ספק כי ההיכרות הקרובה של רוזנבלום עם נכסי בריטיש ישראל ועם מנהליה הקלה על ההחלטה של מליסרון לרכוש אותה ויוצרת קרקע נוחה למו"מ המסחרי.
מיעוט שימושים להון אדיר
מהעסקה אפשר להשליך כמה מסקנות לגבי שוק הנדל"ן המניב כולו. הנקודה הראשונה היא החוסן היחסי של שוק הנדל"ן המסחרי - והשווי הגבוה שבו מתבצעת העסקה מעיד על כך. עדות נוספת לחוסנו של התחום קיבלנו באחרונה עם הנפקתה של קבוצת עזריאלי בהיקף כספי של 2.7 מיליארד שקל ששיקף שווי של כ-10 מיליארד שקל לקבוצה.
מסקנה נוספת היא זמינות המימון הגבוהה בישראל. הנזילות הגבוהה של המערכות הפיננסיות בישראל (בנקים ומוסדיים) ומחיר הכסף הנמוך יוצר חיפוש מתמיד אחרי השקעות ראויות, וכאלה אינן נמצאות בשפע.
בהנחה שהעסקה תתבצע בחלקה או במלואה במזומן הרי שברור שמליסרון תידרש למימון חיצוני של הרכישה. אין ספק כי לצורכי עסקה כזו, הבנקים והגופים המוסדיים הישראליים יעמדו בתור כדי לספק את הכסף הנדרש וביחס חוב גבוה. הסיבה לכך היא קודם כל, כאמור, מיעוט השימושים הראויים במשק הישראלי להון האדיר שנצבר מדי חודש בגופים המוסדיים, ומצד הבנקים - המיעוט בעסקות ריאליות אטרקטיביות למימון על ידם. הסיבה השנייה היא תחום העיסוק של החברות - הקניונים - תחום יציב ובעל סיכון נמוך יחסית.
להערכתי, לאחר העסקה תהיה קבוצת מליסרון אטרקטיבית גם לשחקני מניות שלא השתתפו במהלך הרכישה עצמו. שחקנים כמו חברות הביטוח הגדולות - שחלקן כבר הרכיבו תיק נדל"ן מהותי, כמו מגדל, וחלקן כאלה שנמצאות כיום בתהליך בניית תיק שכזה - יוכלו להשקיע סכומים מהותיים בענק קניונים במונחים ישראליים.
בהתייחס לעסקה עצמה הרי שהיא מביאה את השוק הישראלי לשיאו של תהליך התפתחות של קבוצות גדולות בתחום הקניונים. המודל, שפותח על ידי קבוצת עזריאלי (ומקובל מאוד בחו"ל), הפך בשנים אחרונות לנפוץ יותר ויותר לאחר שחברות הבינו את היתרונות הגלומים בו.
בין היתרונות ניתן למנות את עלויות המטה הנמוכות יחסית לגודל (מדובר בעלויות שאינן קשורות לניהול הקניונים עצמם); את כוח המיקוח הגבוה מול הרשתות השוכרות; את הפיזור גיאוגרפי שנותן לרשתות יכולת פרישה ארצית ומעניק "גידור" לחברת הקניונים מפני שינויים כלכליים והתפתחות תחרות באזורי פעילות שלה; ואת היתרונות השיווקיים בפורטפוליו רחב של נכסים שמאפשר לבעלים לבצע מיתוג משותף של הקניונים, מבצעי עידוד מכירות משותפים וכו'.
קדחת רכישות בפתח?
המצב של שוק הנדל"ן המסחרי הישראלי לאחר העסקה יהיה מעניין מאוד. הוא ייהפך לזירת התמודדות בין שני ענקים - מליסרון ועזריאלי. בשלב הראשון ייתכן מאוד שקבוצת מליסרון תיאלץ למכור כמה נכסים, לאור הנחיות שיגיעו מהרשות להגבלים עסקיים בנוגע לריכוזיות יתר שהקבוצה תשיג באזורים מסוימים בעקבות איחוד תיקי הנכסים שלה ושל בריטיש.
בנוסף, יהיה מעניין לראות את תגובתה של קבוצת עזריאלי לעסקה שהופכת אותה לשחקן מספר שתיים מבחינת היקף הפעילות. סביר להניח שקבוצות נדל"ן מסחרי בינוניות אחרות ייהפכו יעד לרכישה על ידי שתי הענקיות החדשות בכדי לשפר או לבצר את מעמדן. עד היום האסטרטגיה של קבוצת עזריאלי לא היתה של רכישת נכסים מוכנים אלא של צמיחה פנימית שנתמכה על ידי ייזום עצמי, הקמה והפעלה של הקניונים בבעלותה.
ייתכן מאוד שהפיכתה של קבוצת עזריאלי לחברה ציבורית והופעתה של קבוצת ענק ישראלית חדשה מולה תאלץ אותה לשנות את התנהלותה ולנצל את עודפי הנזילות הגבוהים שלה (כולל כספי הגיוס הציבורי הענק שלה לאחרונה). מצד שני, המגמה של יצירת קבוצות קניונים גדולות ידחוף ככל הנראה גם קבוצות קטנות יותר להגדיל את תיקי הנכסים שלהן, בין אם בייזום עצמי ובין אם ברכישת קניונים קיימים.
אין כיום בשוק הישראלי מספיק נכסים מסחריים איכותיים לרכישה והדבר עלול להוביל לעליית מחירים עקב התחרות עליהם. קדחת רכישות שכזו, אם תתפתח, עלולה להוביל את הענף - שעד היום היה בעל התמחור ההוגן ביותר מכל הסגמנטים של הנדל"ן בישראל - לעבר ניפוח מחירים מעבר לשוויים הריאלי.
רו"ח אלכס שכטר הוא שותף במחלקת כלכלת שווי בחברת גיזה זינגר אבן. החברה עוסקת בייעוץ כלכלי ומימוני
מלחמת הקניונים תביא לניפוח מחירים
אלכס שכטר
13.9.2010 / 6:49