איך נלחמים בשקל

>> כשיש צרות, יש להן נטייה להגיע בצרורות - כך אולי אמר לעצמו נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, במהלך חופשת החג הארוכה בכל פעם שהביט על צג מערכת הבלומברג המותקנת בביתו. פישר הביט במסך שמציג את תנודות שערי המט"ח ולא אהב את מה שראה: כל המטבעות החשובים התחזקו מול הדולר - והשקל הישראלי התחזק אפילו יותר מאחרים.

ביום חמישי, למשל, שבו כל המערכת הפיננסית הישראלית נחה בחו"ל או בפארקים הלאומיים, ראה פישר את השקל מטפס במסחר הבין-בנקאי בלונדון לרמה מדאיגה של 3.62 שקלים - בלי יכולת להגיב. בשלב הזה הנגיד כבר כנראה העריך שעם פתיחת המסחר ביום שישי, הוא ייאלץ לפעול.



וכך היה. עשר דקות לאחר פתיחת המסחר שלשום יצרו הדילרים של בנק ישראל קשר עם חדרי העסקות של הבנקים והחלו לרכוש דולרים באופן אגרסיבי. בתחילה בוצעו עסקות ברמה של 3.634 שקלים לכל דולר אמריקאי, אך פישר לא הפסיק לקנות גם כאשר הוא עצמו גרם לשער לעלות. השער טיפס לרמות של מעל ל-3.64 שקלים, ויחד אתו עלה שער הסל האפקטיבי - אותו מספר שעל פיו מקבל בנק ישראל את החלטות בשוק המט"ח.



אלא שמול עלייה של הסל המשיך הדולר בעולם דווקא לרדת, וקיזז את השפעת בנק ישראל. בסיכום של חמש שעות מסחר אינטנסיבי התברר שבנק ישראל קנה מטבע חוץ בהיקף של יותר מ-300 מיליון דולר והצליח להעלות את שער השקל מול הסל בכשליש האחוז - אבל שער הדולר היציג נקבע ברמה של 3.645 שקלים, ירידה של כ-0.6%. ומי מכר את כל הדולרים שפישר קנה? בחדרי העסקות דיווחו שמשקיעים זרים, מעודדים מעליית הריבית השקלית ל-2%, היו כרגיל מוכרי הדולרים הדומיננטיים.



אבל זהו רק סיפורו של יום מסחר בודד, קרב בלימה אחד קטן בין המשקיעים זרים לבין בנק ישראל. המערכה הגדולה, על שער החליפין של מדינת ישראל, לעומת זאת, עדיין בעיצומה. האתגרים שבפניהם עומד סטנלי פישר גדולים ומאיימים: הריבית הגבוהה, כמעט 2% מעל מדינות המערב, העודף בחשבון השוטף, הציפיות להגדלת זרם הדולרים בזכות תגליות הגז בים התיכון - כולם מאיימים להמשיך ולהחריף את התחזקות השקל.



במשרדים הכלכליים שמקבלים את ההחלטות בישראל יש שתי גישות בסיסיות להתמודדות עם הבעיה. באוצר ובמשרד ראש הממשלה מביעים דאגה מהתחזקות השקל. היתה להם ביקורת גם על העלאת הריבית, והם היו רוצים להתחיל ולתכנן את הצעדים הבאים. אלה כוללים שתי חלופות עיקריות.



החלופה הראשונה היא צעד מינהלי: הטלת מס על פיקדונות שקליים של משקיעים זרים בעלי אופי פעולה קצר וספקולטיבי. כיום נהנים הזרים מפטור על רווחי הריבית, והטלת מס כזה תשנה במשהו את חשבון הרווח וההפסד של המבקשים לעשות סיבובי השקעה מהירים בשוק הישראלי. אף אחד לא רוצה לסגור את ישראל לזרמי הון זרים, אבל מס צנוע של 10%-20% על רווחי הריבית יכול למתן מעט את המתקפה הספקולטיבית על השקל.



חלופה שנייה, מקורית יותר, היא יצירה של שוק אופציות שקל-דולר לטווח ארוך, בגיבוי ממשלתי. שוק כזה אפשרי מכיוון שמצד אחד יש למדינת ישראל חובות חוץ בדולרים, ומצד אחר המשקיעים המוסדיים - קופות גמל, קרנות פנסיה וחברות ביטוח - יסכימו אולי להשקיע בחו"ל לטווח ארוך אם יוכלו לגדר את החשיפה המטבעית.



קפיצה בהשקעות הפיננסיות של ישראלים בחו"ל עשויה להיות התפתחות חיובית, כי היא תקזז חלק מהדולרים הזורמים לישראל, ובמקביל תקטין את התלות של הציבור בשוק ההון המקומי. הרי איש לא הבטיח שהמשבר הבא לא יהיה דווקא מקומי, למשל במקרה של משבר ביטחוני או, חס ושלום, רעידת אדמה. לדעת הוגיו זהו רעיון של win-win: המדינה תקבל גידור על החשיפה המטבעית של חובות החוץ (שרובם נקובים בדולרים), ואילו המוסדיים יקבלו הגנה מפני התחזקות השקל.



אבל פישר מצדו לא מראה התלהבות ממהלכים כאלה - הוא מעדיף שממשלת ישראל לא תתערב בשווקים. בינתיים פישר יכול לטעון שהמדיניות שלו עובדת, פחות או יותר. זה שלוש שנים הוא אמנם רוכש מדי פעם דולרים, פעילות שהקפיצה את יתרות המטבע של ישראל לרמה של יותר מ-60 מיליארד דולר, אבל כאשר מביטים על התמונה הגדולה - השקל די יציב. הנה: מאז תחילת השנה התחזק השקל מול הדולר בכ-4%, פחות מאשר מטבעות אחרים כמו היורו (5%+), הין (10%+) או הפרנק השוויצי (8%+). לשיטתו, גם אם השקל ימשיך להתנדנד, נניח במנעד של 5% למעלה או למטה, אין בכך אסון. כרגע לא חייבים לעשות כלום - ופישר עצמו הוא זה שמקפיד להוסיף: "לעולם אל תגיד לעולם".



הבוקר יקיים נגיד בנק ישראל את מסיבת העיתונאים המסורתית שהוא מכנס ערב צאתו למפגש השנתי של קרן המטבע בארה"ב. פישר יענה לשאלות על שוק המט"ח, הריבית ושוק הנדל"ן. הוא ירגיע, ימתן, יכניס את הדברים לפרופורציות - ולא יודיע על מהלך מדיניות חדש. לעומת זאת, כאשר יתכנס בחדר סגור בוושינגטון עם שאר הנגידים החשובים, יהיה סדר היום הרבה יותר סוער: איך עוצרים את "מלחמת המטבעות" הגלובלית שנפתחה בשבועות האחרונים, ואיך עוצרים את הפוליטיקאים מלגלוש למלחמת סחר כלל עולמית.