על מה ממליצים ברננקי ופישר?

בשוקי ההון יש עיקרון ותיק שמקובל על רבים: "אל תילחם נגד הבנק המרכזי". ההיגיון ברור: במשחק הפוקר של השווקים, בשונה מכל שחקן אחר, לבנק המרכזי יש כוחות מיוחדים. יש לו מכונת דפוס אינסופית, ולעולם לא ייגמר לו הכסף. הוא קובע את המחיר של הכסף - את שער הריבית. ואם הוא ממש לא מרוצה, הוא יכול גם לגשת לממשלה ולשכנע אותה לשנות את חוקי המשחק.

כל זה אינו אומר שהבנק המרכזי תמיד מנצח. אבל בכל נקודת זמן ראוי להבין היכן השחקן החשוב ביותר שם את הג'יטונים שלו, ורק אז להחליט אם זה הזמן ללכת איתו - או אולי דווקא להמר נגדו. זו הסיבה שכל כך הרבה אנשים עוסקים במעקב אחרי בנקים מרכזיים, ומנתחים את דברי הנגדים כאילו היו דברי אלוהים חיים, או לכל הפחות פרק א' בספר בראשית.

זהו אינו תמיד תרגיל פשוט. הבנקים והנגידים המרכזיים מתמחים בלנסח את הניתוחים שלהם בדרכים פתלתלות, ולא במקרה. אחת הסיבות היא בדיוק בכדי להשאיר את השחקנים בשוק במצב של אי וודאות. לכן, עבור מי שלא מצא זמן בשבת האחרונה לנתח את הנאום של הנגיד האמריקאי בן ברננקי, או את הטקסטים של הנגיד הישראלי סטנלי פישר, הנה מקבץ של שאלות ותשובות על הפוזיציה של שני האנשים החשובים ביותר למשקיעים בשוק ההון.

בשני השלישים הראשונים מתוך נאום בין 16 עמודים סקר בן ברננקי את עקרונות המדיניות המוניטארית של ארה"ב - להבטיח גם יציבות מחירים וגם תעסוקה נאותה - ואת מצב הכלכלה האמריקאית. הסיכום: האינפלציה נמוכה מדי (כ-1%), הצמיחה איטית מדי (אין מספר, עדכונים משמעותיים ימסרו למאזינים בחודש הבא), והאבטלה יותר מדי גבוהה (כמעט 10%).

יפה. את השליש האחרון והחשוב של הנאום פתח ברננקי בהצהרת יכולות: אמנם הריבית הדולרית אפסית (היא מוגדרת כ"בין 0.25% ל- 0%") מזה קרוב לשנתיים, אבל יש לי כלי מדיניות חלופיים כדי לעודד את המשק - ואני מוכן ומזומן לעשות בהם שימוש. הכלי הראשון הוא רכישת איגרות חוב ממשלתיות בשוק בהיקפים גדולים, כדי לעלות את מחירן וכך להוריד את התשואה שלהן. הרעיון: להוזיל את עלות האשראי ארוך-הטווח במשק האמריקאי, כדי לדחוק בחברות ובאזרחים לקחת הלוואות, להשקיע יותר ולצרוך יותר. כלי המדיניות השני נראה לכאורה כהצהרתי בלבד, אבל יש לו משמעות כלכלית: להבהיר לשווקים שהריבית הקצרה תישאר נמוכה לעוד זמן רב - אפילו יותר ממה שהשווקים מעריכים. הצהרה כזו אמורה להביא לעדכון הנוסחאות והתחזיות שעל פיהן קובעים הבנקים את עלות האשראי שהם גובים מלקוחות - ולכן גם היא תוזיל את עלות הכסף.

למרות שהתשואות בשוק האג"ח הממשלתי, גם בארה"ב וגם בישראל, נמצאות בשפל היסטורי, ברננקי אומר שהוא רוצה שהן תרדנה אפילו נמוך יותר. זו הערת אזהרה עבור כל מי שחושב שהמחירים בשוק האג"ח הם "בועה", ושהם יתרסקו בקרוב. זה נכון גם לאג"ח ממשלתי וגם לאג"ח של חברות (קונצרני), מכיוון שהתשואות של האג"ח הקונצרניות נגזרות מרמת הבסיס של האג"ח הממשלתי. ייתכן מאוד שהמחירים גבוהים מדי, אבל מי שמהמר היום על מפולת בשוק האג"ח, שם את הקלפים שלו נגד בן ברננקי ומכונת הדפוס שלו.

ברננקי לא התייחס בנאומו לרמה של הדולר מול שאר המטבעות. בארצות הברית תחום המט"ח נמצא באופן מסורתי במגרש של הממשלה. שר האוצר הוא זה שמתעמת, למשל, עם השלטונות בסין על שער החליפין הראוי בין הדולר ליואן. אבל אם ברננקי מדבר על ריבית דולרית נמוכה לזמן ארוך מאוד, והוא צריך להדפיס דולרים כדי להשיג את המטרות הללו - הרי שהדולר יכול רק להפסיד מכך. נראה שהדבר היחיד שיכול להקפיץ אותו חזרה כלפי מעלה הוא משבר פיננסי - למשל באירופה, בסין, בברזיל וכל מדינה שבה הכלכלה מפמפמת בקצב כה גבוה, עד שהתחממות יתר ופיצוץ הם תסריט לא בלתי סביר. שוק המטבעות הוא ללא הספק המקום המסוכן ביותר להימורים, אבל על פי שיטת ברננקי עתידו של הדולר בטווח הקצר לא נראה ירוק במיוחד.

במסיבות העיתונאים של פישר, בהודעות בנק ישראל ובפרוטוקולים של דיוני הצוות לקביעת הריבית סומנו שתי צרות: מחירי הדיור המתפרעים, ושער השקל העולה. נאמר שם שהרשויות יעשו מאמצים לעצור את שניהם. פישר רכש מתחילת החודש יותר ממיליארד דולר כדי למתן את עליית השקל, ובסך הכל הצליח. מאז ההודעה על העלאת הריבית ל-2% עלה השקל מול הסל בפחות מ-1%, ורוב הירידה של הדולר היא תוצאה של היחלשות הדולר מול היורו, שמולה בנק ישראל כלל אינו מנסה להתמודד. בנוגע לדיור, כל הרמזים מבנק ישראל וממשרד האוצר הם שבחודשים הקרובים יוצגו אמצעי מדיניות נוספים המיועדים להקשות על מי שרוכש דירה להשקעה - וכך אולי להקטין במשהו את רמת הביקושים לדירות בארץ הקודש.

כנראה שכן. אם התשואות בשוק האג"ח בארצות הברית יהיו אפילו נמוכות יותר מהיום, הרי ששוק המניות עשוי להיות אפיק השקעות אלטרנטיבי שיקרוץ למשקיעים. בן ברננקי אמר בנאומו כי המציאות הנוכחית עשויה לאפיין את המשק האמריקאי למשך חודשים ארוכים. לכן משקיעים עשויים להמשיך ולעשות את מה שהם עושים בחודשים האחרונים: להזרים כסף לשווקים מתפתחים, ולהשקיע בחברות מערביות בינלאומיות שבהן חלק ניכר מההכנסות נובע משווקים אלה. הכלכלה הגלובלית שבירה, הכל מאוד מסוכן, אבל בינתיים זה מה שעובד.