מי עוקף את חודק

>> בחודש שעבר נכנסו לתוקפן תקנות ועדת חודק שנועדו להסדיר את השקעותיהן של קופות הגמל וקרנות הפנסיה בהנפקות של איגרות חוב. המטרה של ועדת חודק היתה להגביר את הפיקוח על איגרות החוב שרוכשים הגופים שמנהלים את הפנסיה של הציבור ולעגן את הנהלים.

מקימי הוועדה ביקשו להבטיח שלא ניתקל שוב באותן בעיות שבהן נתקלנו במשבר של 2008. אז התברר שחלק מההנפקות בוצעו באמצעות פקס, שמנהלי השקעות לא בדקו מה הם קונים, ושהסיכונים שהם הכניסו אליהם את הציבור היו גבוהים מדי ביחס למחיר שדרשו. הוועדה קבעה, למשל, שהתשקיף של ההנפקה יפורסם שבוע לפני ההנפקה ולא באותו היום. היא דרשה שכנגד החוב שהחברה מגייסת יועמדו שעבודים, ובנוסף קבעה התניות פיננסיות שעל החברות יהיה לעמוד בהן.



הוועדה קבעה נהלים רק לגופי הפנסיה, מתוך מחשבה שהם אלו שנותנים את הטון בהנפקות - ולכן החברות שירצו להנפיק אג"ח ייאלצו להתאים את עצמן לאותן דרישות. כלומר, הטלת המגבלות על גופי הפנסיה כמוה כעשיית סדר בשוק כולו.



ואולם מתברר כי למציאות חוקים משלה. החברות שהנפיקו באחרונה גילו כי למעשה הן לא צריכות לעמוד בכללי חודק, שכן אין סיבה להסתמך דווקא על הגופים הפנסיוניים כדי להשלים הנפקה בהצלחה. יש שחקן אחר, גדול ודומיננטי לא פחות מהגופים הפנסיוניים ויש לו גם יתרון גדול - הוא לא כפוף לתקנות ועדת חודק. המדובר בקרנות הנאמנות.



ענף הקרנות, בעיקר קרנות האג"ח, נהנה מגיוסים של כ-18 מיליארד שקל מתחילת השנה, בייחוד בגלל הריבית הנמוכה והחיפוש של הציבור אחרי תשואה סבירה. חלק גדול מהכסף הזה זרם להנפקות של החברות בבורסה. למנהלי קרנות הנאמנות פשוט אין ברירה - כשנכנס כסף הם חייבים לקנות אג"ח. כך, למרות היעדרותם של מנהלי הפנסיה הצליחו החברות לגייס כסף מבלי לעמוד בתקנות של ועדת חודק.



כך, הביקוש הרב לאג"ח בשוק ההון מאפשר לחברות לבצע מעקף אלגנטי לתקנות חודק. ומה עם הגופים הפנסיוניים? ועדת חודק מאפשרת להם לרכוש את האג"חים לאחר ההנפקה במסגרת המסחר השוטף בבורסה. הם אמנם צריכים לוודא שבידיהם מצויה חוות דעת אנליטית, אבל זה הרבה יותר פשוט מהנהלים שנדרשים לעמוד בהם במסגרת הנפקה.