להנפיק בלי חתם, מפיץ או סוחר

>> ב-2010 התעורר שוק ההנפקות הראשונות לציבור (ipos); למעשה, במחצית הראשונה של 2010 הושלמו יותר ipos מאשר ב-2009 כולה. עם זאת, שוק ה-ipos עדיין עומד בפני אתגרים. בנקאי השקעות המייעצים בנושאי הנפקות, מזהירים לעתים קרובות את לקוחותיהם, שחלונות ההזדמנויות להצעותיהם נפתחים ונסגרים באופן קבוע.



לפי דוח שפורסם על ידי חברת רנסנס קפיטל מקונטיקט בספטמבר, צבר ההנפקות הראשונות לציבור בארה"ב כלל 170 חברות המבקשות לגייס קרוב ל-60 מיליארד דולר. השוק לא ראה צבר הנפקות דומה מאז 2007.

הליך של הנפקה ראשונה לציבור יכול להכביד מאוד על משאביה הכלכליים והניהוליים של החברה, ולעתים כדאי לשקול חלופות אחרות. למרות היותם שכיחים יחסית בארה"ב, גיוסים לפי כלל a144 אינם נפוצים בקרב חברות ישראליות. מאחורי סעיף זה מסתתרת אפשרות מפתה של הנפקה פרטית למשקיעים מוסדיים, לרבות משקיעים אמריקאים, במקום הנפקה לציבור.



סעיף 5 לחוק ניירות הערך האמריקאי קובע את דרישות הרישום והגשת התשקיף בהנפקות של ניירות ערך לציבור בארה"ב. כלל a144 מעניק מקלט לא בלעדי מפני דרישות אלה עבור הנפקות מסוימות. הוא כולל שתי הוראות פעולה. ראשית, המפיץ של ניירות ערך בעסקה לפי כלל a144 - כל עוד אינו המנפיק או הסוחר - אינו נחשב לעוסק ב"הפצה" של אותם ניירות ערך, ולפיכך אינו נחשב כ"חתם" של אותם ניירות ערך.



שנית, בנוגע למכירות שנעשו לפי כלל a144 - על ידי מפיץ שהוא סוחר, הסוחר אינו נחשב כמשתתף ב"הפצה" של אותם ניירות ערך ואינו "החתם" של אותם ניירות ערך. אותם ניירות ערך ייחשבו ככאלה שלא הוצעו לציבור.



הנפקת מניות לפי כלל a144 בנויה בדרך כלל כך: ראשית, מוכר מנפיק ניירות ערך מוגבלים חדשים ל"רוכש ראשוני", בדרך כלל ברוקר-דילר, בהנפקה פרטית הפטורה מרישום לפי חוק ניירות הערך. הרוכש הראשוני יכול אז לנצל את כלל a144 כדי להציע מחדש את ניירות הערך ולשווקם מיידית למשקיעים מוסדיים כשירים (qibs) - הקטגוריה הגדולה והמתוחכמת ביותר של משקיעים.



היכולת לשווק מיידית ניירות ערך מאפשרת לחברות ברוקר-דילר לתכנן הנפקות שיש להן דמיון רב יותר להנפקות לציבור עם התחייבות חיתומית מלאה. ברגע שניירות הערך נמצאים בידי ה-qibs, יכול להתפתח שוק ניירות ערך בקרבם. שווקים אלה אינם מספקים את אותה רמת נזילות שמספקות הבורסות הלאומיות לניירות ערך, אך הם בכל זאת מספקים נזילות כלשהי.



המנפיק יכול אף להגביר את הנזילות על ידי הכללת ניירות הערך שלו ב-exchange portal שוק הסחר לניירות ערך מוגבלים.



הנפקה לפי כלל a144 יכולה לארוך עד ארבעה חודשים. ההכנות לקראתה דומות במידה ניכרת להכנות ל-ipo. שני המסמכים העיקריים בהנפקה זו הם מסמך ההצעה והסכם הרכישה. בעוד שלא קיימות תקנות בנוגע למידע שחברות חייבות לגלות במסמך ההצעה, הסכם הרכישה דומה במידה ניכרת להסכם חיתום. החתמים בהנפקה המוצעת יכולים גם לשמש רוכשים ראשוניים בהנפקת מניות לפי כלל a144.



בשורה התחתונה, אם מנפיק התקדם לאורך מסלול ipo - אך בוחר להמשיך בהנפקת מניות לפי כלל a144 כחלופה או הקדמה להנפקה, ניתן למנף את רוב העבודה שנעשתה כבר למסלול החדש.



יתרונות נוספים בהנפקת מניות לפי כלל a144 נוגעים לכך שעל אף שהמנפיקים מפיקים בדרך כלל מסמך הצעה, הכולל גילוי בסגנון שדורש ה-sec, מסמך ההצעה הוא תוצאה של נוהג תעשייתי ולא תקנה של ה-sec. מנפיקים אינם נדרשים לציית לתקנות הקובעות את דרישות הגילוי להצהרות רישום. הדבר מאפשר למנפיקים גמישות גדולה יותר.



מנפיק רשאי לבחור לכלול רק דו"חות שנתיים, מבלי לספק נתוני ביניים רבעוניים. מנפיקים לפי כלל a144 חייבים לספק לרוכשים, לפי בקשתם, מידע עדכני באופן סביר, לרבות הצהרה קצרה על טיבם של עסקי המנפיק והמוצרים והשירותים שהוא מציע.



בנוסף לכך, היעדר ביקורת של ה-sec על המתאר של מסמך ההצעה, מבטל את ההשפעה המעכבת של ביקורת ה-sec. עד שהמנפיק הופך לחברה מדווחת, המנפיק אינו כפוף להוראות הניהול התאגידי של דיני ניירות הערך הפדרליים והבורסות הלאומיות לניירות ערך, והוא אינו חשוף לחובות הנוגעות להוראות הניהול התאגידי, בייחוד אלה הקבועות בחוק סרביינס-אוקסלי. עם זאת, היתרון החשוב ביותר הוא העובדה שמנפיק יכול להשלים גיוס לפי כלל a144, בעודו ממתין לפתיחת חלון ההזדמנויות של ה-ipo.



גיוסים לפי כלל a144 מוגבלים ל-qibs, כלומר לא יהיה בהם שוק משני מיידי וזמין לניירות הערך המונפקים. היעדר הנזילות יוביל להנחת נזילות לניירות הערך המונפקים. בנוסף, גיוסים לפי כלל a144 בדרך כלל זמינים רק למנפיקים בענפים מסוימים. בנוגע למנפיק פרטי זר (fpi) מידע ייחשב כעדכני באופן סביר, אם המידע עומד בדרישות המועדים של מדינת מושבו של המנפיק או שוקי המסחר הראשיים שלו.



מנפיק שאינו מדווח, המבצע הנפקת מניות לפי כלל a144, חייב גם לפקח על מספר בעלי המניות שלו כדי להבטיח שאין יותר מ-500 בעלי מניות אמריקאים. חריגה ממספר זה תכפיף את המנפיק לדרישות הדיווח של ה-sec.



כלל a144 אינו זמין עבור נייר ערך המהווה, עם הנפקתו, חלק מאותו סוג ניירות ערך שכבר רשום למסחר בבורסה האמריקאית.



-



הכותב הוא מנהל משותף של הדסק הישראלי בפירמת עורכי הדין הגלובלית מוריסון & פורסטר