התיק שלי ואני

>> "כשהעובדות משתנות, אני משנה את דעתי. מה אתה עושה בנדון, אדוני?"

ג'ון מיינרד קיינס



יותר מכל גורם אחר, הפסיכולוגיה היא שקובעת את הצלחתך או כישלונך בהשקעות בבורסה. בשנותי הרבות בשוק ההון נוכחתי לדעת כי משקיעים נוטים לחזור שוב ושוב על אותן הצלחות ושגיאות, שנגזרות מתכונותיהם האישיות.



המעגל הסגור, המקובע והאישי של תכונותינו קובע לעתים קרובות את החלטותינו, גם אם הוא עומד בניגוד להיגיון הצרוף. הסיפורים הבאים ממחישים כיצד תכונות אישיות משפיעות על החלטות השקעה.



ing והכתובת על הקיר



ing היא מחברות הפיננסים הגדולות בעולם. מרכזה נמצא בהולנד ויש לה סניפים ברחבי תבל. החברה בנויה משני גופים עיקריים - בנק וחברת ביטוח.



ing נודעה בניהול זהיר ומוצלח, ובעשרות השנים האחרונות צמחה בקצב נאה. המשקיעים אהבו את מכפיל הרווח הסביר ואת תשואת הדיווידנד הנדיבה, וראו במניית החברה, שנסחרת בבורסה בהולנד, השקעה שמרנית ומבטיחה.



מניית החברה נחשבה לאחזקה מומלצת לטווח הארוך, וגם בית ההשקעות שלנו החזיק אותה בתיקי הלקוחות. בשלהי 2007 קראתי את הפרסום הרבעוני של ing, ששידר "עסקים כרגיל". צמיחת הרווחים היתה נאה כצפוי, וההנהלה נשמעה אופטימית ומלאת ביטחון. המניה נסחרה לפי מכפיל רווח נמוך - 8 בלבד - וחילקה דיווידנד שנתי של כ-5%. זו היתה השקעת ערך אטרקטיבית לפי כל קנה מידה.



אלא שכמה חודשים קודם לכן החלו לטפטף בארה"ב ידיעות מדאיגות אודות מוצרים מובנים צמודי משכנתאות סאבפריים. מוצרים אלה, כך קראתי, שווקו על ידי הבנקים לחברות פיננסים ברחבי העולם. לכן החלטתי לבדוק ביסודיות את מאזנה של ing.



מאזן של חברה פיננסית מורכבת אינו פשוט לקריאה, ועבדכם הנאמן חרק שיניים ימים רבים כדי להבינו. בסופו של דבר, לאחר לימוד יסודי של הפרטים, הבנתי ש-ing מחזיקה במאזנה מגוון רחב של מוצרים מובנים, בהיקף של יותר מכפליים מההון העצמי שלה. בין היתר החזיקה ing מוצרים המכילים משכנתאות סאבפריים, משכנתאות של נדל"ן מסחרי אמריקאי ומוצרים לא שקופים אחרים.



הנתונים גרמו לי אי נוחות. היה לי ברור שהסיבה העיקרית לאחזקות גדולות אלה היתה שאיפה להגיע לתשואה גבוהה על ההון העצמי בכל מחיר כדי לעמוד בציפיות השוק והאנליסטים. מניית ing נסחרה באותם ימים בכ-40 דולר. חוסר השקיפות של חלק גדול מהמוצרים המובנים ועצם האחזקה הגדולה בהם, ללא שום פרופורציה, הדאיגו אותי.



דיברתי עם נציגים של הנהלת ing בניסיון להבין יותר, אך ההסברים שלהם לא הניחו את דעתי. האנליסטים שסיקרו את החברה נותרו אופטימיים. רובם דירגו את ing כ"קנייה חזקה". גם הם אהבו את הדיווידנד הגבוה, את מכפיל הרווח הנמוך ואת הצמיחה ארוכת השנים של החברה.



החודשים הראשונים של 2008 חלפו, והידיעות המדאיגות מארה"ב התרבו והלכו. המוצרים המובנים שבמאזן ing נראו לי פחות ופחות טוב. הרחתי צרות באוויר, אך לא עשיתי דבר.



מדוע לא מכרתי את המניה? המציאות השתנתה במהירות, אך אני נשארתי שבוי בקונצפציה הישנה. ההיגיון הקר חייב מכירה. העובדות החדשות התדפקו על דלתי, אני שמעתי אותן, אך לא תירגמתי את הקולות לפעולה אמיתית. הכתובת היתה על הקיר, ואני סירבתי לקרוא.



בדיעבד, אין ספק שלא גיליתי גמישות ופתיחות מחשבתית מספקת. העדפתי להמשיך ולהיסחף עם עדר גדול של משקיעים ואנליסטים שנצמדו ל-ing הישנה בכל מחיר. לא גיליתי את הביטחון העצמי הנדרש כדי לקבל החלטה ברורה בתנאי האי-ודאות ששררו אז ולפעול בניגוד לעדר השועט.



לקראת סוף 2008 ותחילת 2009 קרסה מניית ing ברעש גדול - עם בנקים רבים אחרים בעולם. החברה עדיין מרגישה היטב את הזעזוע ההוא. אין ספק שיידרשו שנים לא מעטות כדי לתקן את המאזן הפגוע ולאושש את המניה, שנסחרת כיום במחיר של כ-10 דולרים בלבד.



טבע ומשמעת



מי שרכש את מניית טבע, המניה הכבדה והידועה ביותר בבורסה הישראלית, לפני כ-20 שנה והחזיק בה עד היום, הרוויח פי 50 על השקעתו. זוהי תשואה נאה לכל הדעות, אך מה היה סוד ההצלחה? מה היה אמור למשוך את תשומת לב המשקיעים לפני 20 שנה, ואיך זה קשור לתכונותינו האישיות?



משקיע סביר, שקרא בסוף שנות ה-80 חומר רקע על טבע, היה יכול לשים לב לנקודות העיקריות הבאות:



1. טבע הוכיחה שוב ושוב שהיא יודעת לרכוש חברות תרופות אחרות במחיר הנכון, ויותר מכך - להטמיע אותן בהצלחה בחברה האם.



2. הרגולציה בישראל היתה ידידותית ביותר כלפי טבע, ואיפשרה לה להתכונן מראש לתחרות הגנרית בעולם. ברוב המדינות בעולם, לעומת זאת, הכנה מראש שכזו מנוגדת לחוק.



3. גל גדול וארוך טווח של פקיעת פטנטים על תרופות הסתמן בעולם. הגל נמשך על פני 20 השנים האחרונות, ואיפשר לטבע להוציא לשוק עוד ועוד תרופות גנריות.



שלוש הנקודות האלה, בצירוף ההצלחה של הקופקסון, שאותה קשה היה לצפות, העניקו לטבע רוח גבית חזקה, שגרמה לצמיחה המתמשכת בעסקי החברה ובמנייתה ב-20 השנים האחרונות. כדי לסנן ולהבחין בשלוש הנקודות העיקריות, היה על המשקיע לגלות רצון ויכולת ללמוד, כושר ניתוח, יכולת הפרדה בין עיקר לטפל ויכולת לקבל החלטות בתנאי אי ודאות.



משקיע שרכש את מניית טבע ב-1990 ראה את השקעתו מוכפלת בתוך שלוש שנים. הפיתוי לממש רווח היה גדול.



גם מסע העליות בן 20 השנים של המניה לא היה חלק. פה ושם היו אנליסטים שהמליצו למכור את המניות, והיו גם אי אלו רבעונים חלשים לאורך הדרך. צריך היה לגלות הרבה סבלנות, נחישות ומשמעת עצמית כדי להיצמד לשלושת העיקרים הפונדמנטליים כל עוד הם תקפים, להתעלם מרעשי הרקע ולהמשיך להחזיק במניה.



בדיעבד זה נשמע קל לביצוע. עם זאת, בזמן אמת, אם להסתמך על ניסיוני, הדברים אינם פשוטים כלל וכלל. משקיע שהרוויח על הנייר פי שלושה על השקעתו, למשל, וקורא בעיתון שהפרסום הרבעוני של טבע לא עמד בציפיות האנליסטים, צריך לגייס משמעת עצמית עילאית כדי להתנגד לדחף החזק למכור את המניה.



ואולם אף שבמידה רבה אנו שבויים, לטוב ולרע, בתוך המעגל של תכונותינו האישיות, יש תמיד מקום לשיפור בתהליך קבלת החלטות ההשקעה שלנו. הצעד הראשון וההכרחי, לדעתי, הוא ההכרה בתכונותינו כפי שהן, וההבנה כיצד הן עלולות להשפיע על החלטותינו בתחום ההשקעות. מודעות עצמית היא המפתח להצלחה בשוק ההון.



הכותב הוא יועץ מומחה בתחום ההשקעות הפיננסיות בחו"ל. לתגובות: kobiblum@gmail.com



*השקעת ערך



השקעה במניות של חברות ותיקות שפועלות בעסקים מסורתיים, שצומחות לאט או לא צומחות כלל ורווחיהן יציבים יחסית. קל יותר לתמחר אותן מכיוון שקל יותר לצפות את הטווח שבו ינועו רווחיהן העתידיים



*קופקסון



שמה המסחרי של התרופה המקורית שפיתחה חברת טבע לטיפול בטרשת נפוצה. הקופקסון נחשבת לתרופת הדגל של החברה ואחראית לחלק ניכר מהכנסותיה