ערך כלכלי פנימי.
הערך הכלכלי של נכס כפי שניתן לאמוד אותו על פי הנתונים הייחודיים לו. עם זאת, בחישוב הערך הפנימי מתחשבים גם בתנאי השוק, כלומר בסביבה התחרותית ובסביבת הריבית.
ערך פנימי אינו אמור להיות זהה למחיר הנכס בשוק. לא פעם מחיר השוק סוטה באופן ניכר מהערך הפנימי, מכיוון שהוא מושפע מאופוריה או מפחד של הציבור ומפערים זמניים בין ביקוש להיצע.
אנליסטים ומנהלי השקעות מנסים לבחון נכסים שונים - בעיקר חברות ציבוריות - על פי נתוניהם הייחודיים ולאמוד את שוויים. אם לדעתם המניות נסחרות מעל ערכן הכלכלי, הם ירצו למכור אותן - ואם הן נסחרות מתחת לערכן, הם ישאפו לקנות אותן. תפישה זו מבוססת על הנחה שלאורך זמן, מחירי הנכסים בשוק מתכנסים לעבר ערכם הכלכלי.
נניח שמדובר בדירה שנקנית למטרת השכרה, שמחירה בשוק הוא מיליון שקל, וששכר הדירה שהיא מניבה בשנה אחרי הוצאות תחזוקה וביטוח הוא 40 אלף שקל. נניח גם שאין אינפלציה, וששכר הדירה קבוע. התשואה משכר דירה מגיעה אם כן ל-4% בשנה.
דירה אינה נכס חסר סיכון, והיא דורשת התעסקות לא מעטה. לכן התשואה בגינה צריכה להיות גבוהה משל אג"ח ממשלתית. נניח שהפער לעומת אג"ח ממשלתיות לטווח של לעשר שנים צריך להגיע ל-1% לטובת הדירה.
אם האג"ח נסחרות גם הן בתשואה של כ-4%, הרי שהדירה מניבה, באופן יחסי, תשואה נמוכה יותר, מכיוון שהיא מגלמת למשקיע סיכון. הוא מצפה אם כן לאחד משני תרחישים: 1. שכר הדירה יעלה ב-25% כדי לשקף תשואה של 5%, כלומר מעל הריבית במשק; 2. מחיר הדירה יירד ל-800 אלף שקל, כדי ששכר הדירה ישקף תשואה שמותאמת לסיכון של הנכס. אפשרות אחרת היא שדווקא הריבית תצטרך לרדת כדי להצדיק שווי כזה.
המסקנה שלו מניתוח כזה היא שלפי המספרים היבשים, הדירה נסחרת מעל שוויה הפנימי. למחיר הגבוה עשויים כמובן להיות הסברים שונים - למשל ציפייה לעליית ערך הנכסים בשכונה או שינוי בטעמי הציבור.
באופן דומה, אך מורכב בהרבה, מבוצעים ניתוחים הנוגעים לערכי חברות. ניתוח כלכלי של חברה מנסה לבחון מה יהיה זרם המזומנים שהיא תפיק בטווח הארוך, ומשווה את התשואה ממנה לתשואה שניתן לקבל על אג"ח ממשלתיות.
ginzburg@themarker.com.ami
Intrinsic value
עמי גינזבורג
20.2.2011 / 7:01