>> "איני מבין מה רוצים ברשות ניירות ערך, וגם הם לא יודעים. זו פשוט בדיחה" - כך אמר אתמול בעל השליטה בחברת הנדל"ן מירלנד, אליעזר פישמן, בתגובה על דרישתה של רשות ני"ע לשנות את תוואי ההנפקה המתוכנן של אג"ח בהיקף של 200 מיליון שקל.
"לדעתי מדובר בתלונות של אנשים קנאים, אולי חתמים בשוק שאינם מרוצים מהעמלות. נגייס את הסכום גם אם זה יתעכב בכמה ימים", אמר פישמן.
הרשות דורשת ממירלנד, בניהולו של רומן רוזנטל, לשנות את מבנה ההנפקה הכולל הקצאה של שתי סדרות אופציות בצמוד לחבילת איגרות. דרישת הרשות, שנוגעת למרכיב האופציות בהנפקה, גרמה לחברה לדחות את הגיוס למחר ולתכננו מחדש.
מירלנד עוסקת ברכישה וייזום של פרויקטי נדל"ן למסחר, משרדים ומגורים ברוסיה. החברה מוחזקת בידי שלוש חברות שבשליטת פישמן - מבני תעשייה (36%), כלכלית ירושלים (29.5%) ודרבן (13.5%).
מפצל את הגיוס
פישמן נוהג לבצע גיוסים באמצעות פיצול סכום ההנפקה המתוכנן. לדוגמה, כשברצונו לגייס 500 מיליון שקל, הגיוס מפוצל להנפקה ישירה של 300 מיליון שקל באג"ח, והנפקה אופציות לאג"ח בהיקף של 200 מיליון שקל. אופציות אלה ניתנות למימוש בתוך זמן קצר, לרוב כמה שבועות. בגיוס הנוכחי נקבע זמן המימוש לשלושה שבועות בלבד.
אם האופציות ממומשות, מקבלת החברה את הסכום הנוסף של ההנפקה. אם לאו, האופציות נרכשות בידי החברה ביום המסחר האחרון במחיר של אגורה, מומרות לאג"ח ונמכרות בשוק. היתרון בשיטה זו הוא שהחברה המנפיקה משלמת עמלות נמוכות לחתמים המפיצים, וזאת מכיוון שעמלות החיתום מחושבות מתוך הסכום שגויס ללא האופציות.
ייתכן שתלונות מצד חתמים בשוק הביאו את הרשות לבקש הבהרות ולשנות את מבנה הנפקה המתוכנן. אולם לא רק עמלות החיתום צריכות להטריד במודל גיוס שכזה. אחת הבעיות היא היכולת של החברה לצבור כמות גדולה של אג"ח באמצעות רכישת האופציות ומימושן. בצורה זו יכולה החברה לגייס חוב מבלי לפרסם תשקיף כאשר תמכור האג"ח לאחר מכן בשוק למשקיעים.
איך זה קורה בפועל? בשבועות שחולפים ממועד ההנפקה ועד למועד למימוש החברה רוכשת את האופציות מהמשקיעים דרך חברות בנות פרטיות. מאחר שהאופציות מונפקות מחוץ לכסף וטווח מימושן קצר, מחירן נשאר נמוך, כך שהחברות הבנות רוכשות אותן תמורת כמה אגורות בלבד. לאחר מכן מממשות החברות הבנות את האופציות , כלומר מזרימות כסף לחברה האם, כך שהכסף נשאר בתוך הבית.
לאחר מימוש האופציות מחזיקות החברות הבנות את האג"ח של החברה האם. כעבור כמה חודשים מוכרות החברות את האג"ח בשוק - וכך למעשה מגייסת החברה האם את הכסף ללא תשקיף. מודל זה מאפשר לפישמן לאגור היקף משמעותי של אג"ח. בנוסף, הוא יכול לצור עיוות מאחר שהחברה הבת עשויה גם להחזיק במידע פנים לגבי עסקי החברה האם - דבר שיוצר א-סימטריה בין המידע שיש לה והמידע שבידי המשקיעים.
מרחיב את הסדרה
לפי התכנון, ההנפקה הנוכחית תיעשה באמצעות הרחבה של סדרה ג' הנסחרת כעת בבורסה. הסדרה גויסה באוגוסט 2010 בהיקף של 200 מיליון שקל, במקום 100 מיליון שקל שהיתה החברה מעוניינת לגייס במקור. הריבית שנקבעה אז היתה 8.5% - 0.5% פחות מהריבית המקסימלית במכרז. התשואה האפקטיבית של האיגרות הנסחרות היא 4.67% והן בעלות מח"מ של 3.15 שנים. ההנפקה תבוצע בהובלת פועלים אי.בי.אי, אקסלנס חיתום, אגוד ולאומי פרטנרס.
ממירלנד נמסר בתגובה: "כמתקיים בכל הליך הנפקה, החברה קיימה דין ודברים עם רשות ני"ע לגבי מבנה ההנפקה והעבירה לרשות רק היום את מבנה ההנפקה המלא. בהתאם, החברה תצא להנפקה כמתוכנן בימים הקרובים".
ברשות ניירות ערך סירבו להגיב לידיעה.
מאחורי הקלעים של ההנפקה במירלנד: מדוע עצרה הרשות את הגיוס של פישמן
מאת ערן אזרן
22.2.2011 / 7:01