סיפור השנה בהון סיכון הישראלי: קרן אוורגרין מתפצלת בשל חילוקי דעות לגבי דמי ניהול ו-Carry

באוקטובר 2010 השלימה קרן הון סיכון אוורגרין גיוס של 200 מיליון דולר לקרן אוורגרין 5 אך לא בטוח שתהיה קרן אוורגרין 6, לפחות לא במתכונתה הנוכחית של הקרן הנוכחית. ל-themarker נודע כי קרן הון סיכון אוורגרין מתפלגת בשל חילוקי דעות בין השותפים והשותפים המנהלים בקרן.



על פי מקורות בשוק, מצד אחד ניצבים בועז דינטי וארז שחר, השותפים המנהלים. מצד שני, ניצבים רונית בנדורי, עדי גן ועמיחי המר, שותפים כלליים בקרן. המחלוקת בין שני הצדדים נוגעת ככל הידוע לגבי מבנה הקרן הבאה. כמה אחוזי מדמי הניהול יקבלו גן, בנדורי והמר לעומת דינטי ושחר וכמה מהאפסייד (דמי ה-carry). על רקע דומה, עברה רונה שגב גל מאוורגרין לפיטנגו.





הסבר קצר על מבנה של קרן vc: קרן הון סיכון היא ישות שנוסדת על ידי כמה שותפים כלליים, לרוב מנהלים עם ניסיון עשיר בהיי-טק הישראלי או אנשי פיננסיים, המגייסים לקרן כסף ממשקיעים המכונים משקיעים מוגבלים (limited partners). מדובר בגופים מוסדיים המנהלים מיליוני עד מיליארדי דולרים המוכנים להשקיע חלק מכספם בקרן (מה שמכונה אלוקציה). לא כל הכסף מועבר בבת אחת. הכסף מועבר במנות, לפי צרכי הקרן.



השותפים בקרן מכינים עוד טרם הגיוס מסמך ppm שמפרט בצורה נרחבת את כל מבנה הקרן. כמה דמי ניהול יגבו וכמה מה-carry (הכלל הוא 2%-2.5% דמי ניהול שנתיים מהיקף הקרן ו-20% מהרווחים לאחר שהכסף הראשוני חוזר למשקיעים המוגבלים). כל קרן היא יחודית ואין קרן אחת שזהה לאחרת במבנה שלה. כך גם קרן אוורגרין, בה מכהנים דינטי ושחר כשותפים מנהלים והשאר כשותפים כלליים. דינטי ושחר החליפו כשותפים מנהלים את יעקב בורק ועופר נאמן, צוות המנהלים הקודם של אוורגרין. בקרן החמישית אין למעשה שיוויון בין כל השותפים בקרן, והסיבה לפיצול הנוכחי באוורגרין נובעת מהרצון של חלק מהשותפים באווגרין לשנות את פני הדברים.



זו אינה הפעם הראשונה בהון סיכון הישראלי שקרן הון סיכון משנה את פניה. אלא שלא אחת זה גם מוביל לסיום דרכה של הקרן. קרן הון סיכון וולדן ישראל ניסתה במהלך 2008 לגייס קרן חדשה, רביעית במספר בהיקף של 125 מיליון דולר, אלא שהמשקיעים המוסדיים העדיפו להימנע מלהשקיע בקרן החדשה למרות שקרן וולדן 3 היתה קרן טובה יחסית מבחינת ביצועי תשואה (irr). רוני חפץ, השותף בקרן, סיפר בראיון קודם ל-themarker כי הסיבה לכשלון בגיוס נבעה מכך ששני שותפים עזבו את הקרן. אייל קפלן לא המשיך לקרן החדשה ומוטי בן אריה עזב לקרן ורטקס. בקרן נותרו רק חפץ ונוגה קפ - והגיוס נכשל.



אוורגרין נחשבת לאחת הקרנות המוצלחות בין קרנות ההון סיכון הישראליות. הקרן השלישית, בהיקף של 170 מיליון דולר, נמנית על הקרנות שגויסו בשנת 2000 וסבלו אחר כך מהתפוצצות הבועה. למרות זאת, היא החזירה למשקיעיה את ההשקעה בה.







קרן אוורגרין 4 שגויסה ב-2003 מנהלת כספים בהיקף של 143 מיליון דולר, ועדיין משקיעה. הקרן החמישית היא הגדולה ביותר שגייסה אוורגרין עד כה - 200 מיליון דולר. הקרן משקיעה בחברות בשלבים המוקדמים ביותר בתחומי התקשורת, התוכנה, האינטרנט והבריאות.



השאלה הגדולה היא מה יקרה כעת לקרן אוורגרין. ל-themarker נודע כי גן, בנדורי והמר ימשיכו בקרן אוורגרין 5 ויעבדו עם חברות הפורטפוליו הקיימות שבהן הקרן כבר השקיעה. ההערכה היא שמדובר בעוד כמה שנים של עבודה עם החברות כדירקטורים. לא מן הנמנע שבאמצע הדרך אחד השותפים בכל זאת יעזוב, במיוחד אם יקבל הצעה מפתה מקרן אחרת, ודירקטור מחליף יכנס לתמונה.



אוורגרין 5, הקרן האחרונה של אוורגרין, היא קרן שגוייסה בין השנים 2006 ל-2007. ב-2011 היא מגיעה לסוף תקופת ההשקעה הראשונה. מנקודה זו הקרן לא מבצעת יותר השקעות חדשות אלא רק השקעות המשך. זאת גם הנקודה שבדרך כלל מתחילה הקרן לגייס קרן המשך - הליך שנמשך זמן רב.



מכאן עולות כמה שאלות שאין עליהן עדיין תשובה עולות כעת. ראשית, האם דינטי ושחר יצליחו לגייס קרן המשך כעת כששאר השותפים כבר לא חלק מהתמונה. גופים מוסדיים נוטים מצד אחד לראות בחיוב קרנות ששומרות על יציבות ומבנה שותפים קיים. מצד שני, תזוזות מתרחשות. אין כמעט מקרה בו קרן אחת מגויסת שהיא דומה במאפיינים שלה לקרן משנת בציר מוקדמת יותר. שנית, האם הקרן החדשה תהיה קרן "כלבו" (שמשקיעה בתחומים שונים) או קרן מתמחה. פיטנגו וחמי פרס למשל נמצאים בקצה האחד של העניין הזה ומאוד מאמינים ב"שונות", בקרן שהיא כלבו - קרן שמשקיעה בתחומים שונים. ב-jvp מאמינים שצריך דווקא להתמקד בתחום מסוים. ואראל מרגלית בחר להשקיע בחברות ניו מדיה, אינטרנט וטכנולוגיה.



השאלה השלישית היא מהו המודל המתאים לקרן הון סיכון נכון לעשור הקרוב (2010 - 2020). לא כל שינוי בהרכב השותפים מוביל לסיום דרכה של הקרן וכשלון בגיוס קרן המשך. בשבועות קרובים תתבהר התמונה לגבי הקרן, שבינתיים סירבה להגיב.