אין צורך להגזים

לבני האדם יש נטייה טבעית לנקוט תגובת יתר כשהם חווים אירועים דרמטיים. התופעה הזו מוכרת גם בעולם ההשקעות.

פעמים רבות משקיעים מגיבים באופן קיצוני לאחר אירוע דרמטי. כשחברה מסוימת מדווחת על חדשות רעות, למשל, רבים ממהרים למכור את מנייתה בלי להקדיש לכך מחשבה. כשחברה מדווחת על חדשות טובות, מחיר המניה שלה מזנק לא פעם באופן מוגזם.



מה גורם לאנשים לנקוט תגובת יתר? אחת הסיבות לתגובות יתר של משקיעים היא ההד התקשורתי שאירועים דרמטיים מקבלים. כשחברה חשובה כמו טבע מדווחת על תוצאות טובות לרבעון אך גם על תחזיות פחות טובות להמשך, ובעקבות זאת המניה שלה יורדת ב-4%-6%, הכותרות הראשיות בעיתונות הכלכלית ידגישו את הצד השלילי שבסיפור, שהרי ברור כי התחזיות השליליות הן שגרמו לנפילה במניה. אבל אם חודשיים לאחר מכן המניה תחזור לרמה שבה היתה ערב הקריסה, האירוע הזה יצטייר כבר כהרבה פחות דרמטי.



העיתונות תיטה להבליט מדי יום את המניות שעלו או ירדו בשיעור החד ביותר. גם אתרי הפיננסים הטכניים - בהם האתרים הפיננסיים של גוגל ויאהו - מבליטים בדף הראשי שלהם את שמות המניות שעלו הכי הרבה, ירדו הכי הרבה או ריכזו את מחזורי המסחר הגבוהים ביותר. הרעש התקשורתי הזה משפיע על המשקיעים. כשהם רואים שהמניה שלהם יורדת, הם נתקפים חרדה שהתהליך יימשך - ומוכרים אותה. הפחד מחזק את אפקט הירידה, וגורם לתגובת יתר במניה.



מחקרים בתחומי הפסיכולוגיה והתפישה האנושית מלמדים שאנשים מייחסים משקל גבוה לאירועים שהתרחשו בתקופה האחרונה. לאירועים רחוקים יותר בזמן הם מייחסים משקל נמוך יותר. במלים אחרות, לא החשיבות קובעת אלא הזמינות. יש בכך היגיון - אבל כשזה מגיע להחלטות השקעה, התוצאה הזאת יכולה לכאוב בכיס.



כך למשל, אנשים זוכרים שמחירי הנדל"ן רק עולים, כי זה מה שקרה בשנים האחרונות. כשהבורסה בשיא, לאחר שנתיים של עליות, הזיכרון של הירידות החדות של 2008 נראה רחוק ולא רלוונטי. התוצאה היא שמשקיעים חושבים שההשקעות שהם מבצעים מסוכנות פחות מכפי שהן באמת.



contrarian ומומנטום



אסטרטגיית ההשקעה contrarian נשענת על ההנחה שמשקיעים נוטים לתגובת יתר. לכן, מניות שירדו חזק צפויות לחזור ולעלות - ולהפך. דרך הפעולה היא כזאת: המשקיע מדרג את כל המניות, קונה את המניות עם התשואה הנמוכה ביותר ומוכר בחסר את המניות עם התשואה הגבוהה ביותר.



האסטרטגיה ההפוכה נקראת מומנטום, ולפיה קונים את המניות שעלו חזק ומוכרים בחסר את אלה שירדו. ההנחה הסמויה של השיטה הזאת היא שהמניות ייטו להמשיך בכיוון שבו הן נמצאות. ההנחה של האסטרטגיה ההפוכה היא שהמניות נוטות, באופן מצרפי, לחזור לממוצע שלהן.



ניסוי שנערך באמצע שנות ה-80 על ידי הכלכלנים ריצ'רד ת'יילר וורנר דה-בונדט בדק אם אכן מתרחשת תגובת יתר בשוק. בשלב הראשון בנו החוקרים תיק של 35 מניות מפסידות ותיק של 35 מניות מנצחות לפי התשואה שלהן בשלוש השנים האחרונות. לאחר מכן, הם בדקו את הביצועים בשלוש השנים הבאות. הניסוי נעשה על פי נתונים של 47 שנה (1933-1980).



התוצאות הראו ש"תיק המניות המפסידות" היכה את ממוצע השוק במידה לא מבוטלת - ב-19.6% על פני שלוש שנים. כלומר, הירידות היו מוגזמות, ולאחר תקופה קצרה המניות חזרו ועלו. לעומת זאת, התיק של "המניות המנצחות" השיג תשואה שנמוכה בממוצע ב-5% מתשואת השוק. כלומר העליות היו מוגזמות, וכעבור זמן מה גם המשקיעים הבינו זאת. אחד הממצאים המעניינים היה שרוב התשואה העודפת הושגה בינואר.



המסקנה מהמחקר היתה שאכן יש תגובת יתר בשוק, והיא בדרך כלל מתרחשת בשנה השנייה והשלישית שלאחר תקופת הבסיס. כלומר, גם אם אסטרטגיית המומנטום תעבוד, יש לממש את התיק מהר יחסית - וההפך נכון לגבי אסטרטגיית contrarian, שעמה יש להמשיך לטווח ארוך יותר.



המסקנה היא שקודם כל צריך להיות מודעים להטיה שמביאה להתעלמות מאירועי עבר, וכשצריך לבסס החלטת השקעה לגבי חברות שבהן היו התרחשויות דרמטיות יש להסתכל על התמונה הכוללת, ולא על האירוע הנקודתי שמביא להתלהבות או למפח נפש.



העובדה שמניה עולה בחדות לאחר בשורות טובות או בגלל אופנה אינה אומרת דבר כשלעצמה - צריך להסתכל על התמונה המלאה, ולא על מה שקורה בנקודת זמן אחת. אפשר להגיד שעליות מהירות אף צריכות להגביר את החשד שמדובר בתופעה שתתמסמס בהמשך.



אסטרטגיה הופכית אינה אומרת שצריך לחפש באופן גורף מניות שירדו בחדות ולהשקיע בהן, בהנחה שהן ייתנו בהמשך תשואה עודפת. לעתים יש לירידות האלה סיבה. הרעיון המרכזי הוא לבדוק היטב את המניות שירדו בחדות, ומתוכן לברור את אלה שנתוני הבסיס הכלכליים שלהן מרמזים כי הן נפלו בשל תגובת יתר של השוק - ולא מפני שהן נכנסות לתקופה של משבר קשה ומתמשך בעסקיהן.