מגדל שוקי הון על ענף הנדל"ן המניב בישראל: צפוי רבעון חיובי למרבית החברות

לקראת תחילת פרסומי תוצאות הרבעון הרביעי של חברות הנדל"ן המניב בישראל, להלן תחזיות מגדל שוקי הון בדבר התוצאות הצפויות. לפי המסורת, החברה הראשונה לדווח היא גב ים שתפרסם את תוצאותיה ב-9.3 ושאר החברות ידווחו מאמצע החודש ואילך. "באופן כללי, אנו צופים רבעון חיובי למרבית החברות, כאשר בהמשך נתייחס לכל חברה בנפרד", אומר אדר עציוני, אנליסט הנדל"ן של מגדל שוקי הון.



מאחר ומדובר בפרסום דו"חות שנתיים, כלל החברות צפויות לבצע שערוכים של הנדל"ן המניב, כאשר במגדל צופים כי בעקבות הסביבה העסקית התומכת וירידת התשואות המקובלות להיוון נכסים מניבים, נראה רווחי שיערוך גדולים אצל כלל החברות.



"בפן התפעולי, לאחר תוצאות מעורבות ברבעון השלישי אצל חלק מהחברות בשל גידול עונתי בהוצאות התפעוליות, צפויים שינויים חיוביים קלים בהכנסות מהפעילות השוטפת וברמת התפוסות", מעריך עציוני. "בחלוקה ענפית, אנו צופים כי תחום הקניונים ומרכזי המסחר ימשיך להפגין עוצמה (בעיקר בתוצאות בריטיש ישראל ועזריאלי) ואילו בשוק המשרדים, יחול שיפור קל, הן בשכ"ד והן בתפוסות."



השפעה חשובה נוספת תהיה לאינפלציה (1.3%+ ב-q3 ו-0.8%+ ב-(q4 הצפויה לתת אותותיה לטובה על ההכנסות. מנגד הוצאות המימון צפויות אף הן לעלות ולקזז חלקית את השפעת עליית ההכנסות בשורה התחתונה.



"להערכתנו", אומר עציוני, "בראייה כוללת ולאור הירידות האחרונות במחירי המניות, קיימים הבדלי תמחור בין חברות הנדל"ן המניב הפועלות בישראל וכדאי לנצלם (הדיסקאונט המשוקלל לענף הוא 4.5%). העובדה כי למרביתן יש רמת מינוף סבירה ופעילותן דפנסיבית יחסית, עומדת לטובתן גם בתקופות קשות יותר. מרביתן אף מציעות רמת דיבידנדים גבוהה יחסית למקובל."



במגדל שוקי הון ממליצים על בריטיש ישראל בתחום הקניונים ומעדיפים החזקה בקבוצת עזריאלי על פני מליסרון לאחר רכישת השליטה (וטרום מיזוג מלא). בענף המשרדים, לאור הבדלי תמחור, מעדיפים החזקה בגב ים על פני אמות.



מחירי היעד של החברות יעודכנו לאחר פרסום הדו"חות.







עוד בטרם יכריעו בעלי המניות של בריטיש ישראל ב-30.3, האם ברצונם לעבור לשליטת מליסרון (ובהמשך גם להחזיק במניות מליסרון), צפויה בריטיש לפרסם את דו"חותיה בשבוע האחרון של החודש.



"להערכתנו, תוצאות הרבעון הרביעי צפויים להמשיך את מגמת הצמיחה שהחברה מפגינה מרבעון לרבעון", אומר עציוני. "בעיקר לאור השפעת המדד, שיפור בתפוסות, תחילת הנבה של קניון סירקין בפ"ת שתקוזז בחלקה בשל שיפוצים הנערכים בקניון השרון, אנו צופים שיפור ב-noi הרבעוני לכ-136 מיליון שקל, גידול של כ-12% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-1.5% לעומת הקודם."



ה-ffo צפוי להשתפר אף הוא ולעמוד על כ-53 מיליון שקל. יש לציין, כי החברה לרוב נוטה להפתיע לטובה בתוצאותיה. רמת המינוף של החברה גבוהה יחסית לקבוצה (כ-64%) ותשואת הדיבידנד שלה עומדת על כ-4.1%.



"באופן רגיל היינו מצפים כי החברה תודיע בדוחות השנתיים על הגדלת מדיניות הדיבידנד לשנת 2011, כפי שעשתה בשנה שעברה, אך להערכתנו, הגדלת הדיבידנד תחכה לאחר השלמת ענייני העברת השליטה", מסביר עציוני. "התשואה הגלומה הנוכחית בשווי החברה (בניכוי 50% מיסים נדחים) הינה למעלה מ-8.3%. להערכתנו, בריטיש ישראל היא המומלצת ביותר מבין שאר החברות בקבוצת הייחוס, ללא קשר לבעלי השליטה ואנו ממליצים עליה בקנייה."







תוצאות מליסרון לרבעון הרביעי צפויות לראשונה מזה 4 רבעונים של נסיגה ב-noi, להראות שיפור קל, סבורים במגדל. עיקר ההשפעה תנבע להערכתנו מעליית המדד, יציבות בשכר הדירה הקיים ובתפוסה, ירידה עונתית בהוצאות הפעלת הנכסים ומנגד המשך עלייה בהוצאות התפעוליות עקב המשך השקעות בשדרוג חנויות במסגרת שינוי תמהיל בקניונים לטובת רשתות גדולות/זרות.



ה-noi הצפוי ברבעון (במאוחד) הוא כ-88 מיליון שקל, קיטון של כ-3.5% לעומת הרבעון המקביל אך גידול של כ-3% לעומת הרבעון הקודם. ה-ffo צפוי לעמוד על כ-54 מיליון שקל.



ברמת הנכסים, יש לשים דגש על ביצועי הקריון אשר ממשיך להיחלש ומנגד על ביצועי קניון רמת אביב אשר הראה סימני שיפור קלים ב-3q. רמת המינוף הנוכחית של מליסרון (כ-45%), צפויה להשתנות מהותית במידה והרכישה תצא לפועל (לכ-60%), כך שעלות החוב של החברה צפויה להשתנות.



הלוואת ביניים מתוכננת מעופר השקעות של 600-900 מיליון שקל בתנאים מועדפים למימון חלק מעלות הרכישה ולאחר מכן הנפקת זכויות, תעזור לחברה להוריד שוב את רמת המינוף, אך עשויה להפעיל לחץ שלילי על המניה.



החברה הודיעה על מדיניות דיבידנד של 120 מיליון שקל ב-2011 (תשואת דיבידנד של 6.4%). התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מיסים נדחים) עומדת על כ-8.1%. "לאחר שהתרענו בעבר על רמת תמחור גבוהה של המניה, שבה המניה להיסחר סביב שוויה הכלכלי", אומר עציוני. "אנו ממליצים על מליסרון בהחזק ומעדיפים החזקה ישירה בבריטיש ישראל."







לאחר תוצאות חזקות ברבעון השלישי, החברה צפויה להציג רבעון חיובי נוסף, כאשר עיקר ההשפעה תגיע מעליית המדד ושיפור במגזר המסחר והקניונים. שינויי תמהיל שוכרים בחלק מהנכסים על מנת לפנות מקום לרשתות חדשות שנכנסו, עשויים לתרום לשיפור נוסף בהכנסות משכ"ד בקניונים הרלוונטים ובחנויות חדשות שנפתחו.



"אנו צופים שיפור קל בתפוסות בתחום המשרדים, במיוחד בת"א ובהרצליה, שם תחל הנבה חלקית של בניין e אשר מאוכלס בחלקו", אומר עציוני. "אנו מעריכים כי ה-noi ברבעון הקרוב יעמוד על כ-227 מיליון שקל, עלייה של כ-10% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-1.5% לעומת הרבעון הקודם."



רמת ה-ffo מעסקי נדל"ן מניב צפויה לעמוד על כ-165 מיליון שקל. רמת המינוף של החברה היא כ-18% בלבד (לאחר הרכישה ביוסטון) ותשואת הדיבידנד היא הנמוכה ביותר בקטגוריה (כ-2%). במישור הדיבידנד, מדיניות החברה קובעת חלוקה בהיקף של כ-35% מהרווח הנקי.



"אנו סבורים כי יש מקום להגדלת הדיבידנד השנתי, כאשר ראוי כי החברה תנצל את רווחי השערוך הגבוהים ברבעון הרביעי לחלוקה של דיבידנד מוגדל", אומר עציוני.



לאחר כשנת הפסקה, ניצלה החברה את הר המזומנים שברשותה וביצעה מתחילת השנה 2 עסקאות: 3 מגדלי משרדים ביוסטון ופרו' לבניית קניון ברמלה (לא הושלמה עדיין). במגדל מאמינים כי נראה רכישות נוספות בהמשך השנה. התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מסים נדחים) עומדת על כ-7.9%.



"להערכתנו, החברה מתומחרת כיום קרוב לשווייה ההוגן", מעריך עציוני. "אולם, לאור קצבי הצמיחה שאינם טריוויאליים לגודלה, אנו סבורים כי כדאי ליושבים במשקל חסר במניה לנצל ירידות להגדלת החזקות."







לאחר תוצאות מעט מאכזבות ברבעון הקודם (בעיקר בשל הוצאות עונתיות), עליית המדד, הנבה מלאה של המתקנים הסולאריים, ירידה בהוצאות התפעול ושיפור קל שהורגש ב-q4 בתחום המשרדים (בייחוד באזור ת"א והמרכז) צפויים לתרום לשיפור קל בשכר הדירה ובתפוסה.



במגדל צופים כי ה-noi לרבעון הקרוב יעמוד על כ-94 מיליון שקל, גידול של כ-11% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-2% לעומת הרבעון הקודם. ה-noi הכולל לשנת 2010, צפוי לעמוד על כ-369 מיליון שקל, בטווח התחתון של תחזית החברה (368-373 מיליון).



"ה-ffo הרבעוני צפוי להערכתנו, לעמוד על כ-52 מיליון שקל, גידול של כ-24% לעומת הרבעון המקביל וכ-1.5% לעומת רבעון קודם", מעריך עציוני. "ברמה השנתית, אנו צופים ffo של כ-205 מיליון שקל, במרכז תחזית החברה (202-208 מיליון)."



רכישת נכסי נס-פן תבוא לידי ביטוי רק ברבעון הראשון של 2011. רמת המינוף של החברה עומדת על כ-57%. אמות הודיעה על הגדלת שיעור הדיבידנד לשנת 2011 ל-56 אג' (לעומת 48 אג' ב-2010), כך שתשואת הדיבידנד הנוכחית היא כ-5.6%. התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מסים נדחים) עומדת על כ-8.1%.



"אמות נוהגת לפרסם תחזית שנתית לגבי ה-noi וה-ffo, כאשר הצפי שלנו עומד על כ-422 מיליון וכ-239 מיליון בהתאמה", אומר עציוני. "להערכתנו, החברה מתומחרת כיום קרוב לשווייה ההוגן וממומלצת בהחזק."







החברה צפויה לדווח ביום רביעי הקרוב. במגדל שוקי הון מעריכים כי החברה תציג גידול בהכנסות כאשר ה-noi צפוי להסתכם לכ-73 מיליון שקל, גידול של כ-6% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-3% לעומת הקודם.



השיפור צפוי לאור עליית המדד, תחילת הכנסות חלקיות מהפרו' במודיעין, הנבה מלאה מהשטחים שהושכרו בבניין המערבי בהרצליה צפון (מושכר חלקית), תוספת הכנסות מהשכרת שטחים פנויים במת"מ (שפינתה אינטל) וקיזוז הכנסות מנכסים שנמכרו.



רמת ה-ffo צפויה לעמוד על כ-27 מיליון שקל (חלק החברה). רמת המינוף של החברה היא כ-47%. לחברה אין מדיניות דיבידנד מסודרת, והחלוקה נעשית במועדים לא קבועים. בספטמבר חילקה החברה 120 מיליון שקל וזהו גם הצפי לחלוקה ב-2011 (תשואת הדיבידנד הצפויה היא הגבוהה ביותר בקטגוריה- 6.8%).



"אנו מצפים מהחברה ומהקבוצה לנהוג בדומה למתחרות ולהכריז מראש על הדיבידנד השנתי", אומר עציוני. "התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מסים נדחים) עומדת על כ-8.4%. להערכתנו, הסביבה העסקית לנכסי גב ים חיובית במרכז הארץ, כאשר מורגשת עלייה מתונה בביקושים לשטחים גדולים על ידי חברות היי-טק, אך בשאר האזורים עדיין ישנם קשיים בשמירה על רמת שכ"ד בחוזים מתחדשים. אנו ממליצים על החברה בהמלצת החזק."