האנליסטים נותרו חשדניים לגבי גילת

מאת בועז לוי



"נחכה ונראה" - במשפט הספקני הזה ניתן לסכם את תגובותיהם של מרבית האנליסטים לתוצאות הכספיות שפירסמה שלשום גילת רשתות . גילת אולי הצליחה לעבור במקצת את התחזיות ולשפר את תזרים המזומנים, אבל היא לא הצליחה להפיג את כל החששות.



במבט נוסף, קל למצוא סיבות לחשדנות האנליסטים. גילת היא בין האכזבות הגדולות של ההיי-טק הישראלי בשנה האחרונה, ומנייתה הנחילה למשקיעיה את אחד ההפסדים הגדולים ביותר. מרום של 170 דולר במארס 2000, צנחה מניית גילת לרמות של 4-3 דולרים בחודשים האחרונים.



הכל משבחים את הנהלת גילת על הצלחתה לקצץ בהוצאות ועל שריפת המזומנים בקצב של 3.8 מיליון דולר בלבד - נמוך בהרבה מהתחזיות המוקדמות. ואולם האנליסטים מעלים שורה של ספקות באשר לסיכוייה של החברה לחזור למסלול התקין שאיפיין אותה בעבר. בגולדמן סאקס, למשל, החליטו להותיר את ההמלצה על המניה ברמה של "החזק" (תשואת שוק), והביעו דאגה משולי הרווח הגולמי הנמוכים של גילת. שולי רווח ברבעון הרביעי היו 32%, והחברה צופה כי הם יישארו ברמה של 30%-33% ב-2002 כולה. הם מזכירים כי ב-2000 הצליחה גילת להגיע לשולי רווח של כמעט 40%, גם ברמה דומה של הכנסות.



"ניתן להסיק מכך שהיה שינוי מהותי בתמהיל מוצרי גילת או במחירי המוצרים ללקוח הסופי. שינוי כזה יקשה עליה לחזור לשולי הרווח שהיתה רגילה בהם", כותבים אילן ז'יבוטופסקי, אייב פינקלסטיין ושמעון לוי.



למרות השיפור בקצב צריכת המזומנים, מביעים בגולדמן סאקס דאגה באשר למצבה הפיננסי של גילת. הם מעריכים כי החברה תיאלץ לשלם הוצאות מימון (קרן + ריבית) של 60 מיליון דולר במזומן במהלך השנה הקרובה, מה שיותיר את החברה עם 60 מיליון דולר במזומן בלבד בתחילת 2003.



"כשהראות קדימה נמוכה, ההשקעות בתעשייה הולכות ומתכווצות, ושולי הרווח הגולמי נמוכים יחסית - עלולה גילת שלא לייצר תזרים חיובי משמעותי השנה", כותבים בגולדמן סאקס, ומוסיפים: "גם קשיים קטנים יחסית עלולים להיתרגם במהירות לפגיעה קשה במאזן החברה, החלש ממילא".



מצבת המזומנים של גילת זכתה לצמוח בכ-30 מיליון דולר בתוצאות של סוף 2001, וזאת בעקבות איחוד התוצאות עם rSTAR (לשעבר זאפ-מי), שרכישתה תושלם רק ברבעון השני של 2022. עם זאת, מזכירים בגולמן סאקס כי בעקבות הרכישה תישא גילת בהוצאות של כ-10 מיליון דולר, שיפחיתו את תוספת המזומנים שתזכה לה החברה לכ-20 מיליון דולר בלבד.



בבנק ההשקעות מטילים ספק ביכולתה של הנהלת גילת לעמוד ביעד הקיצוצים החדים בהוצאות התפעוליות. ההנהלה אמרה כי מטרתה להגיע להוצאות תפעוליות הנמוכות בכ-25%-30% מאלה שנרשמו ברבעון השלישי, שהיו 37.7 מיליון דולר. האנליסטים אומרים כי הם מעריכים שהקיצוץ יהיה גדול, אך לא כפי שסוברת ההנהלה.



גם בליהמן ברדרס ממשיכים האנליסטים להביע חששות, ומותירים את המלצת "החזק" על המניה בעינה. להערכתם, התחרות שבפניה עומדת גילת תתגבר. חוץ מהמתחרה הוותיקה והחזקה יוז, מוזכרת גם ViaSat המתכננת להשיק בקיץ תחנה משלה בשם "ארקלייט".



"איננו משוכנעים לחלוטין כי גילת תצליח לחזור למעמדה הקודם ולרמות הרווחיות שאיפיינו אותה בעבר, הן לנוכח התחרותיות המתגברת, הן לנוכח הסיטואציה הכלכלית הנוכחית", כותבים בליהמן ברדרס.



בליהמן ברדרס מציינים כי הקשיים שבהם נתקלת סטארבאנד - מיזם האינטרנט הלווייני בפס רחב של גילת - מתבטאים בקיפאון מתמשך של מספר התחנות הלווייניות שהיא מכרה. לדבריהם, בעיות אלה הובילו את גילת להפנות תשומת לב לפלח שוק קרוב לזה הצרכני - עסקים קטנים ובינוניים (SME).



המוצר של גילת לפלח שוק זה נקרא "קונקסטאר", והוא נמכר בכ-1,000 דולר (ועוד דמי תחזוקה חודשים בגובה של 120 דולר), וגילת שואפת שיקביל ל-DSL לעסקים (אינטרנט רחב פס המועבר על גבי חוטי הטלפון).



בליהמן ברדרס אומרים כי על אף ששוק ה-SME אכן נראה קורץ מאוד, השיווק אליו עלול להיתקל בקשיי נגישות. "אנחנו מאמינים בשוק הזה, אבל לא בטוחים אם ספק הציוד או ספק השירות יכולים לפעול בו בהצלחה".



שלשום הגיבה מניית גילת בצניחה של 12% לתוצאות ואתמול הוסיפה לרדת ב-4% נוספים לקראת שעות הערב. שווי השוק של גילת הוא פחות מ-90 מיליון דולר, ובגולדמן סאקס סבורים כי שווי זה מספק בהחלט.



"בצירוף החוב נטו, שמגיע לכ-400 מיליון דולר, מסתכם שווי החברה לבעלי החוב וההון (Enterprise Value) בכ-500 מיליון דולר - גבוה ב-40% מהמכירות שצופה החברה ל-2002. אנו מעריכים כי שווי זה מספק, בהינתן הראות הנמוכה לגבי המועד המדויק שבו תתחיל החברה לייצר מזומנים מפעילות".



האנליסט עמית יונאי מ-ING בארינג מביע אכזבה מהקצב הנמוך שבו פוחת המלאי של גילת, והוא מעריך כי גילת צפויה לבצע מחיקות נוספות של מלאי בעתיד הקרוב. סיכון נוסף שיונאי מאתר הוא העסקה שבה תרכוש אקוסטאר - שותפתה של גילת למיזם סטארבאנד - את יוז, מתחרתה של גילת. "ההשלכות של עסקה זו על סטארבאנד עדיין אינן ברורות", אומר יונאי.