לא פלא שקוראים לו הון סיכון

מאת עודד חרמוני



ההיסטוריה של תעשיית ההיי-טק הישראלית אינה ארוכה, ובכל זאת נהוג לחלק אותה לשתי תקופות עיקריות - לפני משבר ההיי-טק בסוף 2000 ואחריו. לאלה יש להוסיף את תקופת הביניים של 1999-2001, תקופת "סוף המאה" של התעשייה שבה הופרו החוקים ושום דבר לא נעשה באופן מושכל.



אנשי תעשיית ההון סיכון מייחסים להיסטוריה חשיבות גדולה. התפישה הרווחת היא מחזורית - כל עשור מאופיין בעלייה איטית, שמתאצמת לעלייה מטאורית, מלווה בהשקעות ענק, ומסתיימת בהתרסקות. ביצועי הקרנות נמדדים בהתאם לתקופה שבה מדובר. כלומר, הקרנות נמדדות ביחס לביצועים שהשיגו באותה שנת פעילות, ולא ביחס לאמות מידה כלכליות קבועות. זו גם הסיבה שניתוח אמיתי של הקרנות יכול להיעשות רק לאחר 7-12 שנים, תוחלת החיים הממוצעת של קרן.



חיפוש "ארכיאולוגי" אחר נתונים שעליהם יכולה תעשיית ההון סיכון להתבסס בנסיונותיה לחזות את העתיד, מהווה חלק בלתי נפרד מעבודתם של השותפים בקרנות. החברה האמריקאית VentureOne, המפרסמת מחקרים משותפים עם חברת ראיית החשבון הבינלאומית ארנסט &יאנג, הקלה השבוע את המלאכה על מנהלי הקרנות, כשפירסמה דו"ח ממצאים היסטוריים חשוב ומעט מפתיע.



אחד מהנתונים שעלול להדאיג את מנהלי הקרנות, הוא שיעור החברות שנוסדו כבר לפני שבע שנים ועדיין נמצאות בבעלות פרטית. לפי המחקר, 69% מהחברות שהוקמו ב-1995 ו-51% מהחברות שהוקמו ב-1996, שנים שנחשבו מוצלחות בתעשיית חברות סטארט-אפ, עדיין נמצאות בבעלות המשקיעים בהן, שלא הצליחו לממש את ההשקעות. המשמעות היא שעשרות חברות סטארט-אפ ותיקות עדיין מתנדנדות בין החלום על הצלחה ומימוש, לבין התאיידות ומחיקה, ועתידן לוט בערפל.







כרבע מהחברות שהוקמו ב-1996 הונפקו ב-7 השנים האחרונות, בעוד שרק 6% מהן נמחקו. נראה כי שיעור המחיקות הנמוך אינו משקף נכוחה את המציאות, שכן לפי הערכות חלק מהחברות שעדיין נמצאות בבעלות פרטית הן "שלדים מהלכים", שפעילותן כמעט שלא קיימת. אלא שהמשקיעים בחברות אינם ממהרים להקצות עשרות אלפי דולרים לסגירתן.



מצב חברות מדעי החיים, שלרוב משך הבשלתן ארוך יותר מזה שדרוש לחברות סטארט-אפ טכנולוגיות אחרות, מדאיג אף יותר. לפי הסקר, כל החברות שהוקמו בתחום מדעי החיים ב-1995 עדיין פעילות, אך אף לא אחת מהן לא הגיעה לכדי מימוש, וכולן עדיין נמצאות בטיפולם של המשקיעים הפרטיים. שיעור חברות הסטארט-אפ במדעי החיים הנמצאות בבעלות פרטית וממשיכות להיות עול על כתפי משקיעיהן, נשאר גבוה לאורך כל התקופה הנסקרת, מ-1995-2002, ונע בין 79% ל-100%, להוציא את 1996. כשליש מחברות מדעי החיים שהוקמו בשנה זו נסגרו.



לפי VentureOne, שליש מהחברות הישראליות שהוקמו ב-1996 נמחקו, ורק רבע מהן הגיעו לכדי מימוש. אף על פי שעדיין לא חלף די זמן כדי שניתן יהיה לבצע ניתוח מעמיק של התקופה, כבר עתה מסתמן כי 1999, שבה הוקמו מאות חברות ללא מודל עסקי ברור, צפויה להיות השנה הקשה ביותר עבור התעשייה. 22% מהחברות שהוקמו באותה שנה אינן פעילות כיום, 73% מהחברות עדיין נמצאות בבעלות פרטית ונתמכות על ידי הקרנות, ורק 5% מהן הגיעו לשלב המימוש.







התעשייה האמריקאית עשויה ללמד את אחותה הישראלית על מה שעשוי להתרחש בעתיד. בממוצע, מגמות שהתרחשותן החלה בתעשייה האמריקאית, השתרשו בתעשייה הישראלית בתוך כרבעון. עומק המשבר שעוברת התעשייה האמריקאית קרוב לזה שחווה התעשייה הישראלית. גיל פורר, שותף בארנסט אנד יאנג, והאחראי על סקרי VentureOne בעולם, אומר כי ברבעון הראשון של 2002 נוצר מצב שבו היקף ההון שהושקע על ידי הקרנות היה גדול מההון שהן גייסו. לדבריו, הדבר ישפיע על יכולתן להשקיע בעתיד. "הקרנות האמריקאיות מתמזגות וחלקן מחזירות הון למשקיעים".



המשבר ברובו פסיכולוגי, ונובע מהירידה העצומה בהיקפי ההשקעות והעסקות. ברבעון הראשון של 2002 השקיעו הקרנות האמריקאיות רק 5 מיליארד דולר ב-495 חברות, לעומת 27 מיליארד דולר שהושקעו ב-1,749 חברות ברבעון הראשון של 2000. באופן יחסי, התעשייה המקומית בישראל דווקא חזקה יותר, שכן מספר החברות שגייסו הון ירד בשיעור נמוך יותר מהירידה בארה"ב. בתעשייה הישראלית מעריכים כי הפער יצטמצם, וכי בישראל תעבור התעשייה את אותם תהליכים שעוברת התעשייה האמריקאית.



זו גם הסיבה שמשקיעים ישראלים מגלים עניין רב בנתונים שהציגה VentureOne, לגבי ההצלחה של סקטורים שונים בתעשיית ההיי-טק האמריקאית בין השנים 1992-2002. מהנתונים עולה כי חברות ביוטכנולוגיה שהוקמו בארה"ב ב-1992-1997 השיגו שיעורי מימוש גבוהים שהגיעו לעתים ליותר מ-50%. גם חברות מתחום התקשורת שהוקמו באותן שנים רשמו שיעורי מימוש גבוהים.



לדוגמה, 60% מ-114 חברות התקשורת שהוקמו בארה"ב ב-1996 נמכרו או הונפקו. גם חברות שעוסקות בתחום התוכנה שהוקמו בארה"ב באותה שנה, רשמו אחוז גבוה של מימושים (77% מתוך 215 חברות מומשו).



עם זאת ככל שמדובר בחברות צעירות יותר, כך השפעת המשבר ניכרת עליהן יותר. ב-2000 הוקמו בארה"ב 700 חברות תוכנה, מתוכן 10.5% כבר נסגרו, אף לא אחת הונפקה ו-81% מהן נותרו בבעלות המשקיעים. המשמעות, כך אומרים בתעשייה, היא שהשוק אינו גדול מספיק. באופן לא מפתיע, זה בדיוק מה שנאמר בתקופת המשבר הקודם. ההיסטוריה, כך נראה, חוזרת.