פיקוד העורף הגל השקט

הגדרת ישובים להתרעה
      הגדרת צליל התרעה

      נושאים חמים

      10 חדשות רעות ללווים הגדולים

      המוניטין שלהם בירידה, לבנקים אין כסף וגם המחאה החברתית עוד כאן - כשגליה מאור מזהירה ממשבר, גם לטייקונים כדאי להקשיב

      גליה מאור, המנכ"לית היוצאת של בנק לאומי, ממעטת להתבטא בציבור - וכאשר היא כבר מחליטה לדבר, היא שומרת על קו מאופק וזהיר. אבל בכנס כלכלי שהתקיים באחרונה בנצרת שיגרה מאור אזהרה יוצאת דופן: "על כל אחד מאתנו להקדיש תשומת לב רבה מבעבר כדי להיערך להתמודדות עם תרחישי קיצון ולנקוט משנה זהירות". זו המלצה שתמיד נכונה עבור משקי בית ועסקים קטנים, אבל כאשר היא מגיעה מכיוונה של המנכ"ל של הבנק שמממן רבים מהלווים הגדולים במשק - כדאי גם לטייקונים הגדולים לשים לב אליה. הנה עשר סיבות מדוע.

      תשואות אג"ח גבוהות, לבנקים אין כסף

      1. תשואות האג"ח בשוק גבוהות. לעשרת הלווים הגדולים בישראל יש כיום חובה מצרפי של כ-180 מיליארד שקל (מול הבנקים ומול הציבור באמצעות איגרות חוב שהונפקו בעבר). הסכום מתייחס לחברות, ואינו כולל את החובות האישיים של הטייקונים העומדים בראש כל אחת מהפירמידות. לא פחות מ-40 מיליארד שקל מסכום זה נסחרים בשוק איגרות החוב בתשואות דו ספרתיות.

      אלה תשואות שמשדרות חוסר אמון של השוק ביכולת של אותם טייקונים להחזיר את הכסף. התשואות אינן רק סיפור של מצב רוח בורסאי: חברה שהחוב שלה נסחר ביותר מ-10% אינה יכולה לגשת להנפיק איגרות חוב בתשואה נמוכה יותר, ואינה יכולה לגשת לבנק ולקבל אשראי בתשואה של 5%. גם אם קצין האשראי חושב אחרת, הוא פשוט אינו יכול להתעלם מהמחיר שהשוק קובע לחוב של אותה חברה.

      2. לבנקים הישראליים אין כסף. בישראל מתפתחת בחודשים האחרונים גרסה מקומית של מחנק אשראי. הסיבה המרכזית לכך היא הוראות של הפיקוח על הבנקים, הדורש מהבנקים להגדיל את כריות ההון שלהם - בהתאם למגמה בעולם. התוצאה היא שמקורות ההון של הבנקים מאוד רזים ומוגבלים, והם מעדיפים להעמיד אשראי לגופים בינוניים ולכאלה שהם בטוחים ביכולת שלהם להחזיר את הכסף. אם קופת האשראי שבנק יכול לנצל קטנה - הדבר האחרון שירצה לעשות הוא לרוקן את כולה בעסקה אחת גדולה.

      3. המוניטין של הלווים הגדולים נשבר. עד לפני שלוש שנים נחשבו הלווים הגדולים לגורם בטוח: מאחר שיש להם עסקים מרובים ומגוונים סמכו הבנקים והמוסדיים על המלה של הטייקון ועל נכונותו להציל עסק שנקלע לקשיים באמצעות ערבויות והזרמות מהעסקים האחרים וחשבונו האישי.

      התיאוריה הזו נסדקה כבר לפני שנתיים, כאשר שני טייקונים - לב לבייב באפריקה ישראל ומשפחת עופר בחברת הספנות צים - לא עמדו בהתחייבויות וביצעו הסדרי חוב. הסדקים נהפכו לשבר של ממש בפרשת יצחק תשובה, הבעלים של קבוצת דלק. תשובה בנה את המוניטין שלו כאיש עסקים שעליו אפשר לסמוך כאשר הזרים לפני יותר מעשר שנים כספים אישיים לחברת המחשבים גרין, שפשטה את הרגל, למרות שלא היה חייב לעשות כן.

      כאשר נחשף עומק ההפסדים בחברת דלק נדל"ן התברר לכולם שאם ההסתבכות והחוב מספיק גדולים - גם טייקון בעל רצון טוב לא יכול לעמוד בהתחייבות שלו. תשובה, כזכור, סיכם בשבוע האחרון הסדר חוב עם נושי דלק נדל"ן הכולל תספורת שעשויה להגיע ליותר מ-50% - והמוניטין נמחק.

      4. המשבר באירופה מחריף. בארה"ב אמנם נרשמו בימים האחרונים ניצנים של התאוששות כלכלית וירידה באבטלה, אבל אירופה עדיין מתנדנדת על סף התהום. בחודש שעבר נקלעה היבשת למשבר אשראי של ממש, ומנהיגיה נאלצו להורות לבנק המרכזי לפתוח קו אשראי בנקאי בהיקף בלתי מוגבל מיוחד לתקופה של שלוש שנים, יצור העונה לשם LTRO ("Long Term Refinance Operation").

      בימים האחרונים התברר שהבנקים כבר משכו מהקו אשראי הזה לא פחות מחצי טריליון יורו - הוכחה לכך שהוא זה שמנע את הגרסה האירופית של "ארוע ליהמן ברדרס" האמריקאי. אלא שהכסף הזה הוא רק מימון חירום, והבנקים באירופה עדיין נמצאים בתהליך כואב ועמוק של הקטנת מאזנים וצמצמום אשראים ללקוחות. גם להם אין את האמצעים לגלגל את החובות של הלווים הגדולים בישראל.

      ומה עם אמריקה? גם הבנקים האמריקאים רחוקים מלסיים את תהליך סילוק ה"זבל הרדיואקטיבי" שהם צברו לפני המשבר הגדול של 2008. וכל זאת עוד לפני שמשהו לוקח בחשבון את התוצאות של משבר מלא באירופה - תסריט שרבים מהכלכלנים מתייחסים אליו כבלתי נמנע.

      5. המחאה החברתית, דו"ח טרכטנברג והתחרות. עבור כל עסק, ובוודאי שעבור קבוצות עסקיות גדולות, היכולת לגייס אשראי תלויה בטיב הנכסים - וביכולתם ליצור תזרים מזומנים שיכסה את עלויות המימון. אלא שהמחאה החברתית והמאבק הממשלתי במונופולים ובשווקים בלתי-תחרותיים כירסמו בשנה האחרונה ברווחיות של רבות מהחברות הגדולות.

      חברות הסלולר נפגעו מהורדת דמי הקישוריות ומהפתיחה המבורכת של השוק למתחרים חדשים. חברות המזון נמצאות במתקפה של צרכנים זועמים ונאלצות להוריד מחירים. חברות נדל"ן נאלצות להתמודד עם שוק שעליות המחירים בו נעצרו, ועם הוראות של בנק ישראל לצמצם את היקף האשראי והמשכנתאות לענף. ברגע שהרווחיות יורדת, הרבה יותר קשה לקבל אשראי - גם מהבנקים וגם משוק איגרות החוב.

      ואילו דו"ח טרכטנברג הבהיר שחברות שנהנות מרווחיות מונופוליסטית חריגה לא יוכלו לסמוך עליה לאורך זמן. הדוגמה שבחדשות: חברת משאב שבשליטת אי.די.בי, יצרנית המלט היחידה בישראל, זכתה להתייחסות מיוחדת בדו"ח, והביאה לקריאה לממשלה לפתוח את ענף המלט לתחרות.

      6. בועת הנדל"ן מאבדת אוויר. כמעט לכל אחד מהלווים הגדולים יש נכסי פעילות בנכסי נדל"ן, בישראל ובעולם. כאשר המחירים עולים כל הזמן, קל לטייקונים לשערך מחדש את הנכסים, לעלות את ערך ה"ביטחונות" - ולקחת אשראי נוסף שיכול לסייע בגלגול חוב של חברה אחרת בקבוצה.

      בועת האשראי בארה"ב ואירופה התפוצצה מזמן, וגם השאירה אחריה לא מעט חללים כמו עסקת הקזינו בלאס וגאס (דנקנר ותשובה), הנכסים בבריטניה (תשובה) וקניונים במזרח אירופה (לבייב וזיסר). עתה מתחיל האוויר החם לצאת גם מענף הנדל"ן בישראל, ומערער את אחד מאיי היציבות האחרונים של הלווים הגדולים.

      7. ה"ערבות הדדית" של הטייקונים נעלמה. פעם, כאשר היה יותר כסף, ידעו הטייקונים לעזור אחד לשני כאשר מי מהם נקלע למצוקה. בעלי ההון הגדולים משתפים פעולה אחד עם השני בעסקים ובבעלות בהם, ובמידה רבה גם מחלקים ביניהם את הענפים במשק. תשובה (דלק) ובינו (פז) שולטים באנרגיה, ואינם מפריעים לדנקנר (סלקום), בן דב (פרטנר) ואלוביץ' (בזק ופלאפון) בתחום התקשורת. בן דב ופישמן, למשל, שיתפו פעולה בשורה של עסקות הדדיות. אלא שכאשר מחצית מהם מתקשים לגלגל את החוב של עצמם - הערבות ההדדית של מועדון האלפיון קורסת.

      8. המינוף האישי. כל חישובי החוב של הלווים הגדולים לא כולל מרכיב נוסף, חשוב לא פחות: האשראי האישי שרבים מהטייקונים נטלו כאשר השתלטו על הקבוצות העסקיות שלהם. הערך המדויק של המרכיב אינו ידוע, כי מדובר בחברות משפחיות שנטלו אשראי רק מהמערכת הבנקאית, אך גם הוא מכביד על יכולת גיוס ההון של החברות העסקיות.

      הסיבה: המלווים - בנקים ומוסדיים - חוששים כי בעלי השליטה ייאלצו לחלוב ולחנוק את החברות העסקיות כדי להעביר רווחים במעלה הפירמידות עד לבעל השליטה, כדי שהוא עצמו יחזיר את חובותיו האישיים לבנקים.

      החשש הזה יצא לאור בחודש האחרון, כאשר בית ההשקעות אלטשולר-שחם העביר מכתב לדירקטורים של חברת דיסקונט השקעות, המזהיר אותם מפני אישור תשלומי דיווידנד שאינם עולים בקנה אחד עם טובת החברה ועם טובת הציבור המחזיק במניות ובאיגרות החוב שלה.

      9. ועדת הריכוזיות. הוועדה, שתפרסם את מסקנותיה הסופיות במהלך השבועיים הקרובים, זיהתה כמה כשלים מרכזיים בשוק ההון הישראלי, וניסתה למצוא להם תרופות. הראשון הוא האחזקה - על ידי כמה מהלווים הגדולים - גם בנכסים ריאליים שצורכים אשראי וגם בנכסים פיננסים המנהלים פנסיות של הציבור - והמעניקים אשראי. הוועדה תמליץ על חיוב כמה מהלווים הגדולים להחליט במה הם עוסקים: חברות ריאליות או פעילות פיננסית. כשל שני שזיהתה הוועדה הוא קבוצות עסקיות במבנה של פירמידה, המאפשר לבעלי שליטה לעשות בחברות במורד הפירמידה כבשלהם, למרות שרוב המניות נמצאות בידי הציבור.

      אלה תופעות שסייעו לחלק מהלווים הגדולים לגייס הון בעבר, באמצעות השליטה ומערכת הקשרים שלהם עם גופים פיננסיים הנשלטים על ידי טייקונים אחרים. לאחר שהוועדה חשפה את ניגודי האינטרסים של כמה מהלווים הגדולים, ועוד לפני פרסום ההמלצות ויישומן, קשה להם יותר ציבורית לבצע מהלכים שהיו עד לאחרונה עניין של נוהל שוטף.

      10. מלכודת נזילות? אפשר כמעט לחוש את התסכול של חלק מהטייקונים: מצד אחד, הריבית הבסיסית, זו שמשלמת הממשלה על איגרות החוב שלה והמשמשת כבצנ'מרק לכל גיוס חוב, היא מהנמוכות מעולם, אך מצד שני - הם לא יכולים לנצל אותה.

      בארצות הברית מכנים את התופעה בשם "מלכודת נזילות": מונח שתואר על ידי הכלכלן ג'ון מיינרד קיינס, שבו הבנק המרכזי מזרים כמות גדולה של כסף בריבית נמוכה - אך זו אינה מתגלגלת לחברות העסקיות בגלל חשש ממיתון ומירידת מחירים. ישראל אולי עדיין לא שם, אבל עם מחנק האשראי שמחריף מיום ליום דווקא כאשר הריבית יורדת במהירות, עוד ייאלצו אזרחי ישראל להוסיף את הערך "מלכודת נזילות" למילון כלכלי-פיננסי המקומי, שהולך ותופח במהירות. המילון כבר כולל את המונחים "טייקונים","הסדר חוב" ו"תספורת".

      נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, אמר לפני כמה ימים שהוא אינו אוהב את המונח "מחנק אשראי", והוא מרגיש שמאשימים אותו ב"חניקה". אולי הוא היה מעדיף את המונח הלועזי "Credit Crunch" - כלומר "מחיצה" או "ריסוק".