לידר ושות': משקלה של משאב בתיק ההשקעות של כלל תעשיות גדול מדי - עליה לפעול לאיזונו

משקלה של משאב בתיק ההשקעות של כלל תעשיות הנו גדול מדי ועל החברה לפעול לאיזון התיק - כך מעריך האנליסט יובל בן זאב מלידר ושות' בהמלצת "תשואת יתר" שהוא מעניק למניה. מחיר היעד שקוצב בן זאב למניה הוא 23.7 שקל, מחיר המבטא דיסקאונט של כ-30% למניה, גבוה מהדיסקאונט הטבעי של 15%, שמתאים לחברת אחזקות כמו כלל תעשיות.



לדברי בן זאב, משאב, המחזיקה ב-100% ממניות מונופול המלט נשר, סובלת בחודשים האחרונים מתחרות קשה מול יבוא מלט, שלטענתה מתבצע במחירי היצף. בנוסף נפגעת החברה מהמשבר בענף הבנייה ומהמצב הבטחוני.



בלידר סבורים כי שיפור בתוצאותיה של נשר הוא האתגר המרכזי של כלל תעשיות היום. בן זאב סבור כי הידיעות כי נשר מעלה את מחירי המלט, במקביל לעלייה במחירי היבוא, ישפיעו לחיוב על תוצאותיה של החברה במחצית השנייה של השנה.



בלידר מתייחסים ליעדים שכלל תעשיות הציגה לפני כחודש במסגרת התוכנית האסטרטגית החדשה שלה. מנכ"ל כלל תעשיות, מאיר שני, מסר כי אחד היעדים העיקריים הוא תשואה רב שנתית עודפת לעומת מדד המעו"ף.



בלידר רואים בהצגת יעד ארוך טווח ובר מדידה צעד אמיץ של הנהלת כלל תעשיות. עם זאת, בן זאב מציין כי בחינת ההישגים על סמך התשואה בלבד מבלי להתייחס לסיכון עלולה להביא לקבלת החלטות ברמת סיכון גבוהה יותר. לכן הוא ממליץ לחברה לשלב ביעדיה גם את סטיית התקן של התשואה. בנוסף בלידר מעריכים שרצוי היה שהחברה תשלב לצד היעדים ברמת המניה גם יעדים ברמת החברה, כדוגמת התשואה על ההון, מבנה ההון, תשואת דיווידנד, השבחת השקעות הליבה, רווח ותזרים.



בן זאב סוקר גם את יתר האחזקות העיקריות של החברה. במסגרת המיזוג בין כלל תעשיות וכלל אלקטרוניקה, הוערכה כיתן, שהונה העצמי נאמד בכ-400 מיליון שקל, בכ-680 מיליון שקל. כעת אומד בן זאב את שוויה של הרשת ב-400 מיליון שקל, המבטא מכפיל EBITDA 6, מכפיל 8 על הרווח התפעולי ומכפיל 13 על הרווח הנקי. בן זאב מציין כי מכפילים אלו הנם גבוהים מהמכפילים בהם נסחרות המתחרות פוקס וקסטרו.



לדברי בן זאב, אי.סי.איי מהווה היום את אחד ממוקדי הפוטנציאל הגבוהים ביותר להצפת ערך בחברה. אומנם מצב ענף ציוד התקשורת ממשיך להיות קשה ואי.סי.איי סובלת ממנו כמו חברות רבות אחרות, אולם תהליכי ההתייעלות בחברה ושיפור המבנה הפיננסי שלה מהווים הזדמנות לקראת היציאה מהמשבר.



אחזקה שלישית היא חברת מפעלי נייר אמריקאיים , בה מחזיקה כלל תעשיות כ-33%. החברה, שהינה הגדולה בישראל בתחום הנייר ומוצריו, סובלת היום מהשפעת מחזוריות של מחירי הנייר בעולם לצד השפעת המיתון במשק והתחרות הקשה מול פמפרס והמותגים הפרטיים. בן זאב מציין כי החברה נמצאת בעיצומו של תהליך התייעלות ונסחרת מתחת לשוויה הכלכלי. עוד מעריך האנליסט כי קיים סיכוי שכלל תעשיות תרכוש מהחברה האחות דסק"ש את אחזקותיה (19%) בחברה.



בחברת השיחות הבינלאומיות ברק מחזיקה כלל תעשיות 3%. בלידר אומדים את נתח השוק של החברה בכ-35% ומעריכים כי הכנסותיה ב-2002 יסתכמו בכ-650-700 מיליון שקל. בן זאב מעריך כי הרווח התפעולי של החברה יעמוד על כ-110-120 מיליון שקל וה-EBITDA על כ-160 מיליון שקל. בן זאב מציין כי השאלה הגדולה העומדת בפני ברק היא האם וכיצד ייפתח שוק התקשורת הבינלאומי בשנה הבאה. בלידר אומדים את שוויה של ברק בכ-60 מיליון דולר - נמוך בהרבה מהשווי של 160 מיליון דולר לפיו רכש אליעזר פישמן את השליטה בחברה ב-1999.



בן זאב אומד את שווי האחזקות של החברה בכ-4.56 מיליארד שקל. בניכוי עודף התחייבויות של 820 מיליון שקל והוצאות מטה של כ-24 מיליון שקל, הוא אומד את השווי הנכסי הנקי של החברה בכ-3.71 מיליארד שקל, ממנו הוא גוזר למניה מחיר של 23.7 שקל.



בלידר מציינים כי בהיעדר נתונים על שווי צורכי מס של השקעות, לא בוצעה הפחתת מס במודל ה-NAV. עם זאת בן זאב מציין כי הוא סבור שבערכים הנוכחיים החברה אינה צפויה לשלם תשלום מס בהיקף מהותי.