משקיעי האג"ח הקונצרניות סופגים חבטות

מאת רותם שטרקמן



למועדון החברות שלא שילמו או שהודיעו על קשיים בתשלום חובן למחזיקי האג"ח שהנפיקו בימים יפים יותר, הצטרפה אתמול גם יצרנית ומשווקת התכשיטים כפריס . ככל שחולף הזמן, ובמצבו הכלכלי והמדיני של המשק לא חל שיפור, עולה מספר החברות שהודעותיהן אינן מסבות נחת למשקיעיהן. בחודשים האחרונים הצטרפו לרשימה הלא מחמיאה רוגוזין , בולוס גד, בולוס תיירות, צמנטכל וחייל מקבוצת פלד-גבעוני.



חברות אחרות כמו אלרוד מצויות בתהליך הסדר פריסת החוב עם בעלי האג"ח. היקף החוב של החברות שהוזכרו הוא 330 מיליון שקל, אך יש חברות נוספות שקיים לגביהן חשש כי לא יוכלו לעמוד בפירעון. גורמים בשוק ההון טוענים כי חלק מהחברות "תופסות טרמפ" ומנצלות את המצב הכלכלי הקשה כדי לדחות את תשלום האג"ח במטרה להגיע לתנאי תשלום טובים יותר, או לפחות לדחות כמה שניתן את הפירעון.



על אף שהחברות המדורגות על ידי מעלות אינן נתפשות כמי שלא יוכלו לפרוע את חובן, הורדת דירוג של האג"ח שהנפיקו כמה מהן מצביעה על מצבו הקשה של שוק האג"ח. מכך ניתן להקיש גם על מצב החברות שאינן מדורגות. בין השאר הורידה באחרונה מעלות את הדירוג לשתי חברות המלונות, מלונות הכשרת הישוב ומלונות אפריקה.



הודעתה של כפריס אתמול כי אין ודאות שתוכל לגייס את המקורות החיצוניים שיאפשרו לה לעמוד בתשלום הקרוב לבעלי האג"ח בהיקף של כ-6 מיליון שקל, לא הפתיעה את בעלי האג"ח. ל"הארץ" נודע כי בעלי האג"ח הגדולים יציעו בימים הקרובים הסדר לפריסת תשלומים, שיהיה כנראה מקובל על בעלי השליטה בחברה.







כפריס הנפיקה ב-97' שתי סדרות אג"ח, וחובה המתואם למשקיעים מסתכם בכ-37 מיליון שקל. ההסדר שיוצע על ידי מחזיקי האג"ח יכלול פריסת תשלום של 3 מיליון שקל על פני שלושה חודשים, חתימה על ערבויות אישיות, והעלאה בריבית שיקבלו המשקיעים בסוף הדרך (סדרה ב').



הדברים בנוגע לסדרה א' פשוטים יותר, מכיוון שמשועבד לה הבניין של כפריס בירושלים ששוויו על פי הערכת שמאי מלפני חודש הוא 3.9 מיליון דולר. שווי זה גבוה מהערך המתואם של האג"ח ומשווי השוק שלהן, כך שייתכן שהאג"ח מהוות אף השקעה מעניינת בעבור אחדים. לאחר שבעלי השליטה יחתמו על ערבויות אישיות יסכימו בעלי האג"ח לדחייה של שנתיים בתשלום החוב על סדרה זו. החברה מצדה תתחייב למכור את הבניין בתוך השנתיים האלה, ומיד לאחר המכירה היא תבצע פדיון מוקדם של כל החוב.



אחת הבעיות של חברות המתקשות לעמוד בתנאי האג"ח היא האיסור על ניהול מו"מ עם בעלי האג"ח והגעה להסדר. רשות ניירות ערך דורשת מהחברות לפרסם תשקיף על כל שינוי ולו הקל שבקלים בתנאי האג"ח, בטענה כי מדובר בהנפקתו של נייר ערך חדש. היא אפילו לא מאפשרת להן לבוא בדברים עם מחזיקי האג"ח ולדחות בכמה ימים תשלום כלשהו.



השוק כולו ממתין להחלטתו של נשיא בית משפט המחוזי אורי גורן בנוגע להסדר האג"ח של אלרוד, שהרשות התנגדה לו. החלטתו של גורן צפויה להיות תקדים ולקבוע אם ייאלצו בסופו של דבר החברות לפרסם תשקיף.



אחת הדרכים לעקוף את דרישתה החריגה של הרשות היא באמצעות הסדר שיכפו מחזיקי האג"ח על החברה, ולה לא תהיה ברירה אלא לקבלו. מכיוון שמחזיקי האג"ח אינם כפופים לרשות, הצעתם לא תצטרך להיות מלווה בתשקיף. החברה מצדה תיענה בחיוב להצעת ההסדר, מכיוון שהיא תחלץ אותה מחובת פרסום התשקיף המעיקה. מעקף זה בוצע כבר בחברת בולוס, ועתה הוא יבוצע בכפריס.



האג"ח של כפריס נסחרות זה זמן ב"תשואת זבל" של 42%, המבטאת את הערכת המשקיעים בשוק על רמת הסיכון שברכישתן. באסיפת מחזיקי האג"ח שנערכה לפני שבועות אחדים חזרו אמנם מנהלי החברה על מצבה הכספי הבעייתי של כפריס, אך הם הדגישו את מחויבותם לבעלי האג"ח.



מצבה הפיננסי של כפריס הידרדר בעקבות האירועים הביטחוניים, ובעיקר לנוכח הירידה המשמעותית בתיירות הנכנסת. הכנסותיה של כפריס ירדו באופן דרסטי מאז תחילת האינתיפאדה, והיא דיווחה על קיטון של 80% במספר התיירים שנכנסו לחנויותיה.



למרות הפסד של 24 מיליון שקל ב-2001 ו-5 מיליון שקל ברבעון הראשון של 2002, מצבה הפיננסי דווקא השתפר באחרונה. הסיבה לכך היא הלוואה בהיקף של 4.5 מיליון שקל שקיבלה כפריס מהמדינה לפני שבועיים. עם זאת, התנאי להלוואה שהעניקה המדינה היה שניתן להשתמש בכסף לכל מטרה חוץ מתשלום לבעלי האג"ח.



מצבה הכספי החמור של החברה ואי יכולתה לעמוד בחובותיה למשקיעים לא מנע מבעלי השליטה בה למשוך משכורות והטבות בהיקף של יותר מ-4 מיליון שקל ב-2001, ויותר מ-8 מיליון שקל בשנתיים שחלפו. לצורך קבלת ההלוואה אילץ משרד התמ"ס את דירקטוריון כפריס להוריד את שכרם של בעלי השליטה בשיעורים הנעים בין 20% למשכורות הכבדות ל-50% לבעלי השכר הנמוך יותר. לאחר פירעון ההלוואה יחזרו הזוגות פיליפ ומתיה גרינהולץ, פנחס ופנינה רוזנטל, ויוסף ובתיה סגל לקבל את שכרם הגבוה כמקודם.



למרות הביקורת על שכרם הגבוה של בעלי השליטה, מחזיקי האג"ח של כפריס אופטימיים בנוגע להחזר החוב. הם מזכירים את רווחיה של כפריס מהשנים שעברו ואת הצלחת ההשקעה שלה בהונגריה בשנה האחרונה, שהביאה כבר לאחר זמן קצר תזרים מזומנים חיובי. בנוסף, הם מציינים את יכולותיהם הניהוליות של בעלי השליטה, וכן את העובדה שהם עומדים בדרך כלל בהבטחותיהם.



ההתחלה היתה עם החברות צמנטכל ובולוס, לאחר מכן הגיעה רוגוזין, ולאחר קריסת קבוצת פלד-גבעוני, ברור שחייל לא תוכל לעמוד בפירעון האג"ח בהיקף של 53 מיליון שקל.