תחום הקמעונאות בארה"ב, Retail, מרכז עניין רב מתחילת השנה, שעה ששינוי במפת השחקנים בא לידי ביטוי במספר רב של עסקאות, מיזוגים ורכישות. מתחילת שנה בוצעו תשע עסקאות מהותיות במגזר, בסכום כולל של כ-21.4 מיליארד דולר, ובפרמיה ממוצעת של כ-17.2% על מחיר החברות הנרכשות.
הרוכשים הגדולים באים מקטגוריית קמעונאות המזון - חברות שורה ראשונה ושנייה בעיקר, המנצלות את יכולת המימון הזולה בסביבת הריבית הנוכחית ואת קופות המזומנים שלהן, לצורך התרחבות, על חשבון חלוקת דיבידנד.
תהליך זה מצריך, לדעתנו, בחינה מחדש של המגזר, בהתחשב בהצפת הערך העולה מתמחור העסקאות, אך גם מתשואת המניות במגזר שרשמו תשואות דו-ספרתיות נאות. בטור היום נתמקד בחברת קרוגר (39.6 -0.63%) (Kroger), תוך השוואתה לרשת המזון הגדולה בישראל, שופרסל (1,380)..
קרוגר היא רשת קמעונאות מהוותיקות בארה"ב, שהחלה דרכה ב-1883 כחנות בודדת. המוטו המלווה את החברה מאז הוא "לעולם אל תמכור משהו שאתה לא היית קונה", וב-2012 היקף מכירותיה עמד על 96.8 מיליארד דולר. לחברה פריסה ב-31 מדינות בארה"ב, והיא מפעילה 2,419 סניפים תחת 24 מותגים מקומיים.
הרעיון המרכזי של החברה הוא להיות רשת מקומית, המציעה מגוון מוצרים בקטגוריה בחנות - החל ממוצר פרמיום וכלה במותג פרטי, מה שמציג את כל קשת המחירים למוצר.
שווי השוק של קרוגר עולה על 20 מיליארד דולר, ובאחרונה היא רכשה את Harris Teeter (HTSI), תמורת כ-2.44 מיליארד דולר. נציין כי לא הייתה הפתעה משמעותית ברכישה, המחזקת את פריסת קרוגר בדרום ארה"ב עם 212 סניפים חדשים. על פי פרסומי החברה, נראה כי היא לא תשנה את שם הרשת, אלא תבקש לשמר כך את החיבור שלה לצרכנים המקומיים.
מול קרוגר נעמיד להשוואה כאמור את שופרסל - רשת הקמעונאות הגדולה בישראל, בעלת שווי שוק של כ-2.9 מיליארד שקל, החברה במדד ת"א 100. לחברה פריסה ברחבי הארץ, והיא מפעילה, נכון לרבעון הראשון של השנה, 274 סניפים.
שופרסל פעילה בארבעה סוגי חניות, תחת מיתוג רשתות שונה: שופרסל אקספרס, המתמחה בחנויות קטנות במרכזי הערים; שופרסל שלי, סופרים בינוניים שכונתיים ובמקומות מרכזיים; שופרסל דיל, רשת המרכולים; ורשת יש, הפונה למגזר הדתי. בנוסף, החברה מפעילה רשת וירטואלית, המאפשרת רכישה באמצעות אתר החברה כולל משלוח לבית הלקוח.
במהלך השנה האחרונה עלתה האפשרות, כי שופרסל תבצע הצפת ערך על ידי הפרדת נכסי הנדל"ן מהרשת הקמעונאית, לצורכי שיערוך מחדש של הנכסים. בדרך זו היא תציג בספרים רווח, שיאפשר חלוקת דיבידנד.
טווח קצר או ארוך
לפני שנשווה את הפרמטרים הכלכליים של שתי החברות, נציין כי שופרסל טרם פרסמה את תוצאות הרבעון השני. לאור התנודתיות הרבה בתוצאות, בשל עונת החגים, נבחן את הנתונים על בסיס הדוחות השנתיים, תוך התייחסות לתוצאות הרבעון הראשון.
שיעור רווח תפעולי: יתרון לשופרסל עם שיעור רווח תפעולי של כ-3.12% מול 2.86% בקרוגר, אולם גם אצלה היסטורית מופיע נתון הגבוה מ-3%. למעשה, גם אצל שופרסל, לאור התחרות הקשה בענף (ובעיקר התחזקות "הרשת הרביעית" - רמי לוי, יינות ביתן, חצי חינם וכדומה) ירד שיעור הרווח מרמות של כ-5% בשנת 2008 לרמתו הנוכחית.
מכפיל תזרים: בוחן את היחס בין מחיר המניה לתזרים החברה, וכאן קיים יתרון לקרוגר עם יחס של 6.46 לעומת 3.5 בשופרסל.
שיעור חוב לנכסים: פה עולה תמונה, המספרת את עיקר השוני האסטרטגי בין החברות. בעוד שופרסל, עם שיעור חוב לנכסים של 42.9%, לא מצמצמת את שיעור החוב, ומחלקת את מרבית רווחיה כדיבידנד; קרוגר, עם שיעור חוב לנכסים של כ-36%, מנצלת את המזומנים שברשותה ואת סביבת הריבית הנמוכה להתרחבות על ידי רכישת רשתות נוספות. להערכתנו, ההבדל המהותי באסטרטגיה מעיד בהתאמה על פער בין חשיבה לטווח קצר לטובת בעלי המניות, לבין חשיבה לטווח ארוך.
יחס שווי כלכלי לתזרים תפעולי: כאן קיים יתרון לשופרסל, עם יחס של 6.27 לעומת 5.62 בקרוגר.
שורה תחתונה: להערכתנו קיימת עדיפות לחברת קרוגר, ביחס של 65% לה מול 35% לשופרסל. שוני מהותי משתקף בין גישת שופרסל, המשרתת את בעלי המניות בטווח קצר, על ידי חלוקת דיבידנד אגרסיבית בסביבת תחרות קשה; לבין השקעה בצמיחה של קרוגר, המבוצעת באמצעות רכישת חברות שייתכן כי תשתלם יותר לבעלי המניות בטווח הארוך.
*** הכותבים הם מנכ"ל קרנות נאמנות אקסלנס ומנהל תחום חו"ל במחלקת ההשקעות. הכתבה אינה מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. לכותבים אין עניין אישי בנושא הכתבה. קרנות נאמנות בניהול אקסלנס ו/או חברות מקבוצת אקסלנס מחזיקות ו/או עשויות להחזיק ני"ע ונכסים פיננסיים המוזכרים בכתבה